Una cosa es tener una buena idea de inversión, pero otra muy distinta es extraer el máximo potencial de esa idea y combinarla con otras para construir una cartera óptima. Aquí es donde entra en juego la construcción de carteras.
La diversificación puede ser la única opción segura en finanzas, aunque incluso las carteras aparentemente bien diversificadas pueden esconder sesgos y correlaciones ocultos. Esto puede llevar a una ponderación excesiva de ciertas estrategias o a una cartera que exprese demasiadas ideas similares, con cierta sobreexposición a riesgos particulares. En un entorno de mercado difícil, cuando las correlaciones tradicionales se rompen, puede ser una sorpresa desagradable. En este punto es donde una buena construcción de carteras demuestra su importancia.
“En tiempos de bonanza, establecer estrategias de posicionamiento para los peores escenarios puede parecer un derroche, y hay quien podría argumentar que son demasiado elaboradas. Pero para sucesos como la crisis financiera mundial o la COVID-19, el esfuerzo por hacer que las carteras sean lo más herméticas posible se confirma, especialmente cuando queda tanto por descubrir”, explica Euan Munro, consejero delegado de Aviva Investors.
Dejar que las mejores ideas brillen y hacer frente a las ineficiencias
La construcción de carteras eficaces tiene por objeto optimizar los rendimientos ajustados al riesgo para un determinado conjunto de limitaciones e incorporar la diversificación y la capacidad de recuperación en el proceso de inversión. La calidad de las ideas y estrategias de inversión sigue siendo primordial, pero la construcción de carteras identifica el mejor modo de ponerlas en práctica.
Josh Lohmeier, director de las estrategias de crédito de grado de inversión en EE. UU. de Aviva Investors, lo compara con la creación de un marco donde brillen las mejores ideas. “Cualquier gran proceso de construcción de carteras necesita fuertes ideas idiosincráticas. La construcción de una cartera es la forma en que se crea una cartera en torno a esas grandes ideas para proporcionar capacidad de recuperación y protección frente a las dificultades”.
Un proceso de construcción de carteras sólido y reproducible también puede ayudar a descubrir y eliminar los sesgos y correlaciones, lo que permite a los inversores añadir rentabilidad sin asumir riesgos adicionales. Esto es igualmente cierto en el caso de los fondos que invierten en activos que cotizan en bolsa, como los bonos y la renta variable, como en el caso de los activos reales, como las infraestructuras y los bienes inmuebles.
Los gestores activos suelen adoptar un enfoque ascendente y simplista de la construcción de carteras: compran los valores que les gustan, evitan los que no les gustan y determinan si están satisfechos con el riesgo general resultante y el error de seguimiento. Es un buen comienzo, pero las técnicas de asignación de riesgos más específicas pueden ayudar a proporcionar rendimientos de inversión con mayor capacidad de recuperación.
“El error de seguimiento es una herramienta muy importante para comprender cómo nos desviamos de nuestro índice de referencia elegido, pero no es necesariamente una gran herramienta para medir el riesgo”, explica Lohmeier.
Se pueden encontrar ineficiencias similares en los índices de activos reales, como destacó Chris Urwin, director de investigación de activos reales de Aviva Investors, en su análisis de los índices inmobiliarios comerciales MSCI.[i]
Incluso los índices inmobiliarios más amplios ofrecen una cobertura incompleta en cuanto a sectores y geografías. Y, al igual que todos los índices, la cobertura y las ponderaciones evolucionan en función de las posiciones y no de la actividad económica real.
Los cambios en el funcionamiento de los mercados pueden provocar distorsiones, algo que ha sido evidente en los últimos años en el mercado de valores. Para los inversores que no quieren estar a merced de la volatilidad, el siguiente paso es comprender cómo conseguir que el proceso de construcción de su cartera sea más sólido y capaz de ofrecer resultados duraderos.
Diversificación: Más fácil de decir que de hacer
Una ventaja de no estar demasiado vinculado al error de seguimiento es la libertad de asignar a diversos activos o clases de activos. Sin embargo, la diversificación es mucho más que la suma de diferentes activos, ya que requiere una comprensión y una minuciosa evaluación de los factores de riesgo subyacentes.
En el caso de los activos reales, un estudio realizado por el Investment Property Forum examinó la volatilidad de la rentabilidad de más de 1.000 propiedades en el Reino Unido entre 2002 y 2013. Dado que los riesgos específicos son tan diferentes de una propiedad a otra, se descubrió que la diversificación se puede lograr rápidamente: las carteras de 15 a 20 activos habrían registrado, de media, una volatilidad de los resultados cercana a la del mercado en general.[ii]
Figura 1: Desviación estándar a 10 años de carteras inmobiliarias simuladas
En cuanto al crédito, existen múltiples factores que favorecen la rentabilidad, como el diferencial de los tipos de interés (cuánto rendimiento están obteniendo los inversores) y las perspectivas de futuro sobre cómo podrían cambiar los diferenciales en varios mercados o sectores.
El riesgo de renta variable también puede desglosarse por el nivel de exposición a regiones, sectores o factores, ya sean factores de estilo como el valor, el crecimiento, la calidad y el impulso, o factores macroeconómicos como los precios de la energía o los tipos de interés. Existe cierto grado de superposición, pero un buen enfoque del riesgo puede desglosar los riesgos de la cartera en estas distintas categorías. Los inversores deben evaluar si están expuestos a estos riesgos por diseño, a través de una visión no consensuada y un enfoque de inversión bien argumentado, o involuntariamente.
El camino de la correlación
La verdadera diversificación se produce mediante la construcción de una cartera de activos con una baja correlación entre sí. Su éxito o su fracaso solo será evidente en una crisis.
“Supervisamos de cerca la estructura de correlación de las carteras (en otras palabras, la correlación entre todas las ideas) y mediante el uso de métricas como la contribución marginal al riesgo. Nos dice qué posiciones aumentan el riesgo en la cartera, cuáles lo compensan y cuáles no añaden mucho riesgo pero sí mejoran la diversificación”, comenta Wei-Jin Tan, especialista en riesgo de inversión y construcción de carteras de Aviva Investors.
Figura 2: Esquema de correlación en carteras AIMS: Estrategias de mercado, oportunistas y de reducción del riesgo
Sin embargo, conviene supervisar constantemente las correlaciones entre los activos, ya que pueden cambiar con el paso del tiempo y en diferentes condiciones. Una manera de medir esto es empleando un método llamado absorción. Mediante el análisis de los componentes principales, los inversores pueden evaluar en qué medida la volatilidad de una cartera puede explicarse por un factor.
Para seguir evaluando la diversificación, los inversores también deben prestar atención a las turbulencias dentro de una cartera. Tan explica que la turbulencia es una medida de “peculiaridad” de la correlación.
Figura 3: Turbulencias
El análisis de turbulencias analiza una cartera con el paso del tiempo, su evolución y su situación final en relación con las expectativas. Los inversores pueden analizar si las estrategias individuales muestran un comportamiento inesperado e identificar las tensiones internas dentro de la cartera desde una perspectiva de rendimiento.
Creación de carteras eficientes
Estas herramientas permiten a los gestores de cartera centrarse en la asignación eficiente de los factores que favorecen la rentabilidad en una estrategia; les ayudan a determinar qué posiciones añadir o ignorar, pero también proporcionan orientación sobre cómo ajustar el tamaño y la estructura de las asignaciones para optimizar la rentabilidad para el mismo nivel de riesgo.
La incorporación de los puntos de vista amplios de los inversores sobre el mercado, por ejemplo, para introducir más alfa tradicional mediante ponderaciones sectoriales o curvas de rentabilidad, también puede añadir valor al maximizar la eficiencia de la cartera.
Al igual que la diversificación hace que una cartera sea más sólida, Peter Fitzgerald, director de inversiones, macro y en multiactivos de Aviva Investors, cree que fomentar una cultura inclusiva de debate dentro de los equipos de inversión ayuda al proceso de construcción.
Fitzgerald enfatiza el hecho de que se anime a las personas a hablar cuando no estén de acuerdo. “El objetivo de este ejercicio es entender lo que hayamos pasado por alto y si hay algún riesgo que no hemos detectado. Cuando hay un debate enérgico, es posible que la opinión de la persona que más discrepa no aparezca en el caso central, pero aparecerá en uno de los casos de riesgo”, añade.
Atención a los sesgos de comportamiento y la capacidad de adaptación de los objetivos
Este enfoque puede ayudar a descubrir y paliar los sesgos inconscientes. Los gestores de inversiones tienden a ser optimistas con respecto a su capacidad para prever el rendimiento, lo que crea un sesgo hacia las asignaciones más arriesgadas. Sin embargo, esto no se limita a los inversores.
“Tendemos a tener una visión más optimista del futuro, en parte porque imaginamos que tenemos más control sobre el resultado del que en realidad tenemos. En otras palabras, cuando se trata de tomar decisiones, tendemos a ignorar los inconvenientes: esto se denomina la ilusión del control”, afirma Annie Duke, campeona de la Serie Mundial de Póquer y autora de Thinking in Bets: Making Smarter Decisions When You Don’t Have All the Facts.
Esto no solo es importante antes de aplicar una idea nueva, sino que también es esencial supervisar las ideas invertidas de forma continua para comprobar si se comportan de acuerdo con las expectativas y, de no ser así, para entender por qué no.
La selección de objetivos de resistencia consiste en elegir la cartera “eficiente” que mejor aproveche la tesis de inversión central, pero que no se vea afectada de forma significativa si la tesis no se materializa. Esto se puede mejorar aún más mediante la incorporación de análisis de sensibilidad de ideas o carteras de inversión en múltiples escenarios. Estos análisis de escenarios ilustran el nivel de riesgo asumido para la obtención de rentabilidad y lo que le puede suceder a una cartera cuando la tesis central no se produce.
“Cenicienta, irás al baile”
Durante gran parte de la última década, la alabanza de las virtudes de la construcción de carteras ha caído en saco roto, ya que la política monetaria ultralaxa ha facilitado la generación de rendimientos decentes mediante la exposición simple (y barata) a diversas clases de activos. Sin embargo, la COVID‑19, cuyo impacto ha dañado gravemente a empresas, sectores y economías enteras, ha reorientado el discurso una vez más.
Crear carteras que resistan en las circunstancias más difíciles es una cuestión de diseño, no de buena suerte; es el resultado de procesos sólidos de inversión y gestión de riesgos y de una combinación de habilidad y buen juicio a la antigua usanza. Injustamente calificada como la cara “ciencia de Cenicienta” durante los años de bonanza, la construcción de la cartera tiene ahora su oportunidad de brillar.
