L’épidémie de COVID-19 n’a pas facilité la vie aux investisseurs déjà privés de rendement. Chaque classe d’actifs est confrontée à ses propres défis. Grâce aux dernières conclusions de notre synthèse Real Assets House View et de notre équipe de recherche, nous mettons ici en évidence les segments du marché des actifs réels où l’on peut encore trouver des sources de revenus pérennes.

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Les actifs réels couvrent un univers très diversifié, allant de l’immobilier aux infrastructures en passant par la dette privée. Moins liquides que les obligations ou les actions cotées, ces investissements ont été très recherchés par les investisseurs désireux de profiter de leur prime d’illiquidité ou de la sécurité qu’ils offrent. Les perspectives actuelles pour chacun de ces secteurs sont particulièrement complexes. En effet, l’arrêt brutal de l’activité économique et les mesures de distanciation sociale ont eu des répercussions différentes selon les sources de revenus concernés.

Les actifs immobiliers générant des revenus à long terme se sont historiquement bien comportés durant les périodes difficiles ; ils bénéficient de baux contractuels longs, moins sensibles économiquement que d’autres secteurs. Pour les investisseurs travaillant avec un horizon de dix ans, notre analyse suggère qu’ils offrent une valeur relative ajustée du risque intéressante. Lorsque les locataires sont de grande qualité et restent solvables, les flux de trésorerie devraient rester stables et relativement peu affectés par les difficultés économiques de court terme.

Les actifs loués à des contreparties de qualité, comme celles appartenant au secteur public, affichent des perspectives de revenus globalement favorables. Les supermarchés bénéficiant de baux à long terme semblent également bien placés, car les commandes à distance ont induit une augmentation de la demande de produits alimentaires. A plus long terme, cependant, la tendance pourrait bien se poursuivre en faveur des courses alimentaires en ligne au détriment de la vente en magasin physique.

Graphique 1 : Résistance de l’immobilier à long terme
Finding resilience in long income real estate
Source : Aviva Investors, en janvier 2020

Sur d’autres segments, le COVID-19 a apporté de nouvelles incertitudes. Alors que la pandémie commençait à faire sentir ses effets, de nombreux établissements d’enseignement se sont tournés vers l’enseignement en ligne et ont fermé leurs locaux et leurs installations. On ignore encore combien de temps les mesures de distanciation sociale pourraient durer, mais cela pourrait avoir un impact sur le taux d’utilisation des logements étudiants pour la prochaine année universitaire. Les biens dont le loyer est garanti par l’université offrent aux propriétaires une certaine protection contre les chutes temporaires des taux d’occupation. Reste cependant à savoir dans quelle proportion les étudiants opteront ou non pour les cours en ligne.

À l’extrémité la plus risquée du spectre, les hôtels vont connaître de graves difficultés, car beaucoup d’entre eux fonctionnent déjà avec des coûts fixes élevés et des marges réduites. Une distanciation sociale durable serait un coup dur.

À terme, il est probable que des changements substantiels se produiront dans les différents sous-secteurs. Dans le domaine de la logistique, les exploitants pourraient chercher à améliorer la capacité de résistance de la chaîne d’approvisionnement et détenir davantage de stocks, ce qui serait positif pour la demande. Dans le domaine de l’immobilier de bureau, la transition vers le travail à domicile et des espaces de bureau flexibles pourrait s’accélérer. Il est donc probable que les revenus locatifs reflètent plus rapidement l’évolution des loyers du marché, tandis que la qualité propre aux espaces « cœur » pourrait revêtir une plus grande importance.

Nous sommes également conscients des défis à relever dans l’immobilier commercial, où les distributeurs plus fragiles situés dans des lieux secondaires pourraient mettre un terme à leur bail à mesure que le virage du commerce en ligne s’accélère. Dans ces zones, la demande pourrait être lus faible, mais la situation des commerces de détail mieux situés pourrait être bien différente.

À la recherche de revenus issus des infrastructures

Les infrastructures ont suscité la demande des investisseurs institutionnels en raison de leurs caractéristiques génératrices de revenus. Avec le même horizon de référence de dix ans, notre modèle suggère que les énergies renouvelables britanniques subventionnées sans effet de levier devraient générer des rendements attendus plus importants que les autres classes d’actifs, quoiqu’avec plus de risques.

Comme on pouvait s’y attendre, les services non discrétionnaires comme les services aux collectivités et les énergies renouvelables subventionnées se montrent les plus résistants. Les actifs de transmission et de stockage des données possèdent également des caractéristiques équivalentes à celles des services aux collectivités, comme les réseaux d’eau ou d’électricité, car l’accès aux données est désormais un service public essentiel. À l’inverse, on a constaté une plus grande incertitude dans les secteurs où la demande est soumise à un choc majeur, dans les transports, par exemple, dans les ports et les aéroports, ou dans les énergies renouvelables les plus exposées au risque de prix.

Graphique 2 : Les gagnants relatifs dans le secteur des infrastructures
Relative winners in infrastructure
Source : Aviva Investors, en janvier 2020

Pour ces secteurs exposés, la capacité de résistance de la dette infrastructure sera probablement mise à l’épreuve dans les prochains mois. Par le passé, la dette infrastructure a connu une révision des notations moins importante et des pertes moins élevées que le crédit aux entreprises. Cela s’explique en partie par les fortes clauses restrictives et les réserves de trésorerie obligatoires classiques dans le secteur de la dette infrastructure. Si des baisses soudaines de revenus peuvent entraîner des défauts techniques, la liquidité sera essentielle pour prévenir tout défaut de paiement ou restructuration de la dette. Quelques sponsors se montrent proactifs en s’engageant d’ores et déjà auprès des prêteurs et en agissant rapidement pour évaluer comment faire face aux baisses de revenus. Toutefois, cette approche n’est guère répandue. En fin de compte, les infrastructures essentielles devraient bénéficier du soutien de leurs actionnaires ou, en dernier ressort, des gouvernements.

Autres opportunités en matière de dette privée

Pour les investisseurs en quête de revenus, il convient également de tenir compte de la prime que l’on trouve dans la dette privée senior à taux fixe garanti, dont le risque est relativement faible. Les investisseurs dotés d’un appétit pour le risque plus important pourraient trouver des revenus plus élevés dans le segment de la dette à taux variable, en particulier dans les prêts aux entreprises de taille moyenne, en dépit des risques de baisse.

Les perspectives de profiter d’une prime d’illiquidité sur le marché de la dette privée sont assombries par l’ampleur de l’intervention de l’État sur les marchés des obligations et des prêts. L’émergence de systèmes de garantie des prêts offerts par l’État en réponse à la crise du COVID-19 représente un changement significatif par rapport aux crises précédentes.

En France, par exemple, le gouvernement a proposé de garantir jusqu’à 300 milliards d’euros de prêts aux entreprises cette année. Quand on sait que les flux de crédit moyens aux entreprises en 2016, 2017 et 2018 se sont établis à 168 milliards d’euros [i], l’ampleur de l’intervention est claire ! Au Royaume-Uni, des aides sont proposées aux petites entreprises dont plus de la moitié des revenus vient du commerce.

Chaque pays a ses propres règles et exclusions. Cette situation pourrait être source d’opportunités pour les prêteurs non bancaires. Les coûts de financement bancaire restent relativement élevés, et il est probable que les banques souhaitent réduire leur exposition afin de libérer des capitaux pour de nouvelles transactions. D’autres pourraient ainsi avoir l’opportunité de financer des transactions de dette privée très bien notées dans toute l’Europe.

Comme pour la crise financière, les retombées économiques du COVID-19 devraient se traduire par une réévaluation du risque d’investissement sur l’ensemble du spectre des actifs réels, ainsi que par une plus grande attention portée aux structures des transactions. Il est encore possible de trouver des sources de revenus intéressantes et pérennes, bien qu’une analyse minutieuse soit nécessaire pour tenir compte des différentes perspectives, que ce soit au niveau de l’entreprise, du secteur ou du marché.

Enfin, lorsque l’on cherche à dégager des revenus durables d’un portefeuille d’actifs réels, il est préférable de garder en tête les tendances de long terme. Que ce soit la demande pour des réseaux de données de plus en plus importante à mesure que les entreprises transfèrent leurs activités sur Internet, l’évolution des réseaux de distribution à l’aide d’entrepôts robotisés ou la science du climat qui est à la base de la transition vers les énergies renouvelables, toutes ces possibilités offrent des opportunités. Le fait de se positionner pour en profiter peut contribuer à générer les revenus relativement stables si précieux pour les épargnants et les retraités sur le long terme.

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