Secondo Thomas Dillon, approfittando dei deficit che salgono alle stelle, gli investitori obbligazionari hanno l’opportunità di esercitare la loro influenza con i governi affinché questi affrontino il problema del cambiamento climatico.

Tradizionalmente, i fattori ESG sono una prerogativa degli investitori azionari. Anche se il mercato obbligazionario globale è di circa il 25% più grande del mercato azionario, a metà del 2019, le strategie a reddito fisso costituivano solo un quinto di tutti gli attivi dei fondi comuni d’investimento sostenibili.1

Figura 1: Emissioni di obbligazioni ESG (in miliardi di dollari)
ESG bond issuance
Fonte: Aviva Investors. Dati a marzo 2021

È facile capire perché l’integrazione dei fattori ESG nei mercati sovrani sia in fase embrionale. Innanzitutto, poiché il debito sovrano è da sempre considerato una classe di attivi esenti da rischio, c’è stata una tendenza a sottovalutare l’importanza dell’integrazione dei fattori ESG, almeno nei mercati sviluppati. Inoltre, è più difficile valutare il rischio legato ai tali fattori sul debito emesso da due paesi diversi rispetto a due società diverse. Ciò è dovuto in parte alla mancanza di coerenza nella definizione e nella misurazione di importanti fattori ESG, nonché alla limitata disponibilità di dati.

Tuttavia, la situazione sta ora cambiando, dal momento che la ricerca accademica e di settore indica una relazione tra i fattori ESG, il rischio e i prezzi delle obbligazioni sovrane. Sempre più investitori sovrani si stanno rendendo conto che le questioni ambientali e sociali possono avere un impatto sostanziale sulle valutazioni, in particolare nei paesi emergenti.

Ostacoli normativi

Esistono, tuttavia, delle realtà difficili da ignorare, come l’incentivo normativo per gli istituti finanziari a detenere attivi ritenuti sicuri e liquidi. Gli investitori istituzionali, come le banche, i fondi pensionistici e le compagnie di assicurazione, spesso hanno l’obbligo di detenere una percentuale minima del loro patrimonio totale in obbligazioni sovrane nazionali o nei mercati più profondi e più liquidi. Ciò significa che, a differenza degli investimenti in azioni od obbligazioni societarie, potrebbe non essere disponibile l’opzione di trasferire il capitale altrove, ovvero la minaccia più temuta.

Prendiamo i Treasury USA. Senza dubbio, gli Stati Uniti otterrebbero un punteggio scarso su molti criteri ESG: sono tra i maggiori inquinatori al mondo, hanno profonde divisioni sociali ed elevate disuguaglianze e sono il più grande produttore di armi al mondo. Allo stesso tempo, sono il mercato di titoli di Stato più grande e più sicuro del mondo: per molti investitori, uscirne sarebbe inconcepibile.

Inoltre, date le dimensioni dei mercati dei titoli di Stato, finora non è chiaro se anche i maggiori investitori possano avere molta o nessuna influenza. Ciò è tanto più vero in un contesto in cui le banche centrali sono decise ad assorbire qualsiasi eccesso di offerta, come accade da oltre un decennio. 

La sfida dell’esercizio di influenza

Gli investitori azionari sfruttano da molto tempo la loro influenza per promuovere cambiamenti positivi nelle società. Tuttavia, questo comportamento è molto meno comune tra i titolari e gli emittenti di debito. Un rapporto del 2017 della rete per i Principi ONU per l’investimento responsabile ha evidenziato che il 58% dei firmatari non interagiva con emittenti sovrani.2

La maggiore attenzione ai fattori ESG da parte di clienti e autorità di regolamentazione sta fornendo agli investitori un incentivo a integrarli nell’analisi del credito sovrano mainstream, creando un quadro più strutturato e approfondito.

Se vogliamo che il mondo affronti il cambiamento climatico e altre questioni urgenti con la dovuta rapidità, i governi devono fare di più. Considerando quanto vertiginosamente sono saliti i deficit a causa della pandemia, molti avranno disperatamente bisogno di finanziamenti negli anni a venire. Anche se il disinvestimento non è sempre un’opzione praticabile, questo dovrebbe offrire agli investitori l’opportunità di interagire in modo più efficace.

Il potere dell’azione collettiva

Sebbene alcune imprese non si ritengano sufficientemente grandi per poter influenzare il comportamento degli emittenti sovrani, l’azione collaborativa degli investitori può risultare molto efficace. Ad esempio, lo scorso anno Aviva Investors ha collaborato con investitori dall’approccio simile per esercitare la propria influenza sul governo brasiliano in relazione alle sue pratiche ambientali. Poiché il Brasile dipende sempre di più dai mercati dei capitali globali per finanziare il proprio deficit di bilancio, questa iniziativa ha portato a una serie di incontri ministeriali di alto livello, anche con il vicepresidente brasiliano e altri influenti legislatori.

Il Brasile ha successivamente annunciato una serie di misure positive in questo senso, tra cui una moratoria di 120 giorni sugli incendi boschivi; si tratta di un primo passo incoraggiante, che si spera possa fare da modello per un’ulteriore collaborazione tra investitori.

Il coinvolgimento degli investitori ha senso anche dal punto di vista dell'emittente. I roadshow relativi al debito offrono agli investitori l’opportunità di interagire con i governi, di sottolineare che il cambiamento climatico rappresenta un rischio d’investimento e di verificare le misure che stanno adottando per rispettare i loro impegni internazionali.

Il crescente interesse degli investitori per le obbligazioni sostenibili offre anche la prospettiva di costi di finanziamento inferiori, che potrebbero migliorare la capacità dei paesi di rispettare i loro impegni sul clima e, allo stesso tempo, mitigare i disastri futuri legati a questo aspetto.

Il boom delle obbligazioni sostenibili

Se i paesi più poveri tendono a essere più vulnerabili agli effetti del cambiamento climatico, molti paesi più ricchi rimangono tra i maggiori inquinatori del mondo. Anche se gli investitori potrebbero considerarsi in una posizione più debole per interagire con questi ultimi, l’evidente aumento degli eventi meteorologici estremi negli ultimi anni in paesi come Giappone, Germania, Australia e Stati Uniti potrebbe rappresentare un’opportunità.

Secondo il fornitore di dati Refinitiv, le emissioni di obbligazioni sostenibili hanno raggiunto un record di 544,3 miliardi di dollari nel 2020, più del doppio rispetto all’anno precedente, con il debito sovrano che ne rappresenta poco più di un quarto.

Proprio come gli investitori cercano di costruire portafogli diversificati, dal punto di vista di un emittente, una base di investitori diversificata può mitigare il rischio che la domanda sia indebitamente influenzata da un particolare gruppo di investitori.

Nel loro insieme, questi sviluppi contribuiscono a spiegare perché anche i paesi più ricchi stanno iniziando a provare interesse per tali obbligazioni, forniscono finanziamenti per progetti ambientali e richiedono agli emittenti di illustrare agli investitori come vengono utilizzati i fondi. Il mercato delle obbligazioni sovrane “verdi” si è sviluppato rapidamente negli ultimi anni, soprattutto in Europa, dando agli investitori un’ulteriore opportunità di interagire con i governi.

Nel settembre 2020, la Germania ha raccolto oltre 33 miliardi di euro di offerte per un massimo di 6 miliardi di euro di obbligazioni “verdi”.3 Di recente, l’Italia ha venduto 8 miliardi di euro di debito, la prima emissione di obbligazioni sovrane “verdi” più grande per un paese europeo,4 mentre a marzo il Regno Unito ha annunciato piani per la vendita di almeno 15 miliardi di sterline di obbligazioni “verdi” entro l’anno.5

Le obbligazioni “verdi” tedesche saranno “gemellate”, il che significa che gli investitori saranno in grado di scambiare le loro obbligazioni “verdi” con gli equivalenti convenzionali in qualsiasi momento. Il ministero delle finanze dichiara che cercherà di garantire che il prezzo del gemello “verde” sia almeno pari a quello dell’obbligazione convenzionale, acquistando le obbligazioni “verdi” qualora scendano sotto questo livello.

Il mercato sembra maturo per una rapida espansione, soprattutto in considerazione del fatto che diversi paesi prevedono grandi progetti infrastrutturali “verdi”. Il debito sostenibile dovrebbe costituire circa un terzo del recovery fund da 750 miliardi di euro dell’UE nei prossimi cinque anni. Per quanto riguarda gli Stati Uniti, alcune ipotesi suggeriscono che potrebbero emettere la loro prima obbligazione “verde”, forse in vista del vertice COP26 di novembre.

Le sfide che hanno storicamente impedito l’interazione con gli emittenti sovrani non scompariranno da un giorno all’altro. Ciò è in parte dovuto al fatto che spesso non è disponibile l’opzione di disinvestire dai mercati più sicuri e più liquidi. Ma, poiché i fattori ESG stanno assumendo un’importanza crescente, anche i paesi più ricchi potrebbero, alla fine, avere maggiori difficoltà a vendere il proprio debito, a meno che non prendano più seriamente in considerazione i criteri di sostenibilità.

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