La peligrosa ciencia de los fondos

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En su libro Behave, Robert Sapolsky insta a sus lectores a librarse del «pensamiento categórico». Utiliza el espectro visual para demostrar su punto de vista. La distinción entre colores se hace de forma arbitraria, y cada idioma divide y delimita de manera diferente los límites cuando asigna palabras a los colores.

¿Por qué es importante? Como explica Sapolsky, «Muéstrele a alguien dos colores más o menos similares. Si el límite de color en el idioma de esa persona se encuentra entre los dos colores, la persona sobrestimará la diferencia entre ambos. Si los colores caen en la misma categoría, sucede lo contrario».

Así que una vez que existe un límite categórico, empezamos a dar demasiada importancia a algo que es, en esencia, arbitrario, y se pierde de vista el panorama general. La lección que se puede sacar aquí en materia de inversión es muy valiosa.

Características frente a etiquetas

Cuando consideramos los fondos de clases de activos que hemos creado en la industria de la inversión, en esencia muestran el mismo sesgo. Si trazamos líneas de separación entre las distintas clases de activos, y las clasificamos por categorías, corremos el riesgo de perder de vista la idea más amplia de que las características de los activos son lo que importa en una carpeta, y no su etiquetado.

Se pueden observar ejemplos en este sentido cuando se elimina la liquidez de la óptica o la perspectiva de inversión. Por ejemplo, la deuda privada y de infraestructura son inversiones de renta fija que proporcionan flujos de efectivo estables, pero su naturaleza ilíquida las convierte en un activo «alternativo». De forma más convencional, los bonos convertibles son un claro ejemplo de un activo que siempre ha estado a caballo entre la renta variable y la renta fija. Todos estos activos tienen características que los inversores continuarán buscando, y que podrían faltar si nos atenemos demasiado a las definiciones tradicionales.

Los fondos de renta fija de rentabilidad absoluta crean retos similares en términos de clasificación, y muchos inversores los meten en la cesta de las alternativas. Sin embargo, existen razones de peso para cuestionar este punto de vista.

En primer lugar, dado el difícil contexto de los bonos, a los inversores les vendría bien la ayuda de una mano amiga con la parte de su cartera correspondiente a la renta fija. O, dicho de otro modo, los inversores deberían cambiar de forma de pensar.  El hecho de que, finalmente, hayamos llegado al final del mercado alcista de los bonos a treinta años sigue siendo objeto de debate intelectual, pero una cosa de la que podemos estar seguros es que es poco probable que los rendimientos de la renta fija tradicional sean tan fuertes como lo han sido en el pasado. Las características que los inversores han buscado tradicionalmente en los mercados de bonos -preservación del capital, rendimientos estables y predecibles, y diversificación con respecto a los activos de mayor riesgo- se pondrán en tela de juicio en los años venideros.

Por otro lado, el riesgo de la renta fija tradicional basada en índices está incrementándose. La gestión del riesgo a la baja se ve comprometida por estos rendimientos tan bajos al no existir un colchón cuando bajan los precios. Más importante aún, las duraciones -que miden la sensibilidad de un bono a los cambios en los tipos de interés- están aumentando en la medida en que las empresas y los gobiernos emiten deuda a más largo plazo. En un entorno de subida de tipos, este hecho no es favorable para los inversores.

En segundo lugar, e independientemente del entorno futuro, la necesidad de crear carteras bien diversificadas (y, por ende, los segmentos que las componen) es esencial. Los beneficios históricos de invertir en renta fija a modo de estrategia diversificadora y defensiva se están desdibujando. La correlación negativa entre bonos y acciones, tal y como demuestran los datos de Bloomberg que recogen los índices US Aggregate Bond y S&P 500, pone de manifiesto la fiabilidad histórica de los beneficios de la diversificación. Sin embargo, más recientemente hemos podido observar que estos activos se han correlacionado de forma positiva. La diversificación es cada vez más difícil de encontrar.

Por último, y dejando atrás la rigidez de la óptica de la renta fija pura, si los inversores reconocen la importancia de contar en su cartera con activos que tengan correlaciones bajas o negativas con gran parte del resto de su cartera, tendrá sentido dedicar espacio en la misma a aquellos activos que ofrezcan esta característica, con independencia de los fondos a los que se asignen.

Diversificación de las fuentes de ingresos: de dos a seis

Dada la importancia tanto de las bajas correlaciones como de la preservación del capital, reviste una importancia clave el hecho de comprender cómo se logran estas características con los productos de renta fija de rentabilidad absoluta.

Aunque los fondos de bonos agregados más tradicionales, y muchos fondos de renta fija de rentabilidad absoluta, dependen principalmente de la gestión de la duración y de los diferenciales de crédito, buscamos fuentes adicionales de riesgo y rentabilidad. Y es esta diversificación la que ayuda a mantener los rendimientos globales de una cartera no correlacionados con mercados más amplios. Con esta variación en las fuentes de riesgo se mejora el perfil general de riesgo/rentabilidad de la cartera que, en un contexto de subida de los tipos de interés, quizás sea más importante que tratar de mantener la rentabilidad a cualquier precio. Por ejemplo, es el caso de la gestión activa de las oportunidades en situaciones de volatilidad, aprovechando las anomalías, no solamente en lo que respecta a la duración y a los diferenciales, sino también a las curvas de tipos de interés, la inflación y los mercados de divisas.

Conclusión

La cuestión primordial a este respecto es que, con frecuencia, el rigor de nuestro pensamiento puede hacer que perdamos de vista la perspectiva general. La forma en que definimos fronteras y límites coarta nuestra dinámica general de cartera y, en última instancia, nuestro perfil de riesgo/rentabilidad. Cuando se acepta que los mercados de renta fija se han desviado de forma irreversible hacia un entorno en el que los inversores deben esperar rendimientos considerablemente más bajos, resulta razonable modificar radicalmente la forma de pensar con el fin de adaptarse a esta situación. Eliminar la etiqueta de «alternativa» a los fondos de bonos de rentabilidad absoluta podría no ser un mal punto de partida.