Sunil Krishnan, responsable de la gestion multi-actifs, affirme que les attentes modestes des investisseurs se reflètent dans les valorisations des actions japonaises, ce qui constitue une opportunité pour la classe d’actifs de rattraper les autres marchés actions.
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Deux thèmes ont principalement marqué les marchés actions durant la période de reprise post-crise, en particulier au cours des cinq dernières années : d’une part, la domination des actions américaines sur les autres marchés, et d’autre part la faiblesse persistante du style « value » sur les marchés actions. Cela s’explique en grande partie par le meilleur profil bénéficiaire des entreprises gagnantes, qu’il s’agisse d’entreprises américaines, de valeurs de croissance ou des deux à la fois, par exemple au sein du secteur technologique.
Il est intéressant de noter, que nous avons observé une remise en cause de ces thèmes ces derniers mois. La performance relative des marchés mondiaux s’est quelque peu stabilisée par rapport à celle du marché américain, et les indices mondiaux représentatifs des titres « value » ont enregistré des performances conformes à celles des valeurs de croissance. Le style « value » a été profondément délaissé pendant plusieurs années et il est l’une des raisons pour lesquelles les valeurs financières américaines nous semblent intéressantes.
Les actions japonaises présentent des valorisations extrêmement intéressantes
Le marché actions japonais est également un bon exemple. Il présente une forte pondération dans des secteurs comme l’industrie, les technologies axées sur le matériel plutôt que sur les logiciels et, par conséquent, les entreprises affichent un fort levier opérationnel. Cela signifie que leurs bénéfices sont plus volatils car elles possèdent des coûts fixes importants, de sorte que de légères variations des ventes entraînent des variations significatives des bénéfices. Ainsi, la faible croissance mondiale de ces dernières années n’a pas été particulièrement favorable aux bénéfices des entreprises japonaises par rapport aux autres marchés. Un environnement de faible croissance n’est guère favorable à une surperformance de leur part.
Graphique 1 : Prévisions des bénéfices sur 12 mois glissants par rapport aux autres marchés
Les modestes attentes devraient permettre une revalorisation
Cependant, nous sommes arrivés à un stade où une revalorisation est possible. Une longue période de faiblesse du secteur manufacturier et du commerce mondial – et notamment une récession mondiale de l’activité manufacturière pendant la majeure partie de l’année – a pesé lourdement sur la confiance des investisseurs à l’égard des économies à forte intensité manufacturière. Appliquée aux entreprises, cette situation a conduit à des baisses importantes des prévisions de bénéfices au cours des 12 derniers mois. Cela a constitué un frein pour le marché japonais, mais le degré de pessimisme et la décote associée sont tels qu’ils ont créé une opportunité.
Pour donner un exemple, les prévisions pour les actions internationales indiquent que, d’ici la fin 2020, les bénéfices des entreprises seront au moins 10 % supérieurs à ce qu’ils étaient fin 2018. En revanche, les bénéfices des entreprises japonaises devraient à peine évoluer au cours de la même période selon ces mêmes prévisions.
Bénéfices Japon Vs Monde (en volume)
Graphique 2 : MSCI AC World (bénéfices en volume)
Graphique 3 : MSCI Japan (bénéfices en volume)
Il s’agit d’une base de valorisation particulièrement faible, ce qui augmente la probabilité pour les entreprises japonaises de créer une bonne surprise. Nous ne pensons pas que ce potentiel haussier nécessite une forte reprise de l’activité mondiale ou manufacturière ; une stabilisation suffirait. Une croissance de l’économie mondiale n’est pas nécessaire pour que cette revalorisation intervienne.
En outre, le fait qu’en termes de valorisation les ratios cours/bénéfices soient 13 % moins chers que sur les autres marchés actions mondiaux constitue une marge de sécurité1. Le Japon devrait surperformer les autres marchés dans l’hypothèse d’une reprise économique mondiale, mais ces valorisations offrent une certaine protection en cas de croissance modérée.
Inquiétudes liées à la TVA
Les investisseurs ont exprimé leur inquiétude quant à l’impact de la hausse de la TVA au Japon, entrée en vigueur début octobre. La dernière augmentation date de 2014 et avait entraîné une profonde récession. Aujourd’hui, les bons chiffres du PIB pour le troisième trimestre ont renforcé les craintes que les dépenses aient été anticipées en amont de cette hausse de la TVA, entraînant une chute plus marquée au quatrième trimestre et au-delà.
La principale différence par rapport à 2014 est que, tirant les leçons de l’expérience, le gouvernement de Shinzo Abe a préparé un vaste plan de relance qui devrait prendre effet début 2020 et se poursuivre après les Jeux olympiques d’été. Nous pensons que ce plan de relance permettra de doper le PIB de plus d’un pour cent, ce qui est significatif pour une économie aussi vaste et léthargique.
