En nuestro último análisis en profundidad de los mercados privados, nuestro equipo de investigación analiza los datos para comprobar cómo la evolución de las condiciones macroeconómicas incide en la rentabilidad de la deuda privada.
Lea este artículo para comprender:
- Cómo se refleja el entorno macroeconómico actual en las primas por iliquidez del mercado privado en todas las clases de activos de deuda
- Cuáles son los factores que han impulsado la actividad y la demanda de deuda en los últimos 12 meses
- Cuáles son las oportunidades disponibles en las diferentes clases de activos de deuda privada
La recuperación de los mercados de bonos corporativos, así como de renta variable, ha sido considerable desde que Donald Trump diera marcha atrás en las amenazas del Día de la Liberación por la incertidumbre que han causado. En el House View Q3 2025 analizamos con más detenimiento este tema.1
La actividad de los mercados de deuda privada se ralentizó brevemente durante este periodo de volatilidad. No obstante, la actividad repuntó justo cuando los mercados se habían calmado. Durante el segundo trimestre de 2025, las primas por iliquidez seguían siendo evidentes y se situaban por encima de los niveles medios a largo plazo.
En esta última edición de nuestra serie sobre las primas por iliquidez, profundizaremos en los principales temas que explican los precios de la deuda privada y las oportunidades del mercado.
Uso de las primas por iliquidez para evaluar el valor relativo
En los mercados de deuda privada, las primas por iliquidez son un factor clave al evaluar el valor relativo entre los sectores privados y en comparación con la deuda que se negocia en mercados regulados. En el caso de los inversores que pueden aportar capital paciente a largo plazo, estas primas representan la posibilidad de obtener rendimientos adicionales de la inversión en deuda privada, al tiempo que permiten a los inversores con un enfoque “multisectorial” u oportunista aprovechar las oportunidades de valor relativo entre los sectores de deuda privada y las distorsiones de precios frente a los mercados regulados.
Nuestro conjunto de datos y enfoque para medir las primas por iliquidez
Nuestro conjunto de datos abarca más de 2000 transacciones de deuda privada durante un periodo de 27 años. Solo incluye operaciones con activos con grado de inversión en libras esterlinas y euros, lo que abarca principalmente transacciones internas, pero también transacciones externas de las que pudimos obtener datos sobre precios.
El resultado de las primas por iliquidez capta la prima por diferencial sobre el índice de referencia de deuda cotizada más relevante (datos del índice ICE BofAML) en el momento de la transacción, representada como puntos en el gráfico 1. La prima por iliquidez representa un diferencial adicional (que no siempre es positivo) con respecto a los mercados de deuda cotizada para compensar el aumento del riesgo por iliquidez o complejidad. En el gráfico 1 también se incluye la prima por iliquidez media discreta por año natural, que pondera por igual los datos de las transacciones subyacentes.
La advertencia de riesgo clave de este resultado es que las primas por iliquidez calculadas se ajustan a bandas de calificación (no a escalones de calificación) y tampoco se ajustan por duración o vencimiento frente al índice de referencia pertinente de deuda cotizada. Así pues, las primas por iliquidez que se muestran son indicativas.
Las primas por iliquidez han mejorado en promedio en todos los sectores de la deuda privada desde 2022, según se muestra en la figura 1. El factor clave que ha impulsado esta evolución ha sido el estrechamiento de los diferenciales de la deuda que se negocia en mercados regulados (alrededor de 120 pb desde mediados de 2022), mientras que los diferenciales de la deuda privada se han mantenido relativamente más firmes.2 El estrechamiento de los diferenciales de crédito refleja el optimismo del mercado ante la posibilidad de un “aterrizaje suave” de la economía: la inflación avanzaba hacia los niveles objetivo y el Banco de Inglaterra, el Banco Central Europeo y la Reserva Federal recortaban los tipos de interés.
Figura 1: Illiquidity premia for investment grade private debt to Q2 2025 (basis points)
Past performance is not a reliable indicator of future returns. For illustrative purposes only. The value of an investment can go down as well as up and there is no guarantee that the forecasted return will be achieved.
Note: The illiquidity premia are calculated based on Aviva Investors’ proprietary deal information. There are various methodologies that can be employed to calculate the illiquidity premium. Please note that the illiquidity premia shown are measured against broad relevant public debt reference data, are rating band (not notch) matched and are not duration/maturity matched.
Source: Aviva Investors, ICE BofAML sterling and euro investment grade corporate indices. Data as of July 1, 2025.
A raíz de los anuncios del Día de la Liberación, el 2 de abril, los diferenciales del crédito negociado en mercados regulados se ampliaron considerablemente. Después de que Trump reconsiderara alguna de las amenazas, los diferenciales se han recuperado (véase la figura 2). Los mercados de deuda privada experimentaron una desaceleración breve durante este periodo. No obstante, hubo algunas oportunidades en el mercado secundario, sobre todo en el sector de los bonos sin grado de inversión, como las obligaciones garantizadas por préstamos con una calificación de BB, cuyos diferenciales alcanzaron valores de 750 pb, frente a los 500 pb de la semana anterior.
Debido a que la volatilidad en el mercado se iba disipando, la actividad de deuda privada se disparó y las primas por iliquidez se mantuvieron (véase la figura 1). No obstante, a raíz del anuncio inicial de Trump, los diferenciales de deuda privada no se han estrechado tan rápidamente como los del crédito negociado en mercados regulados. Como resultado, las primas por iliquidez aumentaron durante el segundo trimestre de 2025 y se situaron por encima de los niveles medios a largo plazo.
Figura 2: Public investment grade corporate credit spreads (basis points)
Source: Aviva Investors, ICE BofAML investment grade corporate index spreads over government. Data as of July 31, 2025.
Una conclusión clave que extraemos de este análisis es que las primas por iliquidez no son estáticas y varían a lo largo del ciclo del mercado. En segundo lugar, las primas por iliquidez en los distintos sectores de la deuda privada no evolucionan al unísono, lo que refleja dinámicas diferentes durante los ciclos del mercado.
Dinámica de los diferenciales de la deuda privada
Un factor importante que influye en la dinámica de los precios es la “rigidez” de los diferenciales del sector de la deuda privada frente a la deuda que se negocia en mercados regulados.
- Los diferenciales de la deuda inmobiliaria tienden a ser los más “rígidos”, lo que da lugar a primas por iliquidez que históricamente se han correlacionado con el ciclo inmobiliario. Las primas por iliquidez de la deuda inmobiliaria tienden a comprimirse cuando el valor del capital inmobiliario disminuye y, por lo general, se recuperan cuando las valoraciones inmobiliarias aumentan.
- Los diferenciales de la deuda corporativa privada suelen ser los menos rígidos y se reajustan más rápidamente frente a los mercados regulados de deuda. Dada esta dinámica, las primas por iliquidez tienden a mantenerse en un rango más estrecho a largo plazo. Además, algunas de las primas por iliquidez más altas se han producido durante periodos de mayor volatilidad del mercado, especialmente cuando hay menos capital disponible procedente de fuentes de financiación más tradicionales.
- Los diferenciales de la deuda de infraestructuras suelen ser moderadamente rígidos y se reajustan más paulatinamente frente a los mercados regulados de deuda.
El gráfico 3 muestra con más detalle esta dinámica de los diferenciales. La repercusión es que, al invertir en deuda privada, adoptar un enfoque multiactivo puede ser positivo y permitir a los inversores aprovechar las oportunidades de valor relativo entre sectores.
Figura 3: Dinámicas de valoración en los sectores de deuda privada
Past performance is not a reliable indicator of future returns.
Note: ILP = Illiquidity Premia.
Source: Aviva Investors, 2025.
Deuda de infraestructuras
El Reino Unido va en cabeza
En el segundo trimestre de 2025, la deuda europea de infraestructuras alcanzó los 48 000 millones de GBP. Por volumen, el Reino Unido lidera la lista, seguido de España y Polonia, esta última por los proyectos de energía eólica en alta mar Bałtyk 2 y Bałtyk 3 desarrollados por Equinor y Polenergia.
El Reino Unido cerró la operación de HyNet, su segundo sistema de transporte para la captura, el almacenamiento y la utilización del carbono, por valor de 2500 millones de GBP. Por su parte, España contribuyó con 2300 millones de GBP en 18 proyectos de paneles solares de un total de 48 activos de energía solar en toda Europa.
En cuanto a los precios, los diferenciales se mantienen ajustados ante una demanda elevada impulsada por la banca, mientras que el capital sigue disputándose los pocos activos disponibles. En el Reino Unido se publicó la “Estrategia de infraestructura nacional”, que se establecía un plan para los próximos 10 años y demostraba el interés por obtener capital privado para financiar la infraestructura económica, sobre todo los sectores de la energía, los servicios públicos y la digitalización, aunque apenas aportaba nuevos datos.
Deuda inmobiliaria
Mejora el nivel de actividad y la confianza; se reducen los márgenes
La sólida liquidez de deuda ha mantenido una presión a la baja sobre los precios de los márgenes de préstamos
Durante el segundo trimestre de 2025, el mercado de deuda inmobiliaria del Reino Unido se tropezó con dos sorpresas clave: la perturbación en general por el anuncio de los aranceles y los escasos efectos que estos tuvieron en los precios o la actividad. Aunque los volúmenes de operaciones inmobiliarias fueron más flojos de lo previsto, los acuerdos en la mayoría de los sectores siguieron en aumento al calor de una liquidez de deuda fuerte que ha ejercido una presión a la baja sobre la fijación de precios en los márgenes de los préstamos.
Los prestamistas siguen siendo activos en el sector de la vivienda, aunque el interés por el sector de las oficinas y los locales comerciales también está en aumento. La competitividad de los precios es más que patente entre los bancos de compensación y los fondos de deuda que aplican un apalancamiento regresivo para préstamos globales, en un contexto en el que la deuda inmobiliaria comercial del Reino Unido está, en algunos casos, por debajo de los niveles europeos por primera vez desde la crisis financiera mundial.
Deuda corporativa privada
Muchos emisores priorizan las duraciones cortas y las estructuras de tipos variables
Las emisiones de bonos corporativos en mercados británicos de renta fija con grado de inversión siguen lastradas ante unos tipos de interés elevados, pues muchos emisores optan por la duración corta y las estructuras de tipos variables. El desequilibrio persistente entre la oferta y la demanda ―que viene determinado por la falta de emisiones y una demanda acuciada de activos de larga duración por parte de las aseguradoras― ha hecho que los diferenciales lleguen a mínimos históricos, aunque las primas por iliquidez siguen intactas.
Tanto Europa continental como EE. UU. ofrecen unas rentabilidades ajustadas al riesgo más atractivas
Tanto Europa continental como EE. UU. ofrecen unas rentabilidades ajustadas al riesgo más atractivas, sobre todo en los mercados europeos, debido a duraciones más cortas y a las limitaciones en la concesión de préstamos bancarios a largo plazo en el contexto del estrechamiento cuantitativo actual.
En los mercados de bonos sin grado de inversión, la merma en la actividad de fusiones y adquisiciones y los tipos elevados han desembocado en unos volúmenes de concesión de préstamos reducidos y una competencia más agresiva, sobre todo en las operaciones con préstamos “unitranche”.
Percibimos más valor en los préstamos sénior garantizados con un apalancamiento más pequeño. En concreto, el sector de los bonos sin grado de inversión del Reino Unido ofrece unas oportunidades muy interesantes debido a la ausencia de un mercado profundo de obligaciones garantizadas por préstamos, en comparación con Europa y EE. UU.
Finanzas estructuradas
Dado que es similar a los préstamos para activos inmobiliarios y de infraestructura, la ABL ofrece resiliencia y perfiles atractivos de riesgo/rentabilidad
La financiación respaldada por activos (ABL, por sus siglas en inglés) se está perfilando como una estrategia de deuda privada distinta. Esta línea de crédito, con unas garantías diversificadas y unas estructuras respaldadas por flujos de caja, comparte similitudes con los préstamos inmobiliarios y de infraestructura y ofrece resiliencia y perfiles atractivos de riesgo/rentabilidad.
Los flujos de crédito privado en mercados emergentes se han disparado y las instituciones financieras de desarrollo están adoptando la financiación combinada para atraer inversiones privadas en sectores de alto impacto.
En vista de la desaceleración de las operaciones de fusiones y adquisiciones, surge una posibilidad para gestionar la liquidez: el uso del apalancamiento en las estructuras de los fondos. Con el paso del tiempo, crece el interés por las estrategias de financiación de fondos que se ajustan a la Directiva Solvencia II y que reúnen los requisitos del ajuste por casamiento que se dirigen al capital de seguros a largo plazo.
