Actions émergentes : les autorités chinoises vont-elles détruire l’empire de Jack Ma ?

Fin 2020, les autorités chinoises ont annoncé une enquête antitrust sur le géant du commerce en ligne Alibaba et ont suspendu l’introduction en bourse de sa filiale Ant Group, spécialisée dans les services financiers. Alistair Way, Responsable de la gestion actions émergente, se penche sur les conséquences pour les investisseurs dans le secteur chinois des technologies.

EM equities: Will Chinese regulators tear down the house that Jack built?

Les sociétés citées ne le sont qu’à titre d’information. Il ne s’agit ni d’une offre de vente, ni d’une sollicitation d’achat de titres.

Lorsque Jack Ma a créé son entreprise de commerce en ligne en 1999, il a décidé de l’appeler Alibaba, en référence au célèbre personnage des Mille et une nuits. Dans le conte, Ali Baba ouvre la porte d’une grotte aux trésors en utilisant une formule magique : « Sésame, ouvre-toi ». Jack Ma s’est engagé à ce que son entreprise, comme son homonyme, « ouvre une porte vers la fortune »1.

Au cours des deux décennies suivantes, il a tenu sa promesse : Alibaba est devenu le numéro 1 chinois du commerce en ligne et s’est diversifié, notamment dans des domaines comme l’intelligence artificielle, le cloud et la production cinématographique. Sa filiale Ant Group contrôle Alipay, la première plate-forme mondiale de paiement mobile.

Alibaba fait l’objet d’une enquête sur des pratiques monopolistiques présumées.

Son empire commercial est devenu florissant et Jack Ma une célébrité à travers le monde. Lors du sommet du G20 à Hangzhou en 2016, les dignitaires en visite ont partagé leur temps entre des conférences avec Xi Jinping et des audiences avec Jack Ma au siège d’Alibaba2.

Mais fin 2020, Jack Ma a dépassé les bornes. Le 24 octobre, il a prononcé un discours lors d’un forum d’entreprises de premier plan, comparant les banques publiques à des prêteurs sur gages et qualifiant les régulateurs financiers de « club du troisième âge »3. La semaine suivante, la Bourse de Shanghai a annulé l’introduction en bourse d’Ant Group valorisée à 37 milliards de dollars – qui aurait été la plus importante jamais réalisée au monde – en invoquant « des changements dans l’environnement de la réglementation financière »4. En décembre, l’Administration d’État pour la réglementation du marché (SAMR), un organisme antitrust, a commencé à enquêter sur Alibaba au sujet de pratiques monopolistiques présumées.

Jack Ma a disparu de la scène publique, et des rumeurs ont circulé selon lesquelles il aurait été détenu par les autorités. Après trois mois d’absence, il a mis en ligne une vidéo le 20 janvier, dans laquelle il promettait que lui et ses collègues se consacreraient à « l’éducation et au bien-être public »5.

Peut-on en conclure que les portes se ferment définitivement sur les opportunités liées à Alibaba ? Et que signifie cette nouvelle défiance de Pékin à l’égard des monopoles au sein du secteur technologique au sens large ? Dans ce questions-réponses, Alistair Way, responsable des actions émergentes, évoque les conséquences pour les investisseurs.

Que nous apprend la répression contre Alibaba et Ant sur l’environnement réglementaire des géants du secteur des technologies (Big Tech) en Chine ?

Ce n’est pas la première fois que les autorités de régulation font pression sur l’entreprise.

La tendance mondiale est au durcissement de la réglementation des entreprises technologiques. Mais, dans la pratique, les entreprises technologiques chinoises étaient déjà soumises à un contrôle beaucoup plus strict de la part de l’État qu’aux États-Unis ou en Europe. Nous assistons plutôt un changement d’orientation de la part des autorités. Pékin tente de trouver un équilibre entre les intérêts des champions technologiques nationaux et ses propres objectifs politiques.

Bien que le timing ait été spectaculaire, l’intervention visant à contrecarrer l’introduction en bourse d’Ant Group n’aurait pas dû être une surprise. Ce n’est pas la première fois que les autorités de régulation font pression sur l’entreprise : en 2016, le gouvernement avait imposé des restrictions sur Yu’e Bao, le très populaire fonds monétaire du groupe Ant, en raison du potentiel risque de liquidité*. Il semble qu’Ant ait tenté de faire passer en force son introduction en bourse, à grand renfort de publicité de la part des banques d’investissement et sur fond d’hystérie des investisseurs particuliers, avant que les autorités de régulation ne puissent évaluer correctement les conséquences pour la stabilité financière.

L’enquête sur Alibaba est plus intéressante car elle suggère que l’e-commerce fait désormais l’objet d’un contrôle réglementaire plus strict. Jusqu’ici, les autorités s’étaient concentrées sur les réseaux sociaux et les jeux vidéo, craignant la diffusion en ligne d’une forme de dissension politique.

Pourquoi l’e-commerce attire-t-il désormais l’attention des autorités de régulation ?

Le discours incendiaire de Jack Ma a peut-être incité les autorités à examiner de plus près ses entreprises, mais le gouvernement tente de résoudre des problèmes économiques sous-jacents. Prenons les « initiatives d’achat communautaire » qui sont devenues populaires pendant la pandémie, grâce auxquelles des groupes de personnes se réunissent pour acheter des denrées alimentaires à prix très réduits via des plateformes de commerce en ligne. Ces programmes ont suscité des inquiétudes à l’égard de l’emploi, car les petits détaillants alimentaires sont évincés.

Le gouvernement tente de résoudre des problèmes économiques sous-jacents.

C’est l’une des nombreuses pratiques du e-commerce actuellement dans le viseur du gouvernement, ce dernier s’appuyant sur les nouvelles directives antitrust dévoilées l’année dernière. En décembre, le China Daily, quotidien d’État, a publié un éditorial mettant fortement en garde contre les comportements monopolistiques qui « entravent la concurrence loyale, faussent l’allocation des ressources, nuisent aux intérêts des investisseurs et des consommateurs et étouffent le progrès technologique »6.

Les responsables politiques pourraient craindre un éventuel retour de manivelle si les entreprises technologiques persistent dans leurs tactiques impopulaires, comme l’utilisation d’algorithmes d’intelligence artificielle (IA)pour offrir aux consommateurs des prix différents pour le même produit en fonction de leur capacité ou de leur volonté de payer. Une association de défense des droits des consommateurs soutenue par le gouvernement a récemment accusé les entreprises technologiques « d’intimider » les consommateurs avec de telles méthodes7.

Quelles sont les sanctions encourues par Alibaba s’il s’avère que l’entreprise a enfreint les règles de la concurrence ?

L’amende maximale pour violation des règles anti-monopole est de 10 % du chiffre d’affaires de l’exercice précédent, ce qui serait insignifiant étant donné le bilan gargantuesque d’Alibaba. On peut imaginer que les autorités de régulation aillent plus loin et obligent l’entreprise à se séparer de certaines de ses unités non essentielles ou à limiter le développement de son empire dans des domaines tels que le cloud. Mais le commerce en ligne, le cœur de son activité, est si vaste qu’il serait plus ou moins impossible de la dissoudre, et il ne serait pas dans l’intérêt du gouvernement de tenter de le faire.

La valorisation d’Ant a dégringolé.

Ant Group semble plus vulnérable. Sa valorisation a dégringolé à la suite de rapports indiquant que l’entreprise serait obligée de subir une restructuration au sein d’une nouvelle holding, afin de pouvoir être réglementée davantage comme une banque traditionnelle. Les responsables de la banque centrale ont également intimé l’ordre à Ant de juguler ses florissantes activités de prêt à la consommation et de titrisation8.

Il est très peu probable que l’entreprise puisse revenir sur le marché avec une offre publique de vente proche des 37 milliards de dollars initialement prévus. Après s'être vu rappeler que le financement par internet en Chine était soumis à un risque réglementaire énorme, les investisseurs pourraient exiger une prime de risque beaucoup plus élevée la prochaine fois.

La situation d’Alibaba a-t-elle affecté le sentiment des investisseurs envers les autres entreprises technologiques chinoises ?

Le titre d’Alibaba a sous-performé ceux de ses concurrents du secteur technologique depuis le début de ses problèmes de réglementation. Les investisseurs en actions émergentes semblent avoir décidé qu’il s’agit d’un problème spécifique à Alibaba, et que ses concurrents chinois tels que JD.com, Meituan et Pinduoduo pourront en profiter pour gagner des parts de marché.

Les autorités de régulation anti-monopoles ne cantonneront probablement pas leurs efforts à Alibaba.

Je n’en suis pas si sûr. Il est vrai qu’Alibaba se battait déjà sur de nombreux fronts avec ses concurrents avant l’annonce de l’enquête antitrust : JD.com dispose d’une meilleure logistique opérationnelle et de produits de meilleure qualité ; Pinduoduo suscite l’intérêt des consommateurs grâce à sa plateforme unique de divertissement ; et Meituan s’appuie sur sa solide présence en matière de distribution locale pour grapiller des clients auprès de la filiale de livraison de repas d’Alibaba. Mais les investisseurs doivent se concentrer sur la direction dans laquelle souffle le vent de la réglementation. Alibaba n’est pas la seule entreprise à offrir des subventions pour les programmes d’achat communautaire ; Meituan et Pinduoduo le font également. Il est peu probable que les autorités de régulation anti-monopole cantonnent leurs efforts à Alibaba.

Si cette opération antitrust aboutit à un environnement concurrentiel plus équilibré et plus diversifié, cela profitera probablement à l’ensemble du marché. À son plus haut, le 27 octobre dernier, Alibaba représentait jusqu’à 8,9 % de l’indice MSCI Emerging Markets, ce qui constituait un risque de concentration. Son titre a chuté après les mesures de restriction réglementaires prises à l’encontre d’Ant et a subi une nouvelle chute brutale en décembre après l’annonce de l’enquête la concernant. Fin 2020, sa pondération dans l’indice était tombée sous 6 %.

Les petites entreprises technologiques seront-elles favorisées si les autorités de régulation continuent de faire pression sur les géants du secteur ?

Certaines petites entreprises ont des modèles économiques qui semblent plus conformes aux objectifs actuels du gouvernement, à savoir la promotion de l’emploi et une croissance équilibrée. L’une d’entre elles, Dada Nexus, est une entreprise qui fonctionne comme eBay pour les supermarchés locaux : sa plateforme permet aux petits détaillants de se connecter avec les clients en ligne pour vendre leurs stocks.

Le gouvernement souhaite la survie des détaillants alimentaires traditionnels – ils disposent d’installations respectant la chaîne du froid, de stocks intéressants, de circuits de distribution de produits frais – et une entreprise qui aide ces entreprises à acquérir une présence numérique a plus de chances de rester dans les petits papiers des autorités de régulation qu’une société qui cherche agressivement à les mettre en faillite.

Comment la réglementation à l’encontre d’Ant affectera-t-elle le paysage financier ?

La pression réglementaire sur Ant devrait favoriser les grandes banques historiques, maintenant que leur principal concurrent dans le domaine du numérique s’est fait couper les ailes.

La pression réglementaire sur Ant devrait favoriser les grandes banques historiques.

Les institutions financières chinoises étaient déjà en position de force compte tenu de la forte croissance du PIB enregistrée en janvier. Pour les investissements, les banques chinoises ont tendance à offrir des rendements des dividendes plus élevés et des ratios cours/bénéfices plus faibles que leurs homologues des autres marchés émergents. Le fossé réglementaire qui les sépare des insurgés du numérique leur confère un avantage concurrentiel supplémentaire.

La chute de Jack Ma nous apprend-elle quelque chose sur les risques liés à l’investissement sur le marché chinois ?

Cela nous rappelle ce que les investisseurs en Chine auraient déjà dû savoir : il faut toujours savoir décrypter les subtils changements de ton des déclarations émanant des organes officiels. Aucune entreprise, pas même un géant comme Alibaba, n’est assez colossale pour défier l’État.

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