Le segment mondial des obligations à Haut Rendement (High Yield) a été l'une des classes d'actifs les plus performantes en 2017, mais les écarts de valeur (spreads) ont déjà rétréci. Les investisseurs peuvent-ils encore y trouver de la valeur?

Les obligations High Yield continuent de bénéficier d'une forte demande car les investisseurs, confrontés à un contexte difficile, cherchent où ils le peuvent des sources de rendement attractives. Ce contexte a généré certains des rendements les plus attractifs des marchés obligataires cette année. Toutefois, la question qui s'est posée est celle de la viabilité à terme de cette dynamique, en particulier dans le contexte du retrait progressif des politiques monétaires de soutien par les banques centrales. 

Kevin Mathews, Directeur de la gestion High Yield chez Aviva Investors, analyse les perspectives de ce marché et présente sa stratégie face aux changements des politiques monétaires.

Les rendements et les spreads sont proches de leur plus bas niveau depuis la crise financière mondiale, cela signifie-t-il que les investisseurs doivent être inquiets des valorisations ?

Les obligations du segment High Yield mondial ont enregistré de bonnes performances jusqu'à présent cette année, avec un rendement total en dollars US de 6,2%1, soit bien plus que ce qu'anticipaient les investisseurs. Selon nos prévisions, il est peu probable que l’on puisse observer un tel niveau de resserrement des spreads et de rendement d'ici à la fin de l'année.

Il est difficile de faire des prévisions avec le niveau actuel des rendements, cependant un rendement de 1 % à 3 % sur les 12 prochains mois paraît probable. Il est possible qu'on assiste à un mouvement de correction dans les mois à venir, toutefois cela représenterait une opportunité de renforcer les positions car les perspectives nous paraissent prometteuses en terme de bénéfices et de contexte macroéconomique.

Autre facteur tout aussi important, nous ne pensons pas que la Réserve fédérale des États-Unis (Fed) ou la Banque centrale européenne (BCE) relèvent leurs taux à un rythme agressif. La tendance à long terme sera bien une remontée des taux d'intérêt, toutefois les investisseurs ont encore un certain temps à attendre, selon nous, avant que ces taux ne remontent à un niveau capable d'affecter négativement les cours des obligations. Pour l'instant, ce n'est pas un événement que nous intégrons dans notre positionnement. La principale conséquence à nos yeux de la montée des valorisations est la nécessité de faire preuve d'encore plus de discernement.

Le retrait progressif des politiques monétaires de soutien est-il une menace grave ?

Jusqu'à présent, rien ne semble annoncer un retrait massif et précipité des mesures de soutien monétaire. Les marchés ont à peine frémi en réaction aux annonces de la Fed et de la BCE sur ce sujet. Nos spécialistes des taux d'intérêts estiment que la Fed ne devrait pas entamer une réduction de son bilan avant le début ou le milieu de l'année prochaine, et qu'elle le fera probablement de manière progressive. Il ne faut pas oublier non plus que la Fed détient des obligations de l'État ou d'agences gouvernementales, et non des dettes privées. Autrement dit, une réduction de son bilan n'aura probablement pas d'impact direct si ce n'est sous la forme des taux d'intérêts. Actuellement, la tendance des taux est plutôt baissière après la forte remontée des rendements en fin juin.

En Europe, la situation est un peu différente car la BCE achète des produits de dette privée dans le cadre de son assouplissement quantitatif, et aussi parce que ses taux sont bien plus bas.  En conséquence, dans l’éventualité où la BCE commencerait à céder des actifs, l'impact sur les marchés du crédit serait plus fort, mais moins tout de même sur le segment High Yield car les achats de la banque se concentrent sur le segment Investment Grade. Par ailleurs, la BCE est moins avancée sur la voie du retrait des soutiens monétaires car elle n'a pas encore commencé à relever ses taux.

Nous n'anticipons pas de retrait progressif des stimulations monétaires en Europe tant que la BCE n'aura pas commencé à relever ses taux, ce qui ne devrait pas survenir avant plusieurs mois encore. À notre avis, cela ne devrait pas se produire avant la fin 2018 ou le début 2019, et même alors, l'impact devrait être, selon nous,  contenu.

Les opportunités vous semblent-elles meilleures aux États-Unis ou en Europe ?

Jusqu'à présent, nous sommes neutres sur cette question, avec une légère préférence pour les États-Unis. Nous sommes légèrement surpondérés en livre sterling par rapport à l'euro, mais cela résulte plus de notre sélection de crédits. Nous prenons en compte à la fois des critères en valeur absolue et en valeur relatives. En valeur absolue nous considérons actuellement la livre sterling et les États-Unis comme plus attractifs. L'Europe offre des rendements bien plus faibles, toutefois les spreads sont globalement comparables.

La possibilité d'une nouvelle baisse des cours pétroliers menace-t-elle le segment High Yield, considérant la proportion relativement élevée de compagnies d’énergie dans cette classe d'actifs ?

En réalité, nous avons augmenté notre pondération sur le secteur de l’énergie cette année, en nous concentrant il est vrai sur des segments plutôt conservateurs tels que la raffinerie, les pipelines et l'exploration. Nous sommes sous-pondérés sur le segment de l'exploitation des gisements pétroliers car c'est celui qui serait le plus durement touché si les cours pétroliers baissaient, ce qui est bel et bien un risque du fait de l'influence croissante des producteurs de gaz de schiste.

Dans notre allocation sur le secteur de l'énergie, nous recherchons des produits de crédit capables de résister à une baisse des cours pétroliers au-dessous de la barre des 30. Ainsi, même si les cours pétroliers diminuaient, nous devrions être peu ou pas exposés aux secteurs dans la tourmente. Si nous anticipions une hausse des cours pétroliers, notre positionnement serait plus agressif. Si effectivement les cours rebondissaient, nous nous redéployerons en conséquence, mais moins que l'ensemble du marché.

Quels sont les meilleures opportunités sur les marchés actuellement ?

En termes de qualité de crédit, nous privilégions les obligations notées B, car les obligations BB sont plus sensibles à la hausse des taux d'intérêts et leurs performances risquent davantage d’être impactées si les banques centrales relèvent leurs taux. Nous sommes neutres à sous-pondérés sur le segment CCC, cependant c'est là que se trouvent les meilleures opportunités.

En termes de secteurs d'activité, nous privilégions la santé, les métaux et les mines, les technologies et les loisirs ; nous sommes sous-pondérés sur les réseaux filaires, l'automobile, le secteur bancaire et les compagnies d'exploitation de gisements pétroliers.

Toutefois, notre positionnement s'appuie davantage sur la sélection de crédits que sur des consignes de pondération. Dans les métaux et mines, nos convictions les plus fortes concernent les métaux précieux, et nous investissons dans les producteurs à faible coût qui ont la capacité de résister à une baisse des prix.

Concernant la santé, un secteur que nous surpondérons depuis longtemps, notre opinion est que ce secteur ne devrait pas être affecté négativement par les menaces d'abrogation de ‘‘l'Affordable Care Act’’ aux États-Unis. Selon nous, l'administration Trump aurait bien du mal à amender ou remplacer cette législation. L'adoption de cette loi a été bénéfique pour les entreprises du secteur de la santé car elle a apporté une couverture médicale à davantage de personnes.

Quelle serait votre allocation de capital sur le marché High Yield actuellement ?

Une stratégie possible serait d'attendre les probables corrections des marchés qui devraient se produire dans les prochains mois, avant d'investir. Alternativement, il serait possible d’investir au compte-goutte sur le marché, selon un principe d'investissement échelonné, avant de procéder à une allocation plus massive lorsqu'arrivera un courant vendeur. Selon nous, ce courant vendeur ne devrait pas être très fort du fait des fondamentaux globalement solides et des facteurs techniques qui soutiennent le marché sur un horizon de 12 mois.   

Sources : Barclays Live, indice Barclays Global High Yield xCMBS & EMG, au 31 juillet 2017

Information Importante

Ce document est destiné exclusivement à des investisseurs professionnels et contreparties éligibles au sens de la Directive « MIF » n°2004/39/CE du 21 avril 2004 relative aux marchés d’instruments financiers.

Son contenu n’est pas destiné à une clientèle de particuliers et il ne doit pas être utilisé comme support de présentation à leur destination.

Aviva Investors est la dénomination commerciale de la branche de gestion d’actifs du groupe Aviva.

Il ne saurait être assimilé à une activité de démarchage, à une quelconque offre de valeur mobilière ou instrument financier que ce soit ou de recommandation d’en acheter ou d’en vendre.

Il contient des éléments d’information et des données chiffrées qu’Aviva Investors France considère
comme fondés ou exacts au jour de leur établissement. Pour ceux de ces éléments qui proviennent de sources d’information externes, leur exactitude ne saurait être garantie.

Les analyses présentées reposent sur des hypothèses et des anticipations d’Aviva Investors France, faites au moment de la rédaction du document qui peuvent être totalement ou partiellement non réalisées sur les marchés. Elles ne constituent pas un engagement de rentabilité et sont susceptibles d’être modifiées.

La valeur d'un investissement sur les marchés peut fluctuer à la hausse comme à la baisse, et peut varier en raison des variations des taux de change. En fonction de la situation économique et des risques de marché, aucune garantie n’est donnée sur le fait que les produits ou services présentés puissent atteindre leurs objectifs d’investissement.

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.

Ce document ne peut être reproduit sous quelque forme que ce soit ou transmis à une autre personne que celle à qui il est adressé.

Ce document est établi par Aviva Investors
France, société de gestion de portefeuille de droit français agréée par l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) sous le n° GP 97-114, Société Anonyme à
Directoire et Conseil de Surveillance au capital de 17 793 700  euros, dont le siège social est situé au 14 rue Roquépine, 75008 Paris, immatriculée au Registre du Commerce et des Sociétés de Paris sous le numéro 335 133 229