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Les difficultés liées aux déficits que rencontrent les régimes à prestations définies persistent depuis quelques années. Une nouvelle approche de ce problème est nécessaire, mais elle devrait s’intéresser aux décisions d’investissement plutôt que de se limiter à une évaluation des passifs, avance John Dewey, Responsable de la stratégie d’investissement au sein du département Solutions d’Investissement Globales.

Malgré les contributions positives des placements financiers, de nombreux régimes à prestations définies  continuent de faire état d’une augmentation significative des déficits au Royaume-Uni. Il n’est pas nécessaire de chercher bien loin pour trouver le coupable : un déséquilibre entre les actifs et les passifs et la baisse des rendements obligataires.

La question a une nouvelle fois été soulevée de savoir s’il est opportun d’actualiser les passifs de retraite via les rendement obligataires d’État ou une autre source de taux d’intérêt de qualité semblable. Compte tenu l’ampleur du problème de déficit, certains suggèrent qu’il est temps de reconsidérer la situation. Mais il est trop simpliste de caractériser l’actualisation des obligations comme étant la racine des problèmes des fonds de pension ; en réalité, cette actualisation a beaucoup à offrir.

Les avantages de l’actualisation des obligations

-    Elle est objective. Le marché financier peut ne pas refléter la juste valeur des investissements, mais il ne se repose pas sur un jugement subjectif des rendements attendus à long terme. L’histoire nous enseigne que presque personne n’est doué à ce jeu. Les estimations n’ont pas seulement été fausses ; elles l’ont été de manière constante et étendue. Tout cela a coûté aux employeurs des centaines de milliards en cotisations supplémentaires ; réduit les revenus et la qualité de vie de centaines de milliers de retraités et menacé l’avenir financier des bénéficiaires des régimes de retraite à prestations définies.

-    Elle a une signification réelle. Théoriquement, vous pouvez investir dans un portefeuille d’obligations gouvernementales qui couvrira les prestations de retraite promises, tout en étant garanti par le gouvernement. On ne pourrait rêver mieux. Personne ne vous dit de faire ce choix dès maintenant, mais c’est une référence pratique pour commencer.

-    Elle est cohérente : Si tout le monde parle le même langage, tout est plus clair. Cette clarté ne peut que bénéficier à la prise de décisions d’investissement et aux résultats attendus pour les bénéficiaires des régimes de retraite.

-    Le reste n’est qu’illusion : Planifier une stratégie d’investissement fondée sur un rendement aujourd’hui supérieur à celui des obligations d’État est une chose, mais réduire le montant des passifs en les actualisant selon ce taux de rendement supérieur espéré ?  Un tel tour de passe-passe nous dit que plus nous prenons des risques en matière d’investissement, plus notre passif diminue. S’accorder un crédit par avance en fonction de ce que l’on espère voir se produire dans le futur est non seulement contraire à la logique mais en plus, cela a constamment été défavorable aux régimes de retraite.

Les inconvénients de l’actualisation des obligations

-    Faibles rendements.  L’inconfortable réalité économique à laquelle doivent faire face les régimes à prestations définies est que le faible rendement des obligations d’État conduit à une augmentation de la valeur des passifs. Nous pouvons débattre du fait que les marchés obligataires sont désormais plus déformés que les autres marchés susceptibles d’attirer les investissements des régimes de retraite (actions, immobilier, infrastructures, fonds spéculatifs, etc.), mais seule une rétrospective nous permettra de savoir si nous avions raison.

-    L’offre est insuffisante. Particulièrement au Royaume-Uni, il est clair qu’un déséquilibre existe entre les demandes d’obligations gouvernementales des régimes de retraite, le stock actuel et le caractère modeste des émissions. Cela suggère que le marché est en fait déformé et qu’il ne reflète pas de manière juste les anticipations d’évolution des taux d’intérêt.   

Les régimes à prestations définies  ne devraient pas être forcés de détenir plus d’obligations surestimées que nécessaire Cela n’a manifestement pas été le cas, de nombreux régimes de retraite ayant choisi d’accepter une asymétrie entre actif et passif qui leur est défavorable.

-    Les rendements augmentent. À l’avenir, les rendements devraient être supérieurs à ceux d’aujourd’hui ; potentiellement de manière significative (bien que cela ne se produise probablement pas à très court terme, du fait des actions menées par les banques centrales). Remonteront-ils plus vite que les attentes du marché pour devenir un pari gagnant ? À chacun de deviner, mais personnellement, je m’interroge sur le poids qu’il convient d’accorder à cette seule vision.

Alors, quelle est la réponse ?

Personne n’aime admettre avoir tort. Cette simple observation a gagné en rigueur académique grâce aux théories comportementales sur l’aversion aux pertes, l’aversion aux regrets et les erreurs de coûts irrécupérables, entre autres.  Si vous avez toujours été convaincu que les rendements étaient trop faibles et que vous avez de ce fait refusé de vous protéger, il sera terriblement difficile pour vous de changer maintenant. Ce comportement s’est imposé depuis la hausse de popularité des stratégies d’investissement adossées au passif il y a plus d’une décennie.

Tout gérant d’un fonds de pension qui choisit de couvrir son passif aujourd’hui doit faire face à des questions difficiles : pourquoi maintenant, pourquoi pas avant ; les choses ne vont-elles pas s’améliorer ?

Si nous voulons réellement affronter les défis qui se posent les régimes à prestations définies, nous devons commencer par reconnaître que le véritable problème n’est pas lié à l’évaluation ni à la méthodologie. Ce dont nous avons besoin, cependant, est d’une amnistie sur la gestion des risques.  Le Régulateur devrait définir une limite et apporter des directives claires sur le fait qu’un avis unique sur le comportement des taux d’intérêt face aux anticipations de marché ne peut être pertinent pour les gérants. Le risque lié aux regrets devrait être écarté ; vous ne serez pas jugé en fonction du résultat d’une décision prise dans l’intention de gérer les risques.

Dans le même temps, il est juste que les investisseurs conservent la souplesse dont ils jouissent aujourd’hui pour investir et exploiter les opportunités cohérentes avec leur vision à long terme et les circonstances individuelles de leurs régimes. Les opportunités sont vastes, y compris pour les autres actifs obligataires des marchés publics et privés, ainsi que les actifs de qualité au sein de la sphère infrastructure et immobilier. Tous peuvent fournir des sources de rendements prévisibles pour faire face au passif des pensions de retraite.

Le Fond de Protection des Pensions du Royaume-Uni et d’autres grands régimes de retraite d’entreprise ont clairement démontré ce qu’il était possible d’accomplir avec une philosophie d’investissement simple et transparente, même à très grande échelle. La solution n’est ni scientifique ni nouvelle ; elle relève du sens commun : atténuer les risques mal rémunérés, investir à long terme et rechercher des opportunités d’investissement attractives pour surperformer les passifs.

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