Le risque politique, jadis considéré comme une spécificité des marchés émergents, pourrait bien être aujourd’hui la plus grande menace pour les investisseurs dans les pays développés. Après le « Brexit » et la victoire de Donald Trump à la présidentielle aux États-Unis, tous les regards se tournent vers l’Europe, où doivent avoir lieu dans les 12 prochains mois une série d’élections décisives.

 

Europe, novembre 2017. Imaginez la scène suivante :

Angela Merkel a été réélue à la chancellerie, mais son pouvoir est limité par l’entrée de plusieurs partis minoritaires au Parlement allemand, y compris le parti eurosceptique Alternative fuer Deutschland (AfD). S’adressant au Bundestag pour faire valoir que l’Allemagne devrait accepter davantage de réfugiés fuyant le conflit en Syrie, Mme Merkel essuie les huées de ses adversaires d’extrême-droite.

La présidente Marine Le Pen, après avoir créé la surprise en remportant la présidentielle en France en mai, a lancé sa campagne pour le « Oui » au référendum sur une sortie de ce pays de l’Union européenne. Mme Le Pen a reçu des soutiens de son allié néerlandais Geert Wilders, nouveau président des Pays-Bas qui souhaite lui-aussi faire sortir son pays du bloc.

Plus au sud, l’Italie est plongée dans la tourmente. Douze mois après la démission du Premier ministre italien Matteo Renzi, pour n’avoir pas réussi à convaincre les électeurs de soutenir sa proposition de réforme constitutionnelle, le Mouvement cinq étoiles de Beppe Grillo ne cesse de monter en puissance face au gouvernement de technocrates mis en place pour assurer l’intérim, et M. Grillo exige un référendum sur la sortie de l’euro.

Alors que les partis modérés peinent à combattre l’offensive des souverainistes visant à dissoudre l’UE, les troupes russes se massent le long des frontières de l’Europe. Les experts redoutent que Vladimir Poutine ne mette à l’épreuve la volonté de l’OTAN de défendre les pays Baltes après le retrait du soutien du président Trump.

En territoire inconnu

Le panorama ci-dessus dépeint l’un des scénarios pessimistes sur l’avenir de l’Europe en 2017.

Les douze mois à venir seront en effet marqués par une série d’élections potentiellement déterminantes pour l’avenir de l’UE. Les enjeux sont élevés. Les électeurs ont la possibilité de tourner le dos au populisme et de choisir des dirigeants qui feront avancer le projet d’unité européenne. D’un autre côté, une révolte contre l’ordre établi, un phénomène décrit par le politologue Francis Fukuyama sous le nom de « nouvelle internationale populiste-nationaliste[1] » pourrait déferler sur le continent et balayer le consensus libéral actuel.

Le scénario d’une vague de victoires populistes, aux élections nationales d’Italie, de France, des Pays-Bas et d’Allemagne, n’est pas le plus probable, mais il n’est pas à exclure pour autant. Le retrait du Royaume-Uni de l’UE et la victoire de Donald Trump à la présidentielle aux États-Unis étaient également considérés comme des scénarios peu probables par la plupart des analystes, c’est pourquoi ils ont pris de court les ténors de la politique aussi bien que les marchés financiers.

« La débâcle du centrisme politique s’est imposée de manière rapide et inattendue au cours des 12 à 18 derniers mois », explique Trevor Leydon, Responsable des risques d’investissement et  de la construction de portefeuille Multi-Actifs chez Aviva Investors. « Le risque politique est une chose que nous avions presque oubliée dans les pays développés. Pourtant, c’est aujourd’hui une menace croissante, et dans notre secteur d’activité, et nous nous devons de l’évaluer correctement. Toute une génération de professionnels de la finance, se retrouve presque en territoire inconnu ».

Le vote du « Brexit » a démontré l’impact que pouvait avoir un événement politique imprévu sur les marchés financiers. Les indices boursiers FTSE 100 et FTSE 250 ont chuté brusquement après le 23 juin, avant de se remettre progressivement.  La livre sterling, en revanche, a atteint son plus bas niveau depuis 30 ans face au dollar après l’annonce des résultats, et elle reste aujourd’hui encore très loin de son niveau d’avant le référendum.

Les marchés actions américains ont accueilli la victoire de Trump avec un calme relatif, en revanche, les rendements des bons du Trésor ont commencé à monter, et le rendement de référence à 10 ans a dépassé le seuil de 2 % pour la première fois depuis janvier. Il est vrai que le président élu avait auparavant menacé d’un défaut sur la dette des États-Unis, pourtant cette hausse des rendements résulte plus vraisemblablement de la crainte de politiques protectionnistes qui pourraient faire monter l’inflation. Goldman Sachs a mis en garde contre des ventes massives qui pourraient balayer les bons du Trésor et se révéler « potentiellement déstabilisantes pour les marchés internationaux ».

Dans ce contexte, comment les marchés financiers réagiraient-ils si les populistes européens suivaient l’exemple de Trump et prenaient massivement le pouvoir dans les 12 prochains mois ? Et que peuvent faire les investisseurs pour protéger leurs portefeuilles face à ces turbulences politiques ?

La montée de l’extrême-droite

Le 15 mars 2017, les Pays-Bas éliront un nouveau Premier ministre. Le dirigeant du Parti pour la liberté (nationaliste), Geert Wilders, a dominé les sondages pendant la majorité de l’année, malgré son procès imminent pour incitation à la haine raciale. Toutefois, les sondages les plus récents le placent au coude-à-coude avec Mark Rutte, du Parti populaire libéral et démocrate, au pouvoir. M. Wilders a annoncé qu’il organiserait un référendum sur l’adhésion des Pays-Bas à l’UE s’il est élu.

L’homologue de M. Wilders en France, Marine Le Pen, sera quant à elle candidate à la présidentielle française en mai 2017. Le favori actuel est l’ex-Premier ministre François Fillon, qui a battu ses rivaux Alain Juppé et Nicolas Sarkozy lors de la primaire du principal parti de droite, les Républicains. Le président sortant, François Hollande, avait la possibilité de briguer un second mandat, mais il a fait le choix de ne pas se représenter.

Les premiers sondages suggèrent que Mme Le Pen dispose de soutiens suffisants pour passer le premier tour en mai, marchant ainsi dans les traces de son père Jean-Marie Le Pen, qui avait affronté Jacques Chirac au second tour de l’élection présidentielle en 2002. Lors des élections régionales en décembre 2015, les candidats du FN n’ont remporté aucune région malgré un bond de leur proportion totale des suffrages, car les partis modérés de gauche et de droite ont uni leurs forces pour leur barrer le passage. Il est fort possible que les partis modérés réitèrent cette stratégie si Mme Le Pen remporte le premier round de la présidentielle.

Toutefois, les probabilités de victoire de l’extrême-droite en France semblent plus fortes après l’élection de Donald Trump aux États-Unis, comme l’a affirmé elle-même Mme Le Pen. La candidature de Mme Le Pen est probablement la plus grande menace pour l’intégration de l’UE sur les 12 mois à venir. Bien qu’elle ait adouci l’image du FN en excluant les membres les plus radicaux du parti (y compris son père), Mme Le Pen est une farouche opposante au principe de liberté de circulation de l’UE, et elle a promis si elle est élue d’organiser un référendum sur l’adhésion de la France au bloc européen.

Une présidence Le Pen constituerait donc un danger direct pour l’intégration européenne. Il est possible que les marchés obligataires français intègrent déjà le risque accru d’accession de Mme Le Pen à la présidence, suite au résultat des élections aux États-Unis. Le 11 novembre, les rendements des obligations d’État à 10 ans françaises se sont hissés à 0,75 %, soit 25 points de base de plus qu’avant la victoire de M. Trump.

La dernière bataille de Merkel ?

Les élections fédérales d’Allemagne auront lieu en septembre et octobre 2017. La coalition d’union nationale d’Angela Merkel bénéficie d’une majorité importante au Bundestag, et Mme Merkel, ayant annoncé sa candidature à la réélection au poste de chancelière le 20 novembre, conservera probablement son poste. La question décisive sera de savoir dans quelle mesure ses pouvoirs seront limités par une entrée de l’AfD et d’autres partis minoritaires au Bundestag.

L’AfD a critiqué la position d’Angela Merkel en matière d’immigration, et en particulier sa décision d’accueillir un grand nombre de réfugiés syriens, et les résultats récents de son parti lors des élections des Laender suggèrent que ces critiques ont trouvé un écho auprès des électeurs. Le dirigeant de l’AfD, Frauke Petry, n’a pas réclamé ouvertement de référendum sur l’adhésion à l’UE, et la Constitution allemande ne permet un référendum que dans deux cas de figure, celui d’une réforme constitutionnelle et celui du changement de territoire des États. Toutefois, l’AfD pourrait réclamer une réforme du système de l’UE, qu’il a qualifié dans sa forme actuelle « d’expérience quasi-socialiste ».

Mme Merkel a annulé à plusieurs reprises des réunions avec d’autres dirigeants de l’UE en 2016 car elle tente de consolider la popularité du CDU face à la montée de l’AfD et d’autres partis critiques de l’ordre établi. Cela pourrait indiquer un risque de voir sa capacité en tant que leader de fait de l’UE réduite après les élections. De plus, si les principes de libre-échange et de libre circulation de l’UE étaient attaqués, l’impact sur les marchés financiers pourrait être massif, souligne M. Leydon.  

« Qu’on le veuille ou non, le projet européen est d’une importance capitale pour l’économie européenne. Les principes de libre-échange et de libre circulation des personnes ont apporté un avantage économique énorme pour tout le monde. Si vous prenez par exemple un avion Airbus, ses ailes sont fabriquées au Royaume-Uni, et son fuselage en France, en Allemagne et en Espagne. Réintroduire des frontières et des tarifs douaniers génèrerait un effet de frein économique massif ».

Sans parler de la perspective encore plus préjudiciable de voir remise en question la monnaie unique elle-même, suite à la montée en puissance du Mouvement cinq étoiles et de l’AfD. « Si les gens votaient pour l’éclatement de l’euro, cela déchaînerait des forces qu’aucun gouvernement national ne pourrait contrôler », ajoute M. Leydon. « Prenons le cas d’un fonds de pension allemand domicilié au Luxembourg. Les investisseurs de cet instrument percevraient-ils leur capital en Deutschmarks ou en Francs ? Les problèmes de ce type seraient presque impossibles à trancher ».

Implications pour l’investissement

Pour l’instant, un éclatement éventuel de la monnaie unique semble une perspective lointaine. De plus, si des failles se faisaient jour dans l’unité politique de l’UE, des institutions comme la Banque centrale européenne (BCE) joueraient leur rôle pour contenir la volatilité des marchés. Les politiques d’assouplissement quantitatif de la BCE ont probablement permis de contenir les dégâts pour l’économie qu’auraient pu générer les victoires populistes du « Brexit » et de l’élection de Trump.

Cependant, il y a des limites à la capacité de la BCE à maintenir cette position accommodante, d’autant que d’autres banques centrales occidentales ont déjà essuyé les critiques de politiciens populistes, leur reprochant d’aggraver la montée des prix des actifs et les inégalités.

« Si la BCE prolonge sa politique accommodante mais en la réduisant progressivement, cela pourrait permettre de contenir les retombées de ces turbulences politiques », estime James McAlevey, Gérant sénior obligations chez Aviva Investors. « Mais le calendrier est particulièrement délicat, car le programme d’assouplissement devait prendre fin pendant la période des élections. Mario Draghi pourrait vouloir prolonger le programme d’assouplissement, mais nous approchons d’un point d’inflexion dans la capacité d’action des banques centrales ».

Considérant ces nombreuses variables, il est bien difficile de quantifier l’impact potentiel du soulèvement populiste en Europe. Selon un indice de risque politique développé par les économistes de la Compagnie Française d’Assurance pour le Commerce Extérieur (COFACE), les cinq plus grandes économies européennes pourraient enregistrer une baisse de croissance du PIB de 0,5 % en 2017 du seul fait des incertitudes entourant ces votes, sans même prendre en compte l’impact d’éventuels résultats négatifs[2].

Les différents résultats politiques pourraient avoir des incidences diverses sur certaines classes d’actifs.

 

« Les fondamentaux des banques sont régis par des facteurs influencés par le contexte politique, tels que les taux d’intérêts, ce qui rend ce contexte particulièrement important. Les incertitudes se traduisent par des fluctuations brusques dans le secteur de la finance », explique M. Kevis.

Outre la modélisation de l’impact des différents événements politiques sur les différentes entreprises et secteurs, les investisseurs devront également rester vigilants à l’égard des flux de capitaux entre les marchés européens. En France, par exemple, la forte proportion d’investisseurs étrangers sur le marché obligataire pourrait avoir des répercussions en cas de victoire électorale de Mme Le Pen.  Les rendements obligataires mondiaux ont reculé ces derniers mois, et les investisseurs internationaux ont été attirés par les obligations françaises car elles offrent un rendement supérieur par rapport à d’autres pays européens comme l’Allemagne. En cas de fuite de ces investisseurs, le marché pourrait devenir de plus en plus volatile, générant des risques et des opportunités pour les investisseurs.

« Le niveau de détention par des capitaux étrangers sur le marché obligataire français a fait un bond récemment, en particulier de la part des investisseurs asiatiques », précise M. McAlevey. « Les investisseurs étrangers ont acheté des obligations françaises parce qu’elles offrent un rendement de 10 à 30 points de base de plus que les Bunds. Cependant le risque de contagion politique n’a pas encore été pleinement pris en compte. Si l’extrême-droite arrive au pouvoir en France, on pourrait assister à une fuite des capitaux et à un essor des rendements ».

Des refuges tout relatifs

Il est clair que les investisseurs vont désormais être attentifs aux événements politiques comme jamais ils ne l’avaient été depuis la fin de la Guerre Froide. Les analystes proches des milieux politiques vont devenir très recherchés comme conseillers pour les organisations de placement.

Au fur et à mesure que se propage le risque politique, les certitudes d’hier sur la stabilité des structures politiques des pays développés et sur leur statut de « pays refuges » sont remises en question. L’exposition à différentes classes d’actifs, et la flexibilité pour réagir habilement à un changement de contexte politique ou macroéconomique, seront des atouts déterminants pour assurer la résistance de son portefeuille.

« Il faut désormais parler de ‘pays relativement sûr’ » explique M. Leydon. « Si le risque politique en Europe s’aggrave, faudra-t-il se réfugier dans l’Amérique de Donald Trump, alors qu’il menace d’un défaut sur les bons du Trésor ? Ou faudra-t-il se tourner vers la Suisse, ou l’Allemagne ? Dans un contexte où même le profil de risque des valeurs refuges peut changer, la diversification est d’autant plus importante, tout comme la flexibilité pour mener à bien différentes stratégies ».

Quelles seraient donc les conséquences pour les investisseurs, dans le scénario évoqué plus haut, après une défaite de M. Renzi, une victoire de Mme Le Pen et un affaiblissement de Mme Merkel ? « Nous ne croyons pas que ce scénario catastrophe se réalisera », déclare M. Leydon. « Mais même s’il est peu probable, il ne peut être écarté à la légère. Les politiciens qui défendent un programme protectionniste et centré sur l’intérêt national gagnent du terrain partout dans le monde. Si cette tendance se poursuit en Europe, elle pourrait bouleverser complètement la conception du risque souverain des investisseurs, et leurs plans pour l’avenir ».

 

Mars 15 MARS 2017 : ÉLECTIONS GÉNÉRALES AUX PAYS-BAS :
Les Hollandais seront appelés aux urnes en mars 2017 pour des élections générales dans lesquelles Geert Wilders, du Parti pour la liberté (extrême-droite) sera l’un des candidats favoris. M. Wilders a promis d’organiser un référendum sur l’adhésion du pays à l’UE s’il est élu.
AVRIL /MAI 23 AVRIL / 7 MAI 2017 : ÉLECTION PRÉSIDENTIELLE EN FRANCE :
Le premier tour du scrutin présidentiel français aura lieu fin avril. La dirigeante du Front National, Marine Le Pen, devrait selon la plupart des prévisions rassembler suffisamment de voix pour accéder au second tour le 7 mai, et elle affrontera probablement le candidat républicain François Fillon.
SEPT./OCT. SEPTEMBRE/OCTOBRE 2017 : ÉLECTIONS GÉNÉRALES EN ALLEMAGNE :
Angela Merkel sera candidate à la réélection au poste de chancelière allemande. Sa coalition CDU/CSU bénéficie toujours d’une large majorité au Parlement, mais il est probable que partis minoritaires comme l’eurosceptique AfD décrochent davantage de sièges.

 

[1] « US against the world? » (Les États-Unis contre le monde ?), Financial Times, novembre 2016

[2] « European economies : will political risk spoil the party in 2017 ? » (Les économies européennes : le risque politique gâchera-t-il la fête en 2017 ?), COFACE, octobre 2016.

Information importante

Ce document est destiné exclusivement à des investisseurs professionnels et contreparties éligibles au sens de la Directive « MIF » n°2004/39/CE du 21 avril 2004 relative aux marchés d’instruments financiers.

Son contenu n’est pas destiné à une clientèle de particuliers et il ne doit pas être utilisé comme support de présentation à leur destination.

Aviva Investors est la dénomination commerciale de la branche de gestion d’actifs du groupe Aviva.

Il ne saurait être assimilé à une activité de démarchage, à une quelconque offre de valeur mobilière ou instrument financier que ce soit ou de recommandation d’en acheter ou d’en vendre.

Il contient des éléments d’information et des données chiffrées qu’Aviva Investors France considère comme fondés ou exacts au jour de leur établissement. Pour ceux de ces éléments qui proviennent de sources d’information externes, leur exactitude ne saurait être garantie.

Les analyses présentées reposent sur des hypothèses et des anticipations d’Aviva Investors France, faites au moment de la rédaction du document qui peuvent être totalement ou partiellement non réalisées sur les marchés. Elles ne constituent pas un engagement de rentabilité et sont susceptibles d’être modifiées.

Ce document ne peut être reproduit sous quelque forme que ce soit ou transmis à une autre personne que celle à qui il est adressé.

Ce document est établi par Aviva Investors France, société de gestion de portefeuille de droit français agréée par l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) sous le n° GP 97-114, Société Anonyme à Directoire et Conseil de Surveillance au capital de 17 793 700  euros, dont le siège social est situé au 14 rue Roquépine, 75008 Paris, immatriculée au Registre du Commerce et des Sociétés de Paris sous le numéro 335 133 229.