In der Bond-Voyage-Ausgabe dieses Monats setzt sich unser Team für Lösungen mit den Gründen für die Ausweitung des Gilt-Swap-Spread und den Implikationen dieser Entwicklung für Anleger in Staatsanleihen, insbesondere Versicherer, auseinander.
Dieser Artikel beschäftigt sich mit folgenden Themen:
- Warum sich der Spread zwischen britischen Staatsanleihen (Gilts) und Swap-Sätzen ausgeweitet hat
- Die technischen und regulatorischen Triebfedern dieser Entwicklung
- Was dies für Anlagestrategien von Versicherern bedeutet
Was sind Zinsswaps?
Bei einem Zinsswap vereinbaren zwei Parteien, über einen bestimmten Zeitraum Zinszahlungen auf einen festgelegten Nennbetrag auszutauschen.
Was ist dann der Swap-Spread?
Der Swap-Spread entspricht der Differenz zwischen:
- dem Festzins eines Zinsswaps
- der Rendite auf eine Staatsanleihen (z. B. britische Gilts) mit derselben Laufzeit
Dieser Spread schwankt aufgrund verschiedener Faktoren:
- Markterwartungen in Bezug auf Zins- und Inflationsentwicklung sowie Wirtschaftswachstum
- Angebot und Nachfrage an den den Anleihemärkten
- Einschätzung der Bonität der Anleiheemittenten und des Swap-Kontrahenten
- Liquiditätslage an den Staatsanleihe- und Swap-Märkten
... und warum weitet sich der Spread aus?
In den letzten Jahren hat sich der Spread zwischen britischen Staatsanleihen und Swap-Sätzen stark ausgeweitet und bewegt sich weiterhin auf hohem Niveau. Gilts bieten Anlegern daher aktuell einen signifikanten Renditevorteil gegenüber Swaps. Dafür gibt es aus unserer Sicht drei Gründe:
1. Geringere Hedging-Nachfrage von Pensionsfonds
Das Vereinigte Königreich hat lange Jahre von einem Altersvorsorgesystem profitiert, das zur Steuerung der Risiken aus den Verbindlichkeiten in großem Umfang britische Staatsanleihen gekauft hat.
Die daraus resultierende konstante Nachfrage am Gilt-Markt ermöglichte es dem britischen Staat, große Volumina an Staatsanleihen mit langer Laufzeit zu emittieren. Pensionspläne mit Leistungszusage (Defined Benefit Plans) sind heute besser finanziert. Sie haben ihre Verbindlichkeiten deutlich reduziert, deren Finanzierung besser gesichert ist. Damit ist der Bedarf an Staatsanleihen erheblich gesunken, so dass nur noch in begrenztem Umfang konstante Nachfrage dieses „Stammkunden“ besteht.
2. Verstärkte Gilt-Emissionen
Auf der anderen Seite will die britische Regierung zur Deckung ihres Finanzbedarfs in diesem Jahr Staatsanleihen in einem Volumen von 250 Mrd. GBP emittieren und in den kommenden Jahren Emissionen in einer ähnlichen Größenordnung am Rentenmarkt platzieren. Dieses hohe, konstante Angebotsvolumen hat in Kombination mit der Veränderung auf der Nachfrageseite zu einer signifikanten Ausweitung der Swap-Spreads gegenüber britischen Staatsanleihen geführt. So bieten 30-jährige britische Staatsanleihen Anlegern einen Renditevorteil von mehr als 80 Basispunkten p. a. gegenüber einem laufzeitkongruentem Swap.
3. Politische und fiskalisch Unsicherheit
Neben den angebots- und nachfrageseitigen Faktoren sorgen auch politische Unsicherheit und fiskalpolitische Debatten für anhaltende Volatilität am Swap-Spread-Markt.
Implikationen für Versicherer im Anlagegeschäft: Kursbestimmung unter neuen Vorzeichen
Die Ausweitung von Swap-Spreads bedeutet sowohl Chancen als auch Risiken für Versicherer. Wie sich diese auswirkt, hängt in erster Linie von der im Einzelfall verfolgten Hedging-Strategie ab. Schaden- und Unfallversicherer sowie Lebensversicherer diskontieren ihre Verbindlichkeiten gemäß Solvency II mit den Swap-Sätzen, ihr Vermögen besteht jedoch vorwiegend aus festverzinslichen Papieren, mit den entsprechenden Staatsanleihen als Bewertungsbasis. Dies führt zu Wertveränderungen im Verhältnis von Aktiv- zu Passivseite und hat Auswirkungen auf die Effektivität von Zinssicherungsgeschäften.
Wie stark könnte diese Wertveränderung ausfallen? An Abbildung 1 wird deutlich, dass dies von der Duration abhängt, wobei bei kürzeren Restlaufzeiten stärkere Ausschläge und größere Volatilität zu beobachten sind.
Abbildung 1: Gilt spread over swaps of different maturity (basis points)
Note: Barclays Live constant maturity gilts used for each tenor.
Source: Aviva Investors, Barclays Trading, S&P Global Market Intelligence, Aladdin. Data as of September 1, 2025.
Auf einen britischen Versicherer, der zur Zinssicherung vorwiegend in festverzinsliche Sterling-Anleihen investiert, können daher beträchtliche Schwankungen in seiner Solvenzkapitalquote (Solvency Capital Ratio - SCR) zukommen.1
Im Standardmodell nach Solvency II sind britische Staatsanleihen als risikolos einzustufen. Mit diesem Excess-Spread lassen sich daher kapitaleffiziente Renditen erzielen. Angesichts der Volatilität der Swap-Spreads sollte man die Position allerdings langfristig halten können. Ein Blick auf die Break-Even-Spreads in Abbildung 2 zeigt, dass die zusätzlichen Renditen schon bei einer moderaten Spread-Ausweitung von Wertverlusten aufgezehrt werden.
Abbildung 2: Breakeven spreads of gilts (basis points)
Note: Breakeven spreads calculated using Barclays Live constant maturity gilts for each tenor.
Source: Aviva Investors, Barclays Trading, S&P Global Market Intelligence, Aladdin. Data as of September 1, 2025.
Vor dem Hintergrund aller Voraussicht nach anhaltend volatiler Swap-Spreads und des anstehenden neuen Haushaltsplanes der britischen Regierung sollten Versicherer dieses Risiko unbedingt bei der Konzeption ihrer Anlage- und Hedging-Strategie berücksichtigen. Mit einer gut durchdachten Strategie überwiegen für Versicherer die Positiveffekte der Volatilität deren negative Wirkung.
