Debito dei mercati emergenti: una tempesta passeggera?

Aaron Grehan spiega cosa significa per gli investitori il recente ritorno della volatilità sul mercato del debito dei mercati emergenti.

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Storm at sea

Nelle ultime settimane le obbligazioni dei mercati emergenti hanno subito pesanti flessioni, di cui ha fatto le spese il debito denominato in valute “locali”, essendo i tassi di cambio scesi ai minimi del 2018. Si tratta di un cambiamento radicale rispetto all’inizio dell’anno.

Il catalizzatore di questo mutamento di atteggiamenti è stato il dollaro USA, notevolmente rafforzatosi a metà aprile dopo che i rendimenti dei Treasury USA sono saliti oltre il tre per cento. A fronte di tassi d’interesse prossimi a minimi storici in molte economie sviluppate, gli investitori internazionali si sono riversati con eccessivo entusiasmo su livelli elevati di debito emesso dalle nazioni emergenti e dalle relative società. Improvvisamente, le motivazioni di tale strategia sono finite in primo piano.

Argentina e Turchia sono salite alla ribalta: le valute di entrambe le nazioni sono infatti scese a minimi storici in quanto gli investitori hanno ritirato i capitali dai due paesi giudicandoli notevolmente dipendenti dagli afflussi di capitali esteri.

In questo colloquio, Aaron Grehan, Deputy Head of Emerging Market Debt di Aviva Investors, illustra le sue riflessioni sugli eventi recenti, sulle prospettive per i mercati e il rischio di contagio.

L’Argentina ha fatto notizia. Quali sono le tue riflessioni sulla situazione?

I bassi tassi d’interesse nelle economie sviluppate hanno incoraggiato gli investitori a cercare rendimenti più elevati altrove. Gran parte di questi capitali si è riversata nei mercati emergenti, che hanno offerto rendimenti robusti agli investitori. Tuttavia, dato il costante aumento dei tassi d’interesse statunitensi negli ultimi mesi, gli investitori sono diventati improvvisamente nervosi e stanno rivalutando i rischi “esogeni” gravanti su alcuni paesi.

Nel 2017 l’inflazione – un problema cronico per l’Argentina – è stata del 25 per cento e il paese ha registrato livelli elevati di deficit di bilancio e delle partite correnti; la valuta e il debito argentini sono stati così presi di mira e gli investitori hanno venduto entrambi. I problemi dell’Argentina sono amplificati dal fatto che il paese continua a dipendere dai capitali esteri per il finanziamento dei propri deficit.

La banca centrale ha di recente risposto aumentando i tassi d’interesse del 40 per cento per proteggere la valuta. Tassi d’interesse così elevati sono possibili soltanto nel breve termine, in quanto distruggerebbero l’economia. Secondo le notizie, l’Argentina sta cercando di ottenere una linea di credito di 30 miliardi di dollari USA dal Fondo Monetario Internazionale (FMI) per cercare di placare la situazione e impedire la sorta di crisi conclamata che ha gravato sul paese in passato. Si spera che ciò consenta alla banca centrale di ridurre i tassi d’interesse, impedendo in tal modo di danneggiare in misura rilevante l’economia.

Abbiamo superato il peggio?

Nel caso dell’Argentina, vi sono alcuni motivi di cauto ottimismo. Il peso si è deprezzato di circa il 18 per cento e i mercati del debito hanno anch’essi subito una pesante flessione. Riteniamo che le pressioni sul fronte delle vendite dovrebbero cominciare ad attenuarsi, alla luce delle misure attuate dal governo e del potenziale intervento del FMI.

Tuttavia, la situazione politica interna appare improvvisamente più preoccupante. Negli ultimi due anni e mezzo, il governo di Mauricio Macri ha compiuto alcuni notevoli progressi sulla via della riconquista della fiducia del mercato, lanciando ampie riforme economiche. L’interrogativo è ora il seguente: la sua popolarità soffrirà a causa della decisione di chiedere aiuto al FMI, soprattutto nel caso in cui l’istituzione pretenda una significativa stretta fiscale come requisito indispensabile per l’assistenza prestata?

In quale misura gli altri paesi ne hanno risentito?

Nell’attuale contesto, gli investitori stanno inevitabilmente cercando il prossimo anello debole della catena e la Turchia è finita al centro dell’attenzione. Anch’essa sta lottando contro un’inflazione galoppante, ora all’11 per cento, più del doppio dell’obiettivo fissato dalla banca centrale. A ciò si aggiungono le preoccupazioni per la capacità del paese di continuare a finanziare il suo persistente deficit delle partite correnti, in quanto a tal fine dipende dagli afflussi di capitali esteri.

Tuttavia, benché le pressioni abbiano investito i mercati emergenti nel loro complesso, le flessioni sono state finora tutt’altro che indiscriminate. Gli investitori sembrano essere diventati più attenti, concentrandosi sui fondamentali di ciascun paese. Per esempio, dall’inizio dell’anno il debito colombiano in valuta locale ha registrato un eccellente rendimento dell’8,46 per cento. Secondo una tesi molto diffusa, l’aumento dei rendimenti obbligazionari statunitensi ha eliminato un eccesso di esuberanza dal mercato, il che costituisce uno sviluppo positivo.

Quali sono le tue prospettive per i mercati?

Nonostante il quadro macroeconomico globale abbia di recente comportato alcuni problemi per i mercati, riteniamo che nel complesso rimanga favorevole. Nella maggior parte delle economie emergenti, la crescita si sta rafforzando e l’inflazione è sotto controllo. Al tempo stesso, la politica monetaria resta estremamente accomodante in tutto il mondo. Anche nei paesi in cui è in corso una stretta, come per esempio gli Stati Uniti, il processo rimarrà graduale.

Pur riconoscendo che i rischi dell’investimento nel debito dei mercati emergenti appaiano maggiori rispetto all’inizio dell’anno, alla luce delle flessioni riteniamo che gli investitori siano adeguatamente compensati per tali rischi.

Ciò detto, il rischio che i tassi d’interesse statunitensi salgano più rapidamente di quanto al momento previsto, ci rende prudenti nei confronti dell’investimento in debito denominato in valute “pregiate”. Qualora ciò esercitasse pressioni sulle valute dei mercati emergenti, potrebbe incidere sulla capacità di alcuni paesi di accedere ai mercati per rifinanziare il proprio debito.

Al di là di Turchia e Argentina, le elezioni che si terranno quest’anno in Messico e Brasile sono potenzialmente in grado di turbare i mercati, mentre esiste la possibilità che la Russia sia oggetto di ulteriori sanzioni. Sembra che gli investitori stiano ora più attenti alle fonti di rischio rispetto al 2017 e la dispersione dei rendimenti tra i mercati è pertanto destinata a essere decisamente maggiore.

Come sono posizionati i tuoi portafogli?

È chiaro che il sentiment ha registrato un cambiamento significativo, in quanto il mercato è passato dal clima molto rialzista di inizio anno all’attuale atteggiamento più neutrale. Le condizioni della liquidità e il rapido mutamento del sentiment creano un quadro incerto e ulteriori rendimenti negativi comportano il rischio di provocare nuovi deflussi di capitali.

Alla luce di ciò, abbiamo apportato vari adeguamenti nelle ultime settimane. Abbiamo ridotto l’esposizione al debito russo perché il peggioramento delle relazioni del paese con l’Occidente potrebbe portare a ulteriori sanzioni, danneggiando l’economia. Abbiamo inoltre eliminato l’esposizione dei fondi al real brasiliano.

Al contempo, riteniamo che le valute dei mercati emergenti siano deprezzate. Il recente aumento dei rendimenti ha creato opportunità d’investimento in specifici mercati del debito in valuta locale – in particolare in Perù e Indonesia – a livelli interessanti e stiamo cercando di incrementare l’esposizione a tali mercati.

A parte ciò, privilegiamo i mercati a medio - alto rendimento a nostro giudizio dotati di caratteristiche maggiormente difensive, come Ucraina, Paraguay, Angola e Qatar.

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