In der letzten Ausgabe von Bond Voyage des Jahres 2025 beschäftigen wir uns mit den enormen Kapitalbeträgen, die in den Aufbau neuer Hochleistungsrechenzentren fließen, sowie damit, wie diese Ausgaben über die Anleihemärkte finanziert werden.
Dieser Artikel beschäftigt sich mit folgenden Themen:
- Wie sich die „Wachstumsstory“ für künstliche Intelligenz (KI) zu einer „Cashflowstory“ gewandelt hat
- Die enormen Kapitalbeträge, die in neue Rechenzentrumsinfrastruktur investiert werden
- Die Auswirkungen dieser Kapitalaufnahme auf die Anleihemärkte
US-Hyperscaler (große Cloud-Dienstleister) investieren enorme Summen in den Aufbau leistungsstarker Rechenzentren, um mit der rasanten technologischen Entwicklung im Bereich der generativen KI Schritt zu halten. Diese Investitionen sind nicht mehr optional, sondern für die Wettbewerbsfähigkeit unerlässlich, und sie beginnen, die Anleihemärkte zu beeinflussen.
Es wird erwartet, dass die Investitionen in generative KI erheblich steigen
Generative KI hat Rechenzentren zu einem zentralen Fokus globaler Investitionen gemacht. Sie gilt als potenziell bahnbrechende Technologie, und Unternehmen investieren außergewöhnlich hohe Kapitalbeträge, um nicht ins Hintertreffen zu geraten. Von Halbleiter- und Chipherstellern bis hin zu Hyperscalern: Das Ausmaß der Investitionen ist atemberaubend.
McKinsey schätzt, dass bis 2030 fast 7 Billionen USD benötigt werden, um die wachsende Nachfrage nach Rechenleistung zu befriedigen - sowohl für KI als auch für traditionellen Bedarf.1 Während die Monetarisierung dieses Trends bei den Chipherstellern klarer auf der Hand liegt, bleiben bei anderen Akteuren Fragen dazu offen, in welchem Ausmaß sie davon profitieren können. Sicher ist: Die Investitionswelle hat begonnen, und ihre Auswirkungen auf die Kreditmärkte sind bereits sichtbar.
Insbesondere Hyperscaler investieren Milliarden in Rechenzentrumsinfrastruktur (vgl. Abb. 1). Diese Investitionsausgaben werden zunehmend nicht mehr als optional, sondern als entscheidend für den Erhalt der Wettbewerbsfähigkeit angesehen.
Abbildung 1: Expanding capital expenditure across hyperscalers ($ billion)
Note: Annual data. Reported figures for 2022-2024, forecasts for 2025 onwards.
Source: Aviva Investors, Bloomberg. Data as of December 3, 2025.
Der Investment-Grade-Anleihemarkt als Finanzierungsquelle
Hyperscaler zeichnen sich traditionell durch ein hohes Investment-Grade-Rating und einen soliden Cashflow aus, so dass sie nur selten auf die Anleihemärkte zurückgreifen mussten. Der Verschuldungsgrad war in der Regel niedrig, und wenn Schulden aufgenommen wurden, diente dies vor allem einer kosteneffizienten Finanzierung.
Das Ausmaß der aktuellen Investitionen verändert dieses Bild. Unternehmen begeben zur Finanzierung dieser Projekte nun häufiger Anleihen, um keine Abstriche bei den Aktionärsrenditen machen zu müssen. Während ein erheblicher Teil der Ausgaben nach wie vor aus bestehenden Liquiditätsreserven finanziert wird, dürfte die Abhängigkeit von den Anleihemärkten zunehmen.
- Erstklassige Emittenten: Hoch bewertete Hyperscaler sind - aufgrund ihrer im Vergleich zum Eigenkapital niedrigen Fremdkapitalkosten - in der Lage, Fremdkapital zu günstigen Konditionen zu beschaffen. Sie behalten die Flexibilität, die Emissionen zu reduzieren, wenn sich die Marktbedingungen verschlechtern.
- Emittenten mit niedrigerem Rating: Sie haben kaum eine andere Wahl, als sich stark auf die Emission von Fremdkapital zu stützen, da der freie Cashflow allein die erforderlichen Investitionen nicht abdecken kann.
Die Erwartung umfangreicher Neuemissionen hat die Stimmung belastet und die Sorge vor einer möglichen „GenAI-Blase“ geschürt. Mit dieser Entwicklung hat sich auch das Narrativ verändert: Konzentrierten sich Diskussionen früher auf Produktivität und Wachstum – und befeuerten damit Aktienrallyes –, stehen nun Cashflows und Kreditmärkte im Zentrum der Aufmerksamkeit.
Auch Rechenzentrumsvermieter suchen nach Finanzierungsmöglichkeiten
Es gibt noch eine weitere Ebene bei den Investitionen in Rechenzentren. Viele Hyperscaler mieten im Rahmen langfristig angelegter Leasingverhältnisse die physische „Hülle“ - das Grundstück und die Gebäude -, anstatt sie direkt zu besitzen. Die Entwickler dieser Anlagen wenden sich zur Finanzierung auch an die Kapitalmärkte.
Die Fähigkeit von Hyperscalern, Miete zu zahlen, ist ein Schlüsselfaktor bei der Bewertung dieser Strukturen.
Die Kreditwürdigkeit der Anleihen dieser Bauträger ist eng mit der Finanzkraft ihrer Mieter verbunden. Die Fähigkeit von Hyperscalern, Miete zu zahlen, ist daher ein Schlüsselfaktor bei der Bewertung dieser Strukturen.
Dies hat zur Entwicklung neuer Emissionsmodelle geführt, bei denen Mieter den Vermietern eine implizite Kreditabsicherung bieten, ohne direkte Garantiezusage. Solche Mechanismen schaffen Vertrauen bei den Anlegern, da die Anleihen an die hohe Bonität der Mieter gebunden sind.
Dieser Ansatz führt jedoch zu einem zusätzlichen Konzentrationsrisiko. Da Cashflows und Bonität über rechtlich getrennte Einheiten hinweg zunehmend miteinander verknüpft sind, müssen Anleger bei der Bewertung dieser Strukturen auf indirekte Risiken achten.
Auswirkungen auf die Anleihemärkte
Dies ist nicht nur eine Investment-Grade-Geschichte – auch einige High-Yield-Emittenten sind daran beteiligt. Der Investment-Grade-Markt ist jedoch deutlich größer und besser positioniert, um den erwarteten starken Anstieg KI-bezogener Emissionen zu absorbieren.
Das potenzielle Volumen neuer Investment-Grade-Anleihen könnte den Anteil des Technologiesektors an Kreditmarkt-Benchmarks deutlich erhöhen. Derzeit macht der Technologiesektor 6,7% des Index aus, mit einem ausstehenden Volumen von rund 910 Mrd. USD.2 J.P. Morgan schätzt, dass in den kommenden zwölf Monaten Anleihen in Zusammenhang mit KI und Rechenzentren im Umfang von 300 Mrd. USD begeben werden könnten, wodurch der Anteil des Technologiesektors auf 8,7% steigen würde.
Sollten wie erwartet Schuldtitel im Umfang von 1,5 Billionen USD begeben werden, könnte der Technologiesektor sage und schreibe 15,9% des Index ausmachen. Für die Anleger an den Kreditmärkten wird die größte Herausforderung darin bestehen sicherzustellen, dass die Bilanzen der Emittenten angesichts steigender Investitionen und Verschuldung resilient bleiben.
Da Mietverträge für Rechenzentren bei Hyperscalern weiter an Bedeutung gewinnen, sind traditionelle Verschuldungskennzahlen möglicherweise nur noch begrenzt aussagekräftig. Angesichts des potenziellen Umfangs dieser Verpflichtungen erwarten wir, dass die Leasing-bereinigte Verschuldung bei der Beurteilung von Bilanzen eine zunehmend wichtige Kennzahl werden wird.
