Tre accorgimenti per migliorare il mercato delle green bond

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Dove il più grande fondo pensione al mondo guida, gli altri seguono. E così i mercati globali hanno drizzato le antenne quando Hiro Mizuno, Chief Investment Officer del fondo pensione pubblico giapponese del valore di $1.400 miliardi, Government Pension Investment Fund (GPIF), si è detto scettico riguardo alle green bond. In un’intervista al Financial Times a inizio luglio, Mizuno ha affermato che, senza riforme sostanziali, la asset class rischia di diventare “una moda passeggera”.¹

Eppure, di primo acchito, le green bond – strumenti di debito concepiti per raccogliere capitale a favore di specifici progetti eco-sostenibili – sembrano molto più che semplice moda. Dall’emissione della prima green bond da parte della Banca Mondiale alla fine degli anni 2000, il mercato è cresciuto in maniera esponenziale. Secondo le stime dell’organizzazione no-profit Climate Bonds Initiative, le emissioni totali nel 2019 dovrebbero raggiungere i $250 miliardi, in netta ascesa dai $3,5 miliardi del 2012.²

L’interesse per le green bond è presto spiegato: forniscono a società e governi un modo per finanziare progetti di lotta ai cambiamenti climatici, oltre ad essere un’ottima alternativa per gli investitori che vogliono migliorare le proprie credenziali ambientali, sociali e di governance (ESG). Ad ogni modo, Mizuno non aveva tutti i torti nel sottolineare i problemi fondamentali che impediscono a queste obbligazioni di prendere realmente piede.

Quotazioni e liquidità

Uno dei problemi delle green bond è che tendono ad avere una dimensione d’emissione relativamente contenuta – in media circa cinque volte inferiore all’equivalente “vanilla” più vicina³ – e fra gli emittenti predominano quelli con rating AAA, il che limita il potenziale di diversificazione degli investitori e ne restringe la rosa di scelta. Di conseguenza, le green bond sono meno liquide rispetto ai titoli convenzionali con qualità creditizia simile.

Dal punto di vista degli emittenti, i costi legati ai dispendiosi obblighi di reporting e verifica indipendente fanno sì che la commercializzazione delle green bond risulti leggermente più costosa. L’attenzione esterna si concentra spesso su operazioni di alto profilo, dove la domanda supera l’offerta, permettendo alle società di tagliare gli oneri di finanziamento, come ha dimostrato chiaramente l’emissione di $1 miliardo di green bond da parte del colosso americano delle telecomunicazioni Verizon lo scorso febbraio. Tuttavia, una ricerca dell’agenzia di rating Standard & Poor’s, ha riscontrato poche prove di un effettivo “green premium” generale.⁴ In ogni caso, è difficile per gli investitori giustificare un prezzo più elevato delle green bond rispetto ai titoli tradizionali o alle “brown bond” della stessa società.

Mizuno ha specificato che GPIF sarebbe anche disposta ad ampliare le proprie partecipazioni in green bond per sostenere progetti ambientali, ma allo stato dei fatti, si tratta di “prodotti lose-lose” che vanno ripensati per renderli più interessanti sia per gli investitori che per gli stessi emittenti.⁵

Quanto è “verde” la mia obbligazione?

Esistono anche problemi storici riguardo alla classificazione e definizione delle green bond. Malgrado gli sforzi profusi dalla Climate Bonds Initiative, dall’International Capital Market Association – autrice dei “Green Bond Principles” – e dalla Commissione Europea per standardizzare questo mercato, manca ancora un quadro definitorio condiviso da tutti.

Nel 2018, la Climate Bonds Initiative ha registrato $23,7 miliardi di emissioni classificate come “green” che però non ne soddisfacevano i criteri di screening. Fra queste si annoveravano addirittura presunte obbligazioni “verdi” di società che gestiscono centrali a carbone in Cina.⁶

Gli standard esistenti, come i Green Bond Principles, tendono a focalizzarsi sull’uso dei proventi e non in generale sulle attività operative degli emittenti. Ciò significa che anche le società gas-petrolifere possono legittimamente emettere green bond, pur figurando tra i principali responsabili delle emissioni di anidride carbonica. Da qui le accuse di “greenwashing”. Per lo stesso principio, la Polonia si è posizionata ai primi posti fra gli emittenti di obbligazioni governative verdi, malgrado la persistente dipendenza della sua economia dal carbone. E sebbene i gestori patrimoniali siano chiamati ad aiutare società e governi nella transizione verso la sostenibilità, la classificazione di queste obbligazioni come “green” rischia di creare confusione fra gli investitori finali.

Non è tutto: incombente è anche la minaccia di un “green default”, ossia la possibilità che un emittente si sottragga ai propri impegni. Se è vero che per ora nessuno l’ha mai fatto, alcuni titoli sono finiti nel mirino dei gruppi ambientalisti. Nel 2014, la società energetica francese, GDF Suez (ora ENGIE) ha emesso green bond per €2,5 miliardi per finanziare progetti di impiego delle fonti rinnovabili, allocando parte dei proventi alla costruzione di una diga idroelettrica in Brasile. Gli ambientalisti hanno criticato il fatto che, sebbene la diga fosse destinata alla fornitura di energia pulita alle comunità locali, aveva anche causato inondazioni che avevano danneggiato l’ecosistema locale. Fra le polemiche, i rendimenti dell’obbligazione GDF sono aumentati.⁷

Margine di miglioramento

Come affrontare dunque tutti questi problemi? L’ideale sarebbe varare delle riforme in tre ambiti.

Innanzitutto, le autorità politiche dovrebbero incentivare gli investimenti istituzionali in green bond sotto forma di sgravi fiscali. Secondo alcuni commentatori, i governi dovrebbero fornire un contributo più incisivo per rendere le green bond più convenienti per gli stessi emittenti, lasciando agli investitori l’onere di acquistarle anche se dovessero risultare meno interessanti come investimenti. Noi non siamo d’accordo: ben lungi dall’ampliare il mercato, questa soluzione trasformerebbe le obbligazioni verdi in una nicchia adatta solo a fondi ESG specializzati.

Al contrario, sarebbe più opportuno incoraggiare i grandi investitori istituzionali ad allocare più capitali nelle green bond tramite strutture fiscali favorevoli. Dei precedenti in tal senso esistono: negli USA, infatti, gli interessi sui municipal bond sono esenti da imposta federale e il governo offre incentivi fiscali tramite i programmi Clean Renewable Energy Bonds e Qualified Energy Conservation Bonds. A livello prettamente strutturale, schemi simili potrebbero stimolare uno sviluppo del mercato delle green bond su più ampia scala. Quanto alle emissioni, invece, le autorità politiche potrebbero considerare l’idea di sovvenzionare le spese aggiuntive associate alla verifica esterna delle green bond.

In secondo luogo, responsabili politici e mercati dovrebbero accelerare i piani di creazione di un quadro universale per le green bond, che risolverebbe finalmente la confusione riguardo alla loro classificazione. Con queste premesse, sposiamo le recenti proposte della Commissione Europea per un Green Bond Standard comunitario - un criterio che richiederebbe una verifica indipendente obbligatoria e il rispetto di regole specifiche sulla destinazione dei proventi. Lo standard si basa sugli attuali Green Bond Principles ed è armonizzato alla “tassonomia dell’UE per attività economiche sostenibili” in corso di definizione da parte della Commissione.

L’allineamento a questo standard avrebbe inizialmente natura volontaria, con l’intento però di renderne la conformità un requisito di fatto per ottenere il supporto dell’UE, incentivando così un’armonizzazione globale. La Cina ha già fatto sapere che utilizzerà il Green Bond Standard dell’UE per attirare finanziamenti europei e Pechino sta già eliminando il cosiddetto “carbone pulito” dal suo elenco di progetti approvati, idonei alla classificazione fra le green bond: un gradito passo nella giusta direzione.⁸

In terzo luogo, i contratti relativi alle green bond dovrebbero prevedere più tutele. Al momento, infatti, pochi includono clausole sull’eventuale violazione dei propri impegni da parte dell’emittente, e regna grande incertezza anche riguardo alla corretta procedura di ricorso a disposizione degli investitori. Per mitigare questo rischio, i contratti dovrebbero includere formule standardizzate, che chiariscono la procedura a cui attenersi nel caso in cui si scopra un utilizzo improprio dei proventi delle green bond. Queste clausole dovrebbero garantire l’allineamento degli interessi di investitori ed emittenti. Importanti saranno anche i meccanismi di composizione delle controversie.

L’importanza dei criteri ESG

Questi tre accorgimenti stimolerebbero l’espansione delle green bond, farebbero decollare i progetti di natura climatica e contribuirebbero a trasformare la “finanza verde” in una tendenza dominante. Tuttavia, non sarebbero comunque sufficienti a raccogliere tutto il capitale necessario a combattere i cambiamenti climatici. Secondo l’Agenzia internazionale dell’energia, per finanziare la transizione a un’economia a zero emissioni di CO2, servirebbero ogni anno $1.000 miliardi a livello globale.

Per fare davvero la differenza, dobbiamo assicurarci che le green bond non vengano considerate un mero specchietto per le allodole alla mercé di emittenti e investitori che vogliono pubblicizzare il proprio impegno nelle cause ambientali senza realmente incorporare i criteri ESG nelle loro organizzazioni.

Proprio come gli azionisti, anche gli investitori dovrebbero impegnarsi con tutte le società e i governi emittenti per sostenere le best practice in campo ambientale, sociale e di governance, e non esclusivamente negli schemi isolati finanziati dalle green bond. Solo entrando a far parte di questa più ampia transizione verso il riconoscimento dei criteri ESG in tutti gli aspetti della finanza globale, le green bond potranno affermarsi come una tendenza tutt’altro che passeggera.

Questo articolo è stato pubblicato per la prima volta su Financial News.

Bibliografia:

1. World’s top pension fund warns against risk of green-bond ‘fad’, Financial Times, luglio 2019
2.  Green bonds: the state of the market 2018, Climate Bonds Initiative, dicembre 2018
3. Dati CBI aggiornati al 2° semestre 2018
4. ”Why corporate green bonds have been slow to catch on in the US”, S&P, febbraio 2019
5. ”Green bonds are a “lose-lose” product says Japan’s GPIF exec”, S&P, novembre 2018
6. Green bonds: the state of the market 2018, Climate Bonds Initiative, dicembre 2018
7. ”Beyond transparency: unlocking the full potential of green bonds”, Institute for Climate Economics, giugno 2016
8. ”Green bond standards are converging, says CBI”, Environmental Finance, febbraio 2019