Aviva Investors Emerging Markets Bond Strategy: Erkenntnisse und Ausblick

Mit diesem Beitrag feiern wir 20 Jahre Aviva Investors Emerging Markets Bond Strategy, die bei den International Investment Awards 2023 in der Kategorie International DFM als Fonds bzw. Produkt des Jahres ausgezeichnet wurde¹. 

Verwaltet wird die Strategie von einem eingespielten Team aus erfahrenen Portfoliomanagern unter der gemeinsamen Leitung von Aaron Grehan (seit 2010) und Mike McGill (seit 2015), die beide eng mit anderen Bereichen unserer Investmentplattform zusammenarbeiten. Ziel der Strategie ist es, mit breit gestreuten Anlagen in Schwellenländern, einer genauen Kenntnis der für diese Anlageklasse spezifischen Risiken und mit einem unvoreingenommenen und aktiven Ansatz Ideen zu entwickeln, von denen wir wirklich überzeugt sind, und so eine Überrendite zu erwirtschaften. 

Zwei weitere Faktoren haben mit den Jahren erheblich an Bedeutung gewonnen: die Identifizierung und Bewertung von Ländern, die aufgrund hoher Liquiditäts- und Solvenzrisiken in Schieflage geraten könnten, sowie die Integration der ESG-Analyse und des aktiven Dialogs mit Ländern in den Research-Prozess. Dieser Rahmen hat sich in unseren Augen bewährt.

Als der Fonds 2003 aufgelegt wurde, steckte die Anlageklasse noch in den Kinderschuhen. In den darauffolgenden 20 Jahren ist das investierbare Anlageuniversum der Schwellenländer gereift. Mit der Zahl der Emittenten ist auch das Emissionsvolumen bei Staats- und Unternehmensanleihen kräftig gestiegen und lag 2021 bei mehr als 38 Bio. USD, gegenüber 2 Bio. USD im Jahr 2000². 

In seinen ersten Jahren erlebte dieser Markt diverse externe Schocks, von der asiatischen Finanzkrise und SARS bis zur globalen Finanzkrise und dem Taper Tantrum, die bei den Emittenten erhebliche Schwachstellen offenbarten. Auch heute bestehen noch Risiken, aber das EM-Universum ist jetzt deutlich besser aufgestellt, um sich in Phasen gesamtwirtschaftlicher Unsicherheit und steigender Zinsen zu behaupten. Weitsichtige Anleger sollten Risiken vermeiden und bei günstigen Einstiegsgelegenheiten zugreifen, um mit dieser Anlageklasse attraktive Erträge zu erzielen.

Fünf Voraussetzungen für Erfolg mit Schwellenländeranleihen

In den 20 Jahren seit Auflegung der Strategie konnten wir aus unseren Erkenntnissen fünf wertvolle Schlüsse ziehen, die uns dabei helfen, unter verschiedenen Marktbedingungen in Schwellenländeranleihen zu investieren. Mit diesen Erkenntnissen sind wir nun besser gerüstet, um für unsere Kunden eine stetige risikobereinigte Rendite zu generieren: 

1. Ein starker institutioneller Rahmen ist unseres Erachtens die beste Voraussetzung, um – in Schwellenländern häufig auftretenden – wirtschaftlichen und geopolitischen Erschütterungen standzuhalten, denn diese wiegen häufig schwerer als gesamtwirtschaftliche Variablen. Die Berücksichtigung von ESG-Faktoren bei der Entscheidungsfindung spielt eine wichtige Rolle. 
2. Die Ausrichtung von Anlagestrategien an ESG-Faktoren und der Dialog mit den Ländern können dazu beitragen, Klima- und andere wesentliche Risiken zu reduzieren.
3. Bei einem wahllosen Abverkauf von Schwellenländeranleihen ergeben sich im gesamten Hartwährungsbereich attraktive Anlagechancen in Ländern, die sich in unterschiedlichen Phasen des Bonitätszyklus befinden. Fundamental orientierte Anleger, die die gesamte Palette der Anlagechancen im Blick haben, sollten hier am besten positioniert sein. 
4. Erfahrungswerte sind wichtig, aber auch Länder, die in der Vergangenheit einmal zahlungsunfähig geworden sind, können positiv überraschen. Mit anderen Worten: Eine riskante EM-Anlage von heute könnte sich schon morgen als Chance erweisen.  Diese Chancen lassen sich nur dann identifizieren, wenn man die für Schwellenländer spezifischen Risiken sehr genau kennt.
5. Schlussendlich ist es wichtig, dass Anleger ihre Meinungen überdenken und jede Art von Bias kritisch prüfen, wenn sich das Chancen-Risiko-Profil verändert. Ein hohes Rating ist nicht gleichzusetzen mit einem guten Risikoprofil. Auf die Bewertung kommt es an. Die Fokussierung auf Länder, die im Hinblick auf das Chancen-Risiko-Profil für das Gesamtportfolio relevant sind, kann unseres Erachtens dabei helfen, langfristig unkorreliertes Alpha zu generieren.

Ein Blick in die Zukunft

Mit Blick auf die Zukunft finden wir die Chancen am Markt für Hartwährungsanleihen weiterhin höchst attraktiv, auch wenn der Hysterese-Effekt beim Wirtschaftswachstum, die Finanzierung der Energiewende und die stärkere geopolitische Fragmentierung kurzfristig belasten. 

Mit einem auf längere Sicht höheren Zinsniveau in den USA wird eine Bottom-up-Fundamentalanalyse noch wichtiger. Bei steigenden Realzinsen in den Industrieländern besteht die Gefahr, dass Schwellenländer im Wettbewerb um internationales Kapital den Kürzeren ziehen. Am besten sieht es dabei noch für die Länder mit gesünderen fiskalpolitischen Kennzahlen und einer soliden Wirtschaftspolitik aus. Länder, denen es gelingt, die richtige Dosis an Wachstumsimpulsen zu finden, ohne dadurch die Inflation anzuheizen und die Staatsfinanzen zu strapazieren, dürften im Vergleich attraktiver sein.

Einen Zahlungsausfall noch einmal abzuwenden, könnte für High-Yield-Emittenten davon abhängen, ob sie Zugang zu multilateraler Finanzierung haben, bereit sind, mit dem Internationalen Währungsfonds zu verhandeln, und ob sie reiche Freunde oder Privatisierungsmöglichkeiten haben. Doch auch wenn Ausfälle immer große Aufmerksamkeit auf sich ziehen, ist dieses Risiko bei den Anleihen der meisten Länder bereits eingepreist.  Wir richten unser Augenmerk vor allem auf Länder, die Gefahr laufen, für neue Anleihen hohe Prämien zu bezahlen. Ein Beispiel dafür ist Mexiko, das mit der Rettung von Pemex zu kämpfen hat, des am höchsten verschuldeten Ölkonzerns der Welt.

Wir sind überzeugt, dass unser Team mit seinem Ansatz unkorreliertes Alpha liefern kann. Im Kern geht es um Kapitalerhalt durch Einbeziehung sämtlicher Anlagechancen. 

Wir starten optimistischer in das Jahr 2024 und konzentrieren uns vor allem auf drei Bereiche, die Rendite versprechen. Zwar scheinen die Spreads derzeit nicht besonders attraktiv, aber die nominalen Renditen in Marktsegmenten mit höheren Rating sind im historischen Vergleich durchaus einen Blick wert. Bei Hochzinsanleihen mit starken Fundamentaldaten besteht nach wie vor Potenzial für ein ordentliches Spread-Renditeplus gegenüber Treasuries und Spielraum für eine weitere Spread-Verengung. Des Weiteren bieten Distressed-Papiere oder ausgefallene Anleihen Wertpotenzial für selektive Anleger. 

Anleger werden vielleicht erst dann wieder signifikantes Aufwärtspotenzial sehen, wenn wieder Kapital in diese Länder fließt und sich die Kerninflation stabilisiert. Doch dann könnten Länder wie Ägypten, das aus unserer Sicht ganz gut durchkommen wird, und Ecuador, das für sein politisches Risiko zu hart abgestraft worden ist, mittelfristig interessante Chancen bieten. Auch wenn sich die Anlageklasse mit Herausforderungen konfrontiert sieht, ist übertriebener Pessimismus unangebracht und könnte sich gerade eine hervorragende Einstiegsgelegenheit bieten.