Perspectivas de asignación de multiactivos: la incertidumbre lastra las posibilidades de los activos europeos

Sunil Krishnan reflexiona acerca de si Europa puede dejar atrás la incertidumbre económica y sobre los factores que los inversores deberían considerar en 2020.

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Dado el desalentador panorama económico de Europa a finales del año pasado, mantenemos nuestra infraponderación del euro y recomendamos utilizar la divisa para financiar otras posiciones. Si bien infraponderamos el Bund alemán a diez años, abrimos posiciones largas en bonos italianos a diez años. Dada la persistencia de la rentabilidad negativa en Alemania (-0,248 %, a 22 de enero), el valor del Bund es, cuanto menos, reducido; sin embargo, la deuda italiana resulta más atractiva a pesar de la incertidumbre política (1,408 %, a 22 de enero).

Incertidumbre genera, también, el reciente relevo de Mario Draghi al frente del Banco Central Europeo (BCE) por Christine Lagarde, que presenciamos a finales del 2019. Sin embargo, no creemos que este hecho por sí solo sea suficiente para motivar un cambio inmediato en la política. Mario Draghi se aseguró de ceder el testigo tras haber establecido un plan claro y transparente en lo que concierne a la política monetaria de la zona del euro, lo que incluye el acuerdo destinado a iniciar el nuevo programa de compra de activos y la orientación respecto de los tipos de interés, que probablemente se mantengan bajos en 2020.

En ese sentido, la zona del euro se encuentra en una posición de continuidad a través del cambio. También cabe señalar que las condiciones económicas actuales no facilitan un debate sobre políticas más estrictas, dada la debilidad de la actividad manufacturera, incluso en Alemania, la economía más grande de la región.

Gráfica 1: European manufacturing has struggled
European manufacturing has struggled
Fuente: encuestas del PMI, Aviva Investors, a 31 de diciembre de 2019

Por lo tanto, aunque el euro tiene una valoración atractiva en términos de poder adquisitivo, si se compara con otras divisas importantes es una de las que peores resultados ha arrojado, en lo que respecta a los diferenciales de tipos de interés y a sorpresas económicas. En concreto, otras divisas importantes, como el dólar estadounidense y el yen japonés, que también tienen propiedades de cobertura de riesgos, poseen un atractivo mayor.

Gráfica 2: 3-month interbank interest rates (%)
3-month interbank interest rates (%)
Fuente: Bloomberg, a 15 de enero de 2020

Con todo, la postura del BCE beneficia a todos los mercados de bonos de la zona del euro, gracias tanto al programa de compra de activos como a las tasas de efectivo actuales. Sin embargo, este beneficio es más reducido para el Bund alemán, dado el bajo nivel de rentabilidad que ya ofrece y debido a los límites a la cantidad de deuda alemana que el BCE puede comprar. Por el contrario, economías más débiles, como Italia, se verán más beneficiadas gracias a la política del BCE.

¿Cómo pueden cambiar estos factores?

En primer lugar, el BCE ha solicitado a los Gobiernos nacionales que estudien emplear estímulos fiscales de manera más contundente a fin de reforzar las economías de la región. Esperamos que Christine Lagarde, dado su pasado como ministra de Finanzas, mantenga esta presión. Cualquier señal de estímulo fiscal coordinado en la zona del euro podría cambiar la situación actual, sobre todo para la divisa, aunque la coordinación económica en la zona sigue siendo un objetivo difícil de alcanzar. El reciente aplazamiento hasta junio de 2020 de las mejoras propuestas a la estabilidad financiera transfronteriza es uno de los ejemplos de dichas dificultades.

Un riesgo adicional que implica el uso de euros para financiar otras posiciones se materializa en la posibilidad de que el euro se convierta en una moneda de financiación consensuada, papel que ha desempeñado el yen japonés durante varias décadas. Esto puede provocar un riesgo de especulación masiva y resultar en movimientos bruscos del mercado. Por ello, estamos vigilando atentamente los indicadores de posición.

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