Schwellenländer haben sich zunehmend von externen Rahmenbedingungen emanzipiert. Dadurch gehören Anleihen in Lokalwährung heute zu den am meisten unterschätzten Anlagechancen an den globalen Märkten.
Dieser Artikel beschäftigt sich mit folgenden Themen:
- Warum Schwellenmärkte längst nicht mehr nur ein gehebelter Spiegel globaler Kapitalströme sind: Solide makroökonomische Politik hat ihre Anfälligkeit für externe Schocks deutlich verringert.
- Wie der Aufbau einer robusten inländischen Investorenbasis einen oft unterschätzten strukturellen Wandel an den lokalen Anleihemärkten der Schwellenländer vorantreibt
- Warum der Aufstieg heimischer Investoren ein unterschätzter Strukturwandel im Schwellenländeranleihemarkt ist
Der aktuelle Ölpreisschock infolge des US-/Israel-Konflikts mit Iran bietet den Schwellenländern (erneut) die Gelegenheit, ihre Resilienz unter Beweis zu stellen. Gleichzeitig trägt er dazu bei, ein weitverbreitetes Missverständnis an den Märkten zu entkräften: die Vorstellung, dass die Entwicklung der Emerging Markets in erster Linie von externen Faktoren abhängt – etwa vom US-Dollar-Zyklus oder plötzlichen Kapitalabflüssen wie während des „Taper Tantrum“ im Jahr 2013.
Nach dieser Sichtweise bestimmen Kapitalströme die Renditen stärker als die fundamentalen Daten. Zuletzt wurde dieses Narrativ zusätzlich durch den Trade auf die Abwertung großer Währungen und die zunehmende Umschichtung in Nicht-Dollar-Anlagen verstärkt. Schwellenländer erscheinen in dieser Sichtweise letztlich vor allem als hochsensible Wette auf die globale Liquiditätsentwicklung.
Doch genau dieses Narrativ greift inzwischen zu kurz.
Es wird dabei nämlich übersehen, wie tiefgreifend sich die Schwellenländer verändert haben. Die konsequente Ausrichtung vieler Länder auf solide makroökonomische Politik hat ihre Anfälligkeit gegenüber externen Schocks deutlich reduziert – ein Wandel, der an den Märkten noch immer unterschätzt wird.
Schwellenländer sind heute daher längst kein einheitlicher Hochrisikoblock mehr, der lediglich als Spiegelbild des globalen Konjunkturzyklus fungiert. Wer die Anlageklasse weiterhin so betrachtet, blendet die erheblichen Unterschiede zwischen den einzelnen Ländern aus – ebenso wie die deutlichen Fortschritte vieler Staaten bei wirtschaftspolitischer Glaubwürdigkeit, makroökonomischem Management und institutioneller Stabilität. Gerade daraus ergeben sich heute die Chancen im Bereich der Schwellenländer: nicht über pauschale Marktpositionierungen, sondern über einen selektiven, länderspezifischen Ansatz.
Fundamentaldaten: Solide Makropolitik sorgt für mehr Resilienz
Die jüngste Krise ist dafür ein anschauliches Beispiel. Noch vor wenigen Jahren hätte ein Ölpreisschock dieses Ausmaßes zu einem breit angelegten Ausverkauf von Schwellenländeranlagen geführt, wie zuletzt im Jahr 2022 geschehen. Diesmal verlief die Marktreaktion jedoch deutlich geordneter. Anleger differenzieren zunehmend zwischen einzelnen Ländern und erkennen an, wo verbesserte makroökonomische Rahmenbedingungen ausreichend Spielraum geschaffen haben, um externe Schocks abzufedern und zu bewältigen.
Im Unterschied zu früheren Rohstoffschocks, die oft reflexartige Zinserhöhungen der Zentralbanken in den Schwellenländern auslösten, konnten viele Notenbanken diesmal deutlich besonnener reagieren. Statt vorschnell zu handeln, entschieden sie sich zunächst für eine abwartende Haltung. Die Gründe dafür sind wesentlich:
- Erstens war die Inflation bereits vor Ausbruch der Krise vergleichsweise moderat. Glaubwürdige Geldpolitik hatte maßgeblich dazu beigetragen, den Preisdruck auf der Nachfrageseite zu begrenzen.
- Zweitens blieben die Wechselkurse relativ stabil, was ein Zeichen verbesserter Zahlungsbilanzen und insgesamt soliderer makroökonomischer Politik ist.
- Und drittens lagen die Leitzinsen in vielen Schwellenländern weiterhin über ihrem neutralen Niveau, was zusätzlichen Spielraum bot, um einen möglichen Anstieg der Inflationserwartungen abzufedern.
Darüber hinaus bieten die höheren Renditen in den Schwellenländern weiterhin eine attraktive Kompensation für das wahrgenommene zusätzliche Risiko von Schwellenländeranlagen. Die Realzinsen liegen nicht nur deutlich über denen der Industrieländer (siehe Abbildung 1), sondern bewegen sich auch am oberen Ende ihrer historischen Bandbreiten.
Abbildung 1: EM real yields – elevated and historically strong, per cent
Note: EM 10-year real yields (unweighted).
Source: Aviva Investors, Macrobond. Data as of April 2026.
Auch extern hat sich das Bild spürbar verbessert und bietet heute zusätzliche Puffer gegen aktuelle Schocks.
Viele Schwellenländer verzeichnen inzwischen Leistungsbilanzüberschüsse. Dort, wo weiterhin Defizite bestehen, sind diese meist moderat und gut finanzierbar. In zahlreichen Fällen werden die Defizite problemlos durch ausländische Direktinvestitionen gedeckt, was zu stabilen oder sogar positiven Basisbilanzen führt, auch in Ländern wie Kolumbien, Mexiko, Peru, Polen oder Ägypten. Dies wiederum hat den kontinuierlichen Aufbau internationaler Währungsreserven unterstützt, die innerhalb der Anlageklasse inzwischen vielfach Rekordniveaus erreicht haben. Diese Reserven waren ein wesentlicher Faktor für die vergleichsweise hohe Stabilität vieler Schwellenländerwährungen.
Auch die verbesserten Haushaltskennzahlen haben einen umfassenderen makroökonomischen Politikansatz ermöglicht. Zwar werden Schwellenländer häufig mit fiskalischer Disziplinlosigkeit assoziiert, doch die Entwicklung seit der Pandemie hat dieses Bild zunehmend widerlegt. Viele Länder haben ihre Haushalte konsequent konsolidiert und die öffentlichen Finanzen stabilisiert. Dabei gingen sie teils entschlossener als manche Industrieländer vor.
In mehreren Fällen wurden unerwartete Mehreinnahmen nicht für zusätzliche Ausgaben genutzt, sondern gezielt zum Aufbau von Primärüberschüssen und zur Verringerung von Schuldenrisiken eingesetzt. Ein gutes Beispiel dafür ist Südafrika: Dort haben Reformen und eine diszipliniertere Fiskalpolitik erstmals seit fast zwei Jahrzehnten dazu geführt, dass die Staatsverschuldung wieder sinkt.
Noch wichtiger ist jedoch, dass viele Länder den neu gewonnenen haushaltspolitischen Spielraum gezielt nutzen konnten, um die Auswirkungen steigender Ölpreise auf die Inflation abzufedern – etwa durch niedrigere Kraftstoffabgaben. Diese koordinierte Abstimmung zwischen Geld- und Fiskalpolitik ist ein Zeichen wachsender wirtschaftspolitischer Reife. Die politischen Entscheidungsträger agieren zunehmend differenziert und wägen die makroökonomischen Zielkonflikte ihrer Maßnahmen deutlich sorgfältiger ab.
All diese Entwicklungen haben die wirtschaftspolitische Glaubwürdigkeit vieler Schwellenländer gestärkt und die Anleihemärkte beginnen zunehmend, diese neue Realität einzupreisen. Bemerkenswert ist dabei, dass dies längst nicht nur für die „reiferen“ Schwellenländer gilt. Auch Staaten wie die Türkei, Ägypten oder Nigeria, die früher als besonders krisenanfällig galten, haben sich in der aktuellen Phase vergleichsweise robust gezeigt und orthodoxe wirtschaftspolitische Maßnahmen umgesetzt.
Ägypten ließ seine Währung als erste Verteidigungslinie gegen den Ölpreisschock gezielt abwerten. Die Türkei nutzte ihre hohen Währungsreserven, um ihren Disinflationskurs abzusichern. Nigeria wiederum widerstand dem politischen Druck, wieder Kraftstoffsubventionen einzuführen, und bewahrte damit den neu gewonnenen haushaltspolitischen Spielraum.
Kapitalzuflüsse kehren zurück – doch diesmal ist vieles anders.
Trotz des derzeit schwierigen externen Umfelds könnten die Rückkehr von Kapitalzuflüssen und die daraus entstehende Dynamik einen positiven Kreislauf für Schwellenländeranlagen in Gang setzen. Entscheidend ist dabei aber Folgendes: Die Mittel fließen nicht mehr in die krisenanfälligen Schwellenländer vergangener Jahrzehnte, sondern in Volkswirtschaften, die heute resilienter sind, sich stärker aus heimischen Quellen finanzieren und deutlich weniger von ausländischem Kapital abhängen als in früheren Zyklen.
Ja, es stimmt, es wird derzeit Kapital aus Anlagen in USD abgezogen, doch Schwellenländer sind besonders gut positioniert, um einen Teil dieser Mittel anzuziehen. Der wesentliche Unterschied zu früheren Phasen besteht allerdings darin, dass die Schwellenländer auf diese Zuflüsse heute weit weniger angewiesen sind. Genau das verändert die Dynamik grundlegend.
Sinkender Finanzierungsbedarf, geringere Abhängigkeit vom Ausland
Der Bruttofinanzierungsbedarf ist in weiten Teilen der Schwellenländer seit Jahren rückläufig. Die nach der Pandemie stark ausgeweiteten Haushaltsdefizite haben sich inzwischen weitgehend normalisiert und in einigen Ländern wurden sie sogar wieder deutlich reduziert (siehe Abbildung 2). Die höheren Kosten der Staatsfinanzierung infolge gestiegener Zinsen konnten teilweise dadurch aufgefangen werden, dass viele Länder verstärkt Primärüberschüsse anstreben und damit den Finanzierungsdruck senken.
Abbildung 2: EM’s declining financing needs, per cent
Note: Gross financing requirement, percentage of official reserves.
Source: Aviva Investors, Fitch Ratings, as of December 31, 2025.
Für die weitere Zukunft bleibt Vorsicht jedoch das zentrale Leitmotiv. Angesichts zunehmender geopolitischer Risiken und wachsender Handelsspannungen verfolgen viele politische Entscheidungsträger einen bewusst zurückhaltenden und disziplinierten Kurs. In Kombination mit dem beeindruckenden Aufbau von Währungsreserven sind die Volkswirtschaften der Schwellenländer heute deutlich besser gegen externe Schocks abgesichert und strukturell weit weniger auf ausländisches Kapital angewiesen als zu nahezu jedem anderen Zeitpunkt der vergangenen zwei Jahrzehnte.
Auch die Struktur der Finanzierung hat sich signifikant verbessert.
Staatsschulden werden zunehmend in Lokalwährung aufgenommen, wodurch sich viele Länder schrittweise von der sogenannten „Ursünde“ lösen konnten – also der Unfähigkeit, sich international in der eigenen Währung zu verschulden. Mit wachsender wirtschaftspolitischer Glaubwürdigkeit und größerer haushaltspolitischer Disziplin haben sich die lokalen Kapitalmärkte vertieft, Laufzeiten verlängert und Refinanzierungsrisiken verringert. Währungsungleichgewichte, einst eine zentrale Schwachstelle vieler Schwellenländer, sind damit deutlich zurückgegangen.
Der Aufstieg heimischer Investoren
Der vielleicht am meisten unterschätzte strukturelle Wandel im EM-Anleihemarkt ist der Aufstieg der inländischen Investorenbasis.
In den vergangenen zehn Jahren ist der Anteil ausländischer Anleger an Lokalwährungs-Staatsanleihen kontinuierlich gesunken. Dies wurde ausgelöst durch eine Reihe externer Schocks, vom „Taper Tantrum“ 2013 über die Abwertung des chinesischen Yuan 2015 bis hin zum Dollar-Bullenmarkt von 2018. Doch statt eine Lücke zu hinterlassen, sind heimische Investoren eingesprungen.
Liquide Bankensysteme, stark wachsende Pensionsfonds und andere institutionelle Kapitalpools haben die lokalen Anleihemärkte grundlegend verändert. Sie haben ausländische Investoren zunehmend als marginale Käufer lokaler Staatsanleihen ersetzt und damit tiefere, stabilere Märkte geschaffen, über die inländische Ersparnisse effizient kanalisiert werden können (siehe Abbildung 3).
Abbildung 3: EM holders of local debt, percentage of total
Source: Aviva Investors, International Monetary Fund (IMF), national authorities (central banks, ministries of finance), as of December 31, 2024.
Entscheidend ist dabei: Diese lokalen Investoren fungieren heute als Stabilisatoren. Durch ihre kontinuierliche Präsenz sinkt das Risiko ungeordneter Ausverkäufe, die früher häufig durch kurzfristige Kapitalbewegungen internationaler Anleger ausgelöst wurden. Die geringere Abhängigkeit von ausländischem Kapital hat daher auch die Volatilität reduziert.
Tatsächlich ist die Schwankungsanfälligkeit von Schwellenländeranleihen in Lokalwährung im Vergleich zu anderen Fixed-Income-Anlageklassen deutlich zurückgegangen – und erreicht in einigen Fällen inzwischen ein Niveau, das mit dem von Anleihen aus Industrieländern vergleichbar ist. Der erwartete Volatilitätsanstieg infolge des Nahostkonflikts entsprach dem Muster früherer Krisen und lag nicht über der Volatilität von Anleihen in Industrieländern (siehe Abbildung 4).
Abbildung 4: Local debt volatility now comparable to developed markets, per cent
Past performance is not a guide to future returns.
Note: EM local currency debt, 90d rolling total return volatility.
Source: Aviva Investors, Bloomberg, as of April 30, 2026.
Ein neues Umfeld für Schwellenländer-Zinsen
All dies deutet auf einen strukturellen Wandel hin, der inzwischen bereits im Gange ist. Sobald sich der aktuelle globale Angebotsschock abschwächt, dürften die Schwellenländer in ein Umfeld dauerhaft niedrigerer Zinsen eintreten.
Mit der zunehmenden Anerkennung der verbesserten Fundamentaldaten dürften sich die Renditeabstände zu den Industrieländern weiter verringern. Darüber hinaus könnten die Rückkehr von Kapitalzuflüssen in eine Anlageklasse mit geringerem Finanzierungsbedarf und einer stärkeren heimischen Investorenbasis die Kursrally zusätzlich antreiben und so einen sich selbst verstärkenden Aufwärtstrend in Gang setzen.
Mit dem Übergang der Schwellenländer in eine reifere Marktphase nach der kräftigen Neubewertung der Zinsen in den vergangenen Quartalen dürften sich auch die einzelnen Segmente von Schwellenländeranleihen zunehmend unterschiedlich entwickeln, jeweils geprägt von ihren Fundamentaldaten. Diese zunehmende Differenzierung ist kein Risiko, ganz im Gegenteil: sie ist eine Chance. Anleger können sich auf diese Weise stärker von starren Indexstrategien lösen und gezielt einzelne Länder auswählen, um dort von Laufzeiten- und Zinskurvenchancen zu profitieren, wo die Fundamentaldaten sie überzeugen.
Die Zeit, in der Schwellenländer pauschal als ein einziger Trade betrachtet wurde, der stark abhängig war von externen Faktoren wie der Entwicklung des US-Dollars, geht zu Ende. Stattdessen zeigt sich immer deutlicher, dass sich lokale Anleihemärkte selbst in schwierigen Marktphasen robuster behauptet haben als erwartet. Entscheidend dafür sind vor allem glaubwürdige und disziplinierte Wirtschaftspolitik, geldpolitische Stabilität und die gewachsene Tiefe der heimischen Kapitalmärkte. Die Anlageklasse der Zukunft wird daher weniger von Verwundbarkeit als vielmehr von Auswahlmöglichkeiten geprägt sein.
