House View Q4 2025

Aktien

Wir sehen weiteres Aufwärtspotenzial für globale Aktien. Unsere seit Langem bestehende Erwartung, dass die USA in diesem Jahr knapp vor Europa liegen würden, scheint sich zu bestätigen. Ferner gehen wir davon aus, dass sich dieser Trend kurz- bis mittelfristig fortsetzen wird.

Der von Investitionen in künstliche Intelligenz (KI) getragene Boom bei Technologieaktien bleibt ein wesentlicher Faktor für Anlagen in Aktien, vor allem am US-Markt. Für Optimisten steht tendenziell eher im Vordergrund, dass sich Unternehmensgewinne, Margen, Eigenkapitalrenditen und Investitionen im historischen Vergleich derzeit auf hohem Niveau bewegen. Skeptiker verweisen dagegen vor allem auf ausgereizte Bewertungsspielräume und die zunehmende Marktkonzentration. Haupttreiber dieser Entwicklungen ist der Boom bei den KI-Investitionen.

Dies bedeutet, dass ein strukturelles Argument für steigende Aktienkurse zwangläufig auf der Annahme beruht, dass KI-bezogene Investitionen nachhaltig steigen. Wir gehen davon aus, dass dies der Fall ist. 

Staatsanleihen

Insgesamt erscheinen die Markterwartungen zur künftigen Zinsentwicklung weitgehend angemessen. Angesichts der angespannten Haushaltslage vieler Regierungen und der Sorge der Märkte bezüglich möglicher Eingriffe der US-Regierung in die Geldpolitik könnten die Zinskurven auch noch steiler werden.

Nichtsdestotrotz halten wir eine moderat übergewichtete Position in Staatsanleihen – vor allem aufgrund des Abwärtsrisikos für das Wirtschaftswachstum, nachdem jüngste Daten auf eine Abschwächung des US-Arbeitsmarktes hindeuteten.

Unserer Einschätzung nach liegen die Hauptrisiken in Bezug auf den Ausblick für US-Staatsanleihen darin, dass die US-Wirtschaft erneut Fahrt aufnimmt und/oder eine höhere Inflation den Spielraum für Zinssenkungen verringert.

Unternehmensanleihen

Unternehmensanleihen erscheinen angesichts des mageren Renditeaufschlags, den sie derzeit im Vergleich zu Staatsanleihen bieten, teuer. Andererseits ist davon auszugehen, dass diese Anlageklasse, auch wenn ihr Aufwärtspotenzial begrenzt ist, kaum deutlich an Wert verlieren wird, solange eine Rezession ausbleibt. Letzten Endes ist das Angebot neuer Unternehmensanleihen gering im Vergleich zu der Menge an Anleihen, welche die Staaten ausgeben müssen. Der Markt dürfte keine Schwierigkeiten haben, dieses Volumen zu absorbieren.

Private Markets

Nicht börsengehandelte Anleihen haben in den vergangenen drei Jahren besser abgeschnitten als Private Equity. Hohe Renditen und attraktive Illiquiditätsprämien haben nämlich Kapital angezogen, dem nur eine begrenzte Zahl von Investitionsmöglichkeiten gegenüberstand.

Zu Beginn des letzten Quartals 2025 rechnen wir nun indes damit, dass sich das Blatt zugunsten von Private Equity wenden wird. Anleger zeigen derzeit besonderes Interesse an sachwertbesicherten Investitionen in Infrastruktur und Immobilien. Fonds in diesen beiden Bereichen konnten in der ersten Jahreshälfte bereits mehr Kapital einwerben als im gesamten Jahr 2024.

1. Politische Reaktionen auf die jüngsten Erschütterungen

Volkswirtschaften und Märkte sind weiterhin damit beschäftigt, einige schwere Marktverwerfungen der ersten Hälfte des Jahres 2025 zu „verdauen“ und sich an die neuen Gegebenheiten anzupassen. Dies gilt insbesondere für die Unsicherheit in Bezug auf die Auswirkungen der US-Handelspolitik, mögliche Gegenmaßnahmen sowie die Frage, ob Lieferketten intakt bleiben und essenzielle Komponenten wie Seltene Erden und Magnete überhaupt verfügbar bleiben.

Angesichts der expansiveren Fiskalpolitik in nahezu allen Industrieländern, der geldpolitischen Lockerung und des KI-Booms gehen wir davon aus, dass Rezessionen abgewendet werden können. Sollte das Wachstum allerdings an Dynamik verlieren, drohen Abwärtsrisiken. Doch auch wenn die Konjunktur zu schnell wieder anzieht, drohen Risiken. Investitionsboom und Vermögenseffekte könnten dann wieder für steigenden Inflationsdruck sorgen.

2. KI beeinflusst zunehmend Märkte, Branchen und Volkswirtschaften

Hohe Bewertungen und die starke Konzentration an den Aktienmärkten haben bei vielen Zweifel an den langfristigen wirtschaftlichen und finanziellen Positiveffekten von KI genährt. Wenngleich wir die extremeren Prognosen ebenfalls mit einer gewissen Skepsis sehen, wird KI aus unserer Warte den Märkten noch auf Jahre hinaus Auftrieb geben.

Unternehmensberichte und Investitionszusagen, Cash Earnings und damit die tatsächliche Ertragskraft der Unternehmen ohne Bilanzierungseffekte, staatliche Maßnahmen, ein dynamischer Investitionszyklus und die daraus resultierenden Produktivitäts- und Margensteigerungen deuten allesamt auf einen starken und langfristigen Effekt hin.

Auch wenn sich die Renditen bisher auf eine kleine Gruppe überwiegend US-amerikanischer Unternehmen konzentrieren, gehen wir davon aus, dass die Wirtschaft langfristig auf wesentlich breiterer Basis stark von den Investitionen von Big Tech und dem technologische Produktivitätspotenzial profitieren wird.  

3. Politische Weichenstellungen mit potenziell weitreichenden Folgen in den USA

Während der ersten acht Monate der Amtszeit Donald Trumps hat es auf breiter Front politische Weichenstellungen mit potenziell weitreichenden Folgen gegeben. Zahlreiche Beschäftigte von Bundes- und Aufsichtsbehörden wurden entlassen, die Stundung von Studienkrediten rückgängig gemacht, und in der Migrationspolitik verfolgt die US-Regierung eine harte Linie. Parallel dazu wurden die Arbeitsmarktdaten deutlich nach unten korrigiert, während die Inflation gestiegen ist.

Am stärksten ins Gewicht fällt aber vielleicht die rasant wachsende US-Staatsverschuldung, die mittlerweile bei etwa 100 Prozent des BIP liegt, Tendenz weiter steigend, während das Haushaltsdefizit von rund sechs Prozent kaum deutlich sinken dürfte (vgl. Abbildung 7). OECD-Prognosen zufolge wird der negative Finanzierungssaldo der öffentlichen Haushalte in den nächsten Jahren in einer Größenordnung von 7,5 bis 8 Prozent des BIP liegen und danach sogar noch weiter steigen.