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Das Risiko, dass Großbritannien die Europäische Union verlässt, ohne dass man sich über die künftigen Beziehungen geeinigt hat, scheint in den letzten Wochen gestiegen zu sein. Welche Auswirkungen kann der Austritt für die britische Wirtschaft und die Anlagen in Pfund Sterling haben?

Nun, da Großbritannien weniger als 18 Monate Zeit bleiben, seinen Ausstieg aus der Europäischen Union zu verhandeln und es zwischen beiden Seiten anscheinend nur wenig Übereinstimmung gibt, müssen sich die Finanzmärkte wohl bald auf die Möglichkeit einstellen, dass es zu einem „harten Brexit“ kommt.

Michel Barnier, der EU-Brexit-Chefunterhändler, sagte am 11. Oktober, die Gespräche über die Bedingungen der Scheidung Großbritanniens von der EU seien „blockiert“; nach fünf Verhandlungsrunden gebe es immer noch unüberwindbare Gegensätze, insbesondere über das sogenannte Brexit-Gesetz.[1]

Bis heute zeigen sich die Märkte davon kaum beunruhigt – sowohl die in Pfund als auch die in Sterling bewerteten Anlagen lassen sich vom mangelnden Fortschritt der Verhandlungen nur wenig beeindrucken. Das dürfte sich allerdings bald ändern, wenn die Pattsituation andauert.

Laut Stewart Robertson, dem Großbritannien-Experten von Aviva Investors, sind Befürchtungen, dass es zu einer chaotischen Trennung Großbritanniens von der EU kommt, übertrieben; es sei wahrscheinlicher, dass sich beide Seiten doch noch einigen. Allerdings sei es unklug, Letzteres ganz auszuschließen, weil eine Trennung ohne Einigung, falls es soweit komme, eine Menge Schaden anrichten würde.

„Es liegt in beiderseitigem Interesse, zu irgendeiner Art von Einigung zu kommen. Deshalb halten wir das Risiko, dass die Briten einfach abhauen, für gering", sagt er. „Aber selbst, wenn die britische Regierung mit der EU einen Deal abschließt, muss der noch vom Parlament genehmigt werden. Damit das funktioniert, muss man die hartgesottenen Euroskeptiker oder einen gehörigen Teil der Opposition mit an Bord bekommen, was nicht so leicht gelingen wird.“

Die Option der Welthandelsorganisation

Robertson lässt das Argument einiger Euroskeptiker nicht gelten, Großbritannien müsse die EU lediglich verlassen und zu den Regeln der Welthandelsorganisation zurückkehren, ohne dabei größeren wirtschaftlichen Schaden zu erleiden.

Robertson meint: „Der ganze Handel wird womöglich zum Stillstand kommen. Die Waren, die jemand noch am Tag vor dem 19. März 2019 exportieren wollte, bleiben irgendwo liegen, weil sich die Rechtslage geändert hat.“

Auch wenn sich Behördenvertreter beider Seiten noch auf irgendwelche Notfallmaßnahmen verständigen sollten, um den Weitertransport der Waren zu gewährleisten, die bereits unterwegs sind, hält Robertson es für unvermeidlich, dass der Handel davon hart getroffen wird – im Extremfall könne es soweit kommen, dass erst einmal für kurze Zeit alles stillsteht, auch das Wirtschaftswachstum.

Robertson sagt, es sei zwar richtig, dass die vom britischen Finanzministerium und anderen vor dem Referendum von Juni 2016 vorhergesagte Rezession abgewendet werden konnte, aber das in einem nicht geringen Maße nur aufgrund eines deutlichen Kursverfalls des Pfundes Sterling und weiterer geldpolitischer Lockerungen durch die Bank of England.

Schon jetzt gibt es Beweise dafür, dass die bloßen Aussichten eines Brexit der britischen Wirtschaft zusetzen. Das Vereinigte Königreich, das im zweiten Quartal 2016 noch die am zweitschnellsten wachsende Volkswirtschaft der G7-Staaten war, wuchs ein Jahr darauf am langsamsten. Mittlerweile ist, dank der Tatsache, dass das Pfund nach der Abstimmung so stark im Wert gesunken ist, die Inflation in Großbritannien unter allen G7-Staaten die höchste, und der Verbraucherpreisindex erreichte im September drei Prozent.[2] 

Gut für Staatsobligationen

Robertson glaubt, dass sich die Bank of England, falls es zu keiner Einigung kommt, darauf einstellt, die steigende Inflation nicht zu beachten und die Geldpolitik zu lockern – und das, obwohl sie am 2. November zum ersten Mal seit mehr als zehn Jahren die Zinsen von 0,25 auf 0,5 Prozent angehoben hat.

Diese Ansicht teilt Edward Hutchins, Senior-UK-Portfoliomanager von Aviva Investors, der davon überzeugt ist, dass die Gefahr durch ein Scheitern der Brexit-Verhandlungen nur ein Grund sei, gegenwärtig britische Staatsanleihen zu besitzen:

„Während die Bank of England aus gutem Grund die Zinsen anhebt, ist es umstritten, ob dies angesichts der fragilen Konjunktur das Richtige ist. Falls die Unternehmen im ersten Quartal des nächsten Jahres immer noch nicht wissen sollten, wie die Brexit-Verhandlungen ausgehen, werden ihre Investitionen steil nach unten gehen“, schätzt er.

Dann würde, so Hutchins, die Zentralbank mit ziemlicher Sicherheit jeden Zinsanstieg, den sie in den kommenden Monaten vielleicht durchführt, zurücknehmen und möglicherweise die Geldmenge lockern. Er sagt, es sei zwar noch zu früh, um jetzt schon mündelsichere Wertpapiere (englisch „gilts") zu kaufen, nur weil das Ergebnis der Verhandlungen noch unsicher ist, aber im Falle eines ungeregelten Ausstiegs Großbritanniens aus der EU würden sich inflationsgeschützte Anleihen bestimmt gut entwickeln. „Dann bekämen wir das Beste aus beiden Welten: sinkende konventionelle Erträge und steigende Inflation.“

Allerdings mahnt er auch, der Markt der Staatsanleihen sei mit einer Menge Risiken behaftet, die so manchen Käufer gegenwärtig abschreckten. Das größte Risiko sei die als schwach geltende Regierung von Premierministerin Teresa May. Denn falls sie gehen müsste, käme Jeremy Corbyn an die Macht, was angesichts seines Vorhabens, massive Staatsausgaben zu tätigen, wahrscheinlich zu einem deutlichen Werteverlust führen würde.

Hutchins meint, das Risiko eines deutlichen Sterling-Kursverfalls im Falle eines ungeregelten Ausstiegs der Briten aus der EU sei dazu angetan, ausländische Käufer abzuschrecken, die immerhin 25-30 Prozent des Marktes ausmachen.

Schlecht für Fluglinien und Banken

Aus Aktionärssicht, meint Trevor Green, der Bereichsleiter für britische Aktien von Aviva Investors, könne ein Ausscheiden aus der EU ohne Abkommen für einige Unternehmen und ihre Aktien ein wesentliches Risiko bedeuten, zum Beispiel für Fluglinien, die dann eventuell keine Erlaubnis mehr bekämen, europäische Flughäfen anzufliegen.

Der Chef der irischen Billigfluglinie Ryan Air hat neulich davor gewarnt, dass die Flüge zwischen Großbritannien und Europa durch den Brexit gefährdet seien. Der CEO Michael O’Leary sagte, falls die EU die Briten hinauswerfe, „entspricht es der geltenden Rechtslage, dass die Flüge eingestellt werden müssen.“[3]

Sein Rivale, die Billigfluglinie easyJet, will eine neue Airline mit Zentrale in Wien gründen, um nach einem Brexit die Möglichkeit zu haben, weiterhin Flüge innerhalb der EU durchzuführen. Jedoch hat die Airline immer noch mit Rechtsunsicherheiten zu kämpfen, ob sie Flüge zwischen Großbritannien und Europa durchführen darf, und wenn ja, zu welchen Konditionen. Green hat deshalb die Anzahl seiner easyJet-Aktien im Laufe dieses Jahres deutlich verringert.

Außerdem sind Konsequenzen für die Aktienkurse der in Großbritannien gelisteten Banken zu befürchten. Einige britische Kreditgeber müssen mit beträchtlichen Kosten rechnen, weil sie Teile ihres Geschäfts verlegen müssen, um nicht die mit einem Europäischen Pass verbundenen Rechte zu verlieren, welche es den in der EU angesiedelten Geldinstituten erlauben, Produkte und Dienstleistungen über Grenzen hinweg zu verkaufen. Zweitens reagieren solche Unternehmen naturgemäß besonders empfindlich auf jede eventuelle wirtschaftliche Erschütterung.

Green hat im Laufe dieses Jahres auch Papiere diverser Einzelhändler und Freizeitunternehmen verkauft, weil man die weitere Abwertung des Pfunds Sterling befürchten musste. Ein schwächeres Pfund würde die Gewinnmargen solcher Unternehmen schmälern, denn es würde zugleich die Importpreise erhöhen und – wegen der höheren Inflationsrate – auf den Konsum drücken. Robertson meint, das Pfund Sterling – das seit dem Referendum zwischen dem 23. Juni 2016 und dem 6. November 2017[4] um nahezu 14 Prozent an Wert verloren hat – bei Ausbleiben einer Einigung um weitere zehn Prozent fallen könnte.

Was die weiteren Folgen anbelangt, sagt Green, die drastische Verringerung der Zahl der Wanderarbeiter stelle eine ernsthafte Bedrohung für das Geschäftsmodell vieler Firmen dar, von Bauunternehmen bis hin zu Fastfood-Restaurants.

Andererseits gebe es, so Green, viele Unternehmen mit beachtlichen Auslandseinkünften – wie die Erdölindustrie, den Bergbau, die Pharma- und die Tabakwarenindustrie – die von einem möglichen weiteren Sinken des Sterling-Kurses profitieren könnten. Andere Unternehmen, wie der Konsumprodukte-Hersteller Unilever und RELX Group, die für viele weltweit aufgestellten Unternehmen Informationen und Analysen erstellen, könnten aus demselben Grund ebenfalls an Wert gewinnen.

Sterling: ein globaler Kreditmarkt

Was die Unternehmensanleihen angeht, ist es laut Portfolio-Manager James Vokins wichtig zu verstehen, dass der Sterling-Kreditmarkt einer der globalsten Märkte ist, wobei ein Großteil der Außenstände von nicht-britischen Unternehmen emittiert wurde. Das Ergebnis der Brexit-Verhandlungen hat für die meisten dieser Anleihen über die Wechselkursdifferenzen hinaus kaum Folgen.

Trotzdem, so Vokins, müssten die Anleger, da der Brexit die britische Wirtschaft hart treffen könnte, untersuchen, welche Folgen ein Abschwung für Unternehmen mit hohen Ertragsanteilen in Großbritannien haben könnte.

Wie Green, ist Vokins bei Unternehmen mit Ertragsschwerpunkt in Großbritannien im Einzelhandels- und im Bankensektor vorsichtig, denn ihre Gewinne unterliegen Zyklen – mit anderen Worten, sie sind an die konjunkturelle Entwicklung gebunden. Er mahnt auch zur Vorsicht bei Investitionen in Anleihen von Immobiliengesellschaften.

„Wir hatten dieses Jahr eine Rekordsumme an emittierten Unternehmensanleihen in Pfund Sterling, von denen etwa die Hälfte immobilienbezogen waren. Viele davon sind unbesichert, das heißt, Anleger sollten in diesem Sektor sehr wählerisch sein“, rät Vokins.

Vorsicht im Umgang mit Sachwerten

Chris Urwin, Immobilien-Research-Leiter bei Aviva Investors, ist der Ansicht, der Brexit sei nur ein Grund mehr, im Umgang mit dem britischen Immobilienmarkt vorsichtig zu sein. Er argumentiert so: Zwar sei anzunehmen, dass die vor Kurzem gemachte Vorhersage der Bank of England, 75.000 Arbeitsplätze in der City seien in Gefahr[5], wohl zu düster sei, aber es bestehe kein Zweifel, dass viele Jobs verschwinden werden, egal wie die Verhandlungen ausgehen, und das sei Grund genug, den Londoner Arbeitsmarkt mit Vorsicht zu betrachten.

 „Es ist ein sehr konjunkturbedingter Markt. Die Kurse sind bereits deutlich höher als an der Spitze des letzten Zyklus, und das Angebot steigt zu einer Zeit, in der wir bezüglich der künftigen Nachfrage unsicher sind“, erklärt Unwin und fügt hinzu, auch dem Einzelhandel stünden schwere Zeiten bevor. Jedoch ist Urwin optimistischer, was die Aussichten für Marktsegmente wie Regionalbüros und Logistik anbelangt, denn er nimmt an, Geschäftsimmobilien würden teilweise vor den niedrigen Renditen für konkurrierende Anlagen geschützt.

Barry Fowler, der geschäftsführende Vorsitzende für alternative Income-Lösungen bei Aviva Investors, meint, es sei wichtig zu erkennen, dass einige private Anlagemärkte wesentlich sensibler auf die Wertentwicklung der gesamten Wirtschaft reagieren als andere:

„Die meisten Investments in Infrastruktur sind ziemlich sicher, die Ausfallwahrscheinlichkeit ist bei den meisten Fremdkapitaltransaktionen gering. So sind beispielsweise die meisten Infrastruktur-Deals so strukturiert, dass Anleger geschützt sind“, sagt er.

Allerdings gibt Fowler zu, die Anleger müssten, falls der Brexit zu ernsthaften wirtschaftlichen Turbulenzen führen würde, prüfen, ob ihre Verträge eingehalten werden, und sollte das nicht der Fall sein, frühzeitig Abhilfe schaffen.

Wie Unwin, hält Fowler Immobilienanlagen für anfälliger, da der Markt im Spätstadium seines aktuellen Zyklus‘ sei. Fowler macht sich ebenfalls Sorgen darüber, was eine Rezession für Leveraged Loans bedeuten könnte: er meint, er würde diese Art Darlehen „viel umsichtiger“ behandeln.

Darryl Murphy, Leiter für Infrastrukturkredite bei Aviva Investors, sagt, zwar gingen Infrastruktur-Investitionen in Großbritannien weiter und könnten eventuell sogar wachsen, um die Konjunktur zu stützen, andererseits könnten aber viele Vermögenswerte in ungünstiger Weise beeinträchtigt werden, falls der Brexit eine Rezession auslöst. Er warnt, der Sektor laufe Gefahr, vom Zugang zu wertvollen Finanzierungen der Europäischen Investitionsbank abgeschnitten zu werden, was zur Folge haben könne, dass etliche Projekte bedroht sind. Murphy meint: „Obwohl viel privates Kapital verfügbar ist, um die Lücke zu füllen, muss die Regierung vorausplanen und mehr Finanzierungswerkzeuge anbieten, um ein mögliches Marktversagen zu überbrücken.“

Vorläufig scheinen die Anleger der Ansicht zu sein, die geringen Verhandlungsfortschritte zwischen Großbritannien und der EU lägen darin begründet, dass beide Seiten ein waghalsiges politisches Spiel treiben. Aber nun, da die Uhr bis zur Loslösung Großbritanniens aus dem Bündnis im März 2019 tickt, wird es ohne erkennbare Fortschritte wohl nicht mehr lange dauern, bis sie heftiger reagieren. Anleger sollten auf der Hut sein, falls die Verhandlungen weiter stagnieren.

Wichtige Hinweise

Sofern nicht anders angegeben, stammen alle Quellen und Einschätzungen von Aviva Investors Global Services Limited (Aviva Investors). Stand: Donnerstag, 9. November 2017. Der vorliegende Kommentar ist keine Anlageempfehlung und nicht als solche zu verstehen. Es handelt sich weder um eine Renditegarantie für eine von Aviva Investors verwaltete Anlage noch eine Beratung. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit gibt keinen Aufschluss über die zukünftige Performance. Der Wert einer Anlage und die damit erzielten Erträge können sowohl steigen als auch fallen. Möglicherweise erhält der Anleger den ursprünglich investierten Betrag nicht zurück.

RA17/1461/31012018