Evergreens als Türöffner:
der Transformationsprozess im Marktzugang an den Private Markets

Dieser Artikel beschäftigt sich mit folgenden Themen:

• Evergreen-Strukturen für Anlagen in Private Markets wachsen trotz negativer Schlagzeilen weiterhin dynamisch
• Warum institutionelle Anleger verstärkt auf diese Anlagevehikel setzen
• Warum sich nicht alle Anlageklassen der Private Markets gleichermaßen für offene Fondsstrukturen eignen

Evergreen-Anlagevehikel für Private Markets sind in den vergangenen Monaten verstärkt in den Fokus gerückt. Überraschend hohe Rücknahmeanträge bei semiliquiden US-Fonds führten dazu, dass Rücknahmen begrenzt und teilweise aufgeschoben wurden. Dadurch rückte die Funktionsweise dieser Fondsstrukturen verstärkt in den Fokus.

Jenseits der Schlagzeilen zeigt sich jedoch ein differenzierteres Bild. Die Fonds, die im Mittelpunkt der Berichterstattung standen, taten größtenteils genau das, was ihre Fondsdokumentation vorsieht: Sie steuerten Rücknahmen geordnet, um die verbleibenden Anleger vor Notverkäufen von Vermögenswerten zu Abschlagspreisen zu schützen. Zudem beschränkten sich die Probleme auf eine Teilgruppe US-amerikanischer Business Development Companies (BDC) mit einer überdurchschnittlich hohen Allokation in Softwareunternehmen, deren Geschäftsmodelle als besonders anfällig für KI-bedingte Disruptionen galten.¹

Abgesehen von diesem spezifischen Belastungsfaktor ist der übergeordnete Trend jedoch eindeutig. Ende 2025 verwalteten semiliquide Evergreen-Fonds für Private Markets weltweit bereits ein Vermögen von knapp 500 Mrd. USD. Das entspricht einem Wachstum von rund 450% gegenüber dem Stand vor fünf Jahren.²

Auch in Europa sorgt die reformierte Regelung für den European Long-Term Investment Fund (ELTIF) für einen deutlichen Wachstumsschub. Während Produkte der ersten ELTIF-Generation überwiegend als geschlossene Fonds mit fester Laufzeit aufgelegt wurden, ermöglichen die neuen regulatorischen Vorgaben nun auch Evergreen-Strukturen. Nach einer Analyse der Scope Group entfielen von den 113 im Jahr 2025 neu aufgelegten ELTIF mehr als 60% auf Evergreen-Fonds. Scope prognostiziert, dass das gesamte AUM von ELTIF bis 2027 auf 65 bis 70 Mrd. EUR steigen wird.³

Im Vereinigten Königreich ist das verwaltete Vermögen in von der Financial Conduct Authority (FCA) zugelassenen Long-Term Asset Funds (LTAF) auf rund 7,3 Mrd. GBP gestiegen – ein Zuwachs von nahezu 50% gegenüber 2024. Darüber hinaus stehen etwa 3,1 Mrd. GBP an zugesagtem Kapital für künftige Investitionen bereit.⁴
 

Der eigentliche Erfolgsfaktor von Evergreen-Fonds: Kapital gewinnen statt Kapital zurückzahlen 

Die Diskussion über Evergreens wird häufig unter dem Aspekt der Liquidität geführt, d. h. der Möglichkeit für Anleger, ihre Anteile in regelmäßigen Abständen zurückzugeben, anstatt bis zum Ende einer festgelegten Laufzeit warten zu müssen. Diese Sichtweise ist zwar nicht grundsätzlich falsch, verwechselt jedoch einen nachgelagerten Vorteil mit dem eigentlichen Kernnutzen.

Für große institutionelle Anleger liegt das überzeugendere Argument in der effizienteren Kapitalallokation. Das Modell geschlossener Fonds ist für Anleger seit jeher mit einer strukturellen Ineffizienz verbunden: Ein Investmentausschuss beschließt die strategische Allokation in Private Markets, das Kapital wird investiert und nach Ablauf der Fondslaufzeit zurückgeführt. Anschließend beginnt der gesamte Prozess von Neuem: Der Fondsmanager wird erneut geprüft, die Due Diligence wiederholt und die Zustimmung des Investmentausschusses erneut eingeholt. 

Evergreen-Strukturen durchbrechen diesen Kreislauf. Eine dauerhafte Allokation in eine Anlageklasse ermöglicht ein kontinuierliches Engagement, ohne den Reibungsaufwand wiederholter Kapitalzusagen. Gerade für Investmentteams mit begrenzten internen Ressourcen ist dies von großer Bedeutung. Mit anderen Worten: Der wesentliche Vorteil liegt nicht in einer größeren Flexibilität beim Ausstieg, sondern darin, dauerhaft investiert zu bleiben – und dies auf effizientere Weise.

Dies wird auch durch unsere Private Markets Study 2026 bestätigt, für die 500 institutionelle Anleger mit einem verwalteten Vermögen von insgesamt 6,5 Billionen USD befragt wurden. Als größten Vorteil von Evergreen-Strukturen nannten 79% der Befragten die Flexibilität bei Ein- und Ausstiegen in Verbindung mit dem Wegfall einer festen Fondslaufzeit. An zweiter Stelle folgte mit 69% die Möglichkeit, kontinuierlich investiert zu bleiben. Damit lag dieser Aspekt deutlich vor der Abschwächung des J-Curve-Effekts (50%) sowie häufigeren Portfoliobewertungen, die oft als wesentlicher Vorteil semiliquider Anlagevehikel gelten und lediglich von rund drei von zehn Investoren als wichtig genannt wurden.⁵

Diese Ergebnisse zeigen, dass Anleger Evergreen-Strukturen nicht wegen einer börsenähnlichen Preisbildung oder täglicher Liquidität schätzen. Vielmehr suchen sie nach einer Lösung, die es ihnen ermöglicht, dauerhaft investiert zu bleiben, ohne auf die Illiquiditätsprämie verzichten zu müssen, die eine wesentliche Grundlage der Renditen der Private Markets bildet.
 

Auch für Fondsmanager bieten Evergreen-Strukturen praktische Vorteile. Große Private-Equity-Gesellschaften, die traditionell mit geschlossenen Fonds arbeiten, setzen zunehmend auf Evergreen-Strukturen – nicht nur als Reaktion auf die steigende Nachfrage der Anleger, sondern auch, weil planbarere Gebühreneinnahmen und dauerhaft verfügbares Kapital ihre Geschäftsmodelle attraktiver machen. Diese Übereinstimmung der wirtschaftlichen Interessen von Anlegern und Fondsmanagern beschleunigt die Verbreitung von Evergreen-Strukturen zusätzlich.

Wo Evergreens funktionieren 

Nicht alle Anlageklassen der Private Markets eignen sich gleichermaßen für offene Fondsstrukturen, und die Unterschiede sind entscheidend.

Private Credit bietet sich in besonderem Maße für Evergreen-Strukturen an. Neben den regelmäßigen Zinserträgen entstehen durch das Auslaufen von Darlehen natürliche Liquiditätsereignisse: Das Kapital fließt an den Fonds zurück, ohne dass der Fondsmanager Vermögenswerte aktiv veräußern muss. Da die Laufzeiten der Darlehen innerhalb eines Portfolios gestaffelt werden können, lassen sich Rücknahmen durch einen planbaren und kontinuierlichen Liquiditätszufluss unterstützen. Dies unterscheidet sich grundlegend von den Eigenkapitalsegmenten der Private Markets. So muss beispielsweise ein Immobilienfonds unter Umständen Vermögenswerte veräußern, um Rücknahmeanträge bedienen zu können.

Für Infrastrukturanlagen stellen Evergreen-Strukturen zwar höhere Anforderungen, sie sind jedoch keineswegs ungeeignet. Anders als im Private-Credit-Bereich entstehen die Cashflows hier nicht durch vertraglich festgelegte Fälligkeiten, und Liquiditätsereignisse werden in der Regel aktiv vom Fondsmanagement herbeigeführt, anstatt automatisch einzutreten. In der Praxis hängt die Fähigkeit, Rücknahmen zu bedienen, von einer Kombination aus laufenden Erträgen aus dem operativen Geschäft, dem Verkauf von Vermögenswerten sowie der Portfoliozusammensetzung ab. Deshalb erfordern Infrastrukturstrategien eine besonders sorgfältige Portfoliokonstruktion, bei der Anlagen mit unterschiedlichen Liquiditätsprofilen kombiniert und durch umfassende Instrumente des Liquiditätsmanagements ergänzt werden.

Der britische Immobilienmarkt liefert zudem ein aufschlussreiches Beispiel dafür, wie offene Fondsstrukturen scheitern können und wie sich diese Schwächen beheben lassen. In den Jahren vor Einführung des LTAF-Regimes boten offene Immobilienfonds tägliche oder nahezu tägliche Rückgabemöglichkeiten, obwohl der Verkauf der zugrunde liegenden Immobilien oft mehrere Monate in Anspruch nahm. Dadurch entstand ein strukturelles Ungleichgewicht zwischen der Liquidität der Fondsanteile und der Illiquidität der Vermögenswerte. 

Im Vorfeld des EU-Referendums im Jahr 2016 standen Fondsmanager angesichts eines potenziellen Marktrisikos vor einer schwierigen Entscheidung: Entweder hielten sie erhöhte Liquiditätsreserven und nahmen in Kauf, dass Anleger Verwaltungsgebühren auf nicht investiertes Kapital kritisierten, oder sie investierten in REIT (Real Estate Investment Trusts), um synthetische Liquidität zu schaffen und setzten die Anleger damit der Volatilität der Kapitalmärkte aus. Keine dieser beiden Strategien erwies sich als tragfähig, als die Rücknahmeanträge sprunghaft anstiegen.

Inzwischen hat sich am Markt ein deutlich pragmatischerer Ansatz etabliert. Das gemeinsam mit der britischen Financial Conduct Authority (FCA) entwickelte LTAF-Regime basiert auf einer engeren Abstimmung zwischen der Liquidität der zugrunde liegenden Vermögenswerte und den Rückgabebedingungen des Fonds.⁶ Je nach Gesamtliquidität des zugrunde liegenden Portfolios sehen verschiedene LTAF unterschiedliche Rücknahmefristen vor, die von monatlichen Rückgabemöglichkeiten bis hin zu Rücknahmefenstern von 90 Tagen reichen.   

Wie ein gutes Liquiditätsmanagement aussieht

Eine der wichtigsten Lehren aus den Erfahrungen mit offenen Immobilienfonds im vergangenen Jahrzehnt ist, dass das Liquiditätsmanagement bei Evergreen-Fonds für Private Markets nicht erst nachträglich berücksichtigt werden darf, sondern von Anfang an integraler Bestandteil der Fondsstruktur sein muss. 

Aus unserer Sicht sollte der Liquiditätsrahmen vom Fondsmanager und nicht von den Anlegern bestimmt werden. Fondsmanager kennen ihre Portfolios, wissen, wie sich einzelne Vermögenswerte unter unterschiedlichen Marktbedingungen entwickeln, welche Verkaufszeiträume realistisch sind und wo natürliche Liquiditätsquellen entstehen. Die Rückgabebedingungen sollten daher aus dieser Analyse abgeleitet werden – und nicht aus den Präferenzen der Anleger. Sind beide Aspekte miteinander in Einklang, funktioniert die Struktur. Weichen sie voneinander ab, sind Probleme nahezu vorprogrammiert.

Ebenso wichtig ist ein kontinuierlicher Dialog mit den Anlegern. Die jüngsten Entwicklungen bei semiliquiden US-amerikanischen Private-Credit-Fonds haben gezeigt, dass viele Privatanleger ihre Anteile gleichzeitig zurückgeben wollten. Aufgrund der in diesen Fonds vorgesehenen strengen Rücknahmebeschränkungen war dies jedoch vielfach nicht möglich. 

Der institutionelle Privatkundenmarkt funktioniert hingegen anders. Bei beitragsorientierten Pensionsplänen, die als Master Trusts organisiert sind und von Treuhändern mit gut ausgestalteten Standardanlagestrategien verwaltet werden, ist das Herdenverhalten der Anleger deutlich begrenzt. 

Dieser Unterschied zwischen Privatanlegern und institutionellen Privatkunden verdient in der Diskussion über Evergreen-Strukturen größere Beachtung. Die Governance-Struktur beitragsorientierter institutioneller Anlagevehikel führt zu einem grundlegend anderen Risikoprofil. Die Entwicklungen in Teilen des US-Marktes waren daher eher das Ergebnis des Zusammenspiels von Anlageinstrument, Anlegerstruktur und sektoralen Belastungen als Ausdruck grundsätzlicher Schwächen von Evergreen-Strukturen selbst.

Aufschubmechanismen sind kein Zeichen einer fehlerhaften Fondskonstruktion. Sie zeigen vielmehr, dass die Fondsstruktur genau wie vorgesehen funktioniert. Die Möglichkeit, Rücknahmen in Phasen außergewöhnlicher Marktbelastungen aufzuschieben und dadurch die verbleibenden Anleger vor Vermögensverkäufen zu Abschlagspreisen zur Finanzierung von Rücknahmeanträgen zu schützen, ist einer der wesentlichen Vorteile des Evergreen-Modells. 

Nutzung von Evergreen-Strukturen und die Erwartungen der Anleger

Unsere aktuelle Private Markets Study 2026 zeigt, dass der Anteil der Investoren, die bereits Evergreen-Strukturen nutzen, je nach Anlageklasse der Private Markets zwischen 15% und 24% liegt. Am höchsten ist die Nutzung im Infrastrukturbereich, während Multi-Asset-Strategien das untere Ende der Skala bilden. Immobilien, Private Debt und Private Equity liegen mit jeweils rund 20% dazwischen. Noch aussagekräftiger ist jedoch die Entwicklungspipeline: Über alle fünf Anlageklassen hinweg gibt rund ein Drittel der Investoren an, den Einsatz von Evergreen-Strukturen aktiv zu prüfen.

Unter den aktivsten Anwendern befinden sich leistungsorientierte betriebliche Altersversorgungseinrichtungen. Sie weisen derzeit die höchsten Nutzungsquoten bei Immobilien (29%) und Infrastruktur (28%) auf. Evergreen-Strukturen bieten eine Lösung für eine spezifische und häufig unterschätzte Herausforderung von leistungsorientierten Versorgungseinrichtungen mit einem begrenzten Planungshorizont. Geschlossene Fonds mit mehrjährigen Kapitalbindungsfristen lassen sich zunehmend nur schwer mit den Anforderungen und Verpflichtungen dieser Versorgungseinrichtungen vereinbaren. Eine offene Fondsstruktur bietet eine natürlichere Lösung, wenn Versorgungseinrichtungen in die Phase der Risikoreduzierung eintreten.

Bei beitragsorientierten Vorsorgeeinrichtungen ist die Erwartung am größten, dass sich Evergreen-Strukturen langfristig als das dominierende Anlagevehikel für Private Markets etablieren werden – dies gaben 22% der Befragten an. Niedrige Mindestanlagesummen und ein einfacher Zugang, die insbesondere von beitragsorientierten Vorsorgeeinrichtungen als wichtige Merkmale hervorgehoben werden, spiegeln die praktischen Anforderungen wider, Private-Market-Allokationen schrittweise aus laufenden Beiträgen aufzubauen.

Versicherungsunternehmen stellen einen interessanten Sonderfall dar: Zwar ist die aktuelle Nutzung von Evergreen-Strukturen noch gering, gleichzeitig ziehen jedoch viele Versicherer diese Anlageform in Betracht. Dies deutet auf eine vorsichtige, aber grundsätzlich offene Haltung hin, während regulatorische und liquiditätsbezogene Fragestellungen weiter geklärt werden. 

Langfristig gehen die Befragten mehrheitlich davon aus, dass geschlossene Fonds und Evergreen-Strukturen künftig in etwa gleichberechtigt nebeneinander bestehen werden. Dies unterstreicht die Rolle von Evergreen-Fonds als zusätzliche Option im Instrumentarium institutioneller Anleger: Sie eignen sich für bestimmte Anlageziele und ergänzen traditionelle Fondsstrukturen, anstatt diese vollständig zu ersetzen. 

Ein struktureller Wandel

Was wir derzeit bei Evergreen-Anlagevehikeln beobachten, ist ein struktureller Wandel beim Zugang zu Private Markets. Dieser zeichnet sich bereits seit Jahren ab und spiegelt die veränderten Bedürfnisse der Anleger, Fortschritte bei der Gestaltung von Fondsstrukturen sowie den regulatorischen Wandel wider.

Das Modell geschlossener Fonds hat sich über viele Jahre bewährt und wird auch künftig für bestimmte Anwendungsfälle seine Berechtigung behalten. Für eine wachsende Gruppe institutioneller Anleger – von leistungsorientierten Pensionsplänen mit begrenztem Anlagehorizont über beitragsorientierte Vorsorgeplattformen, die kontinuierliche Mittelzuflüsse verwalten, bis hin zu Versicherungsunternehmen, die ihren Kapitaleinsatz optimieren – spricht immer mehr für den Zugang zu Private Markets über Evergreen-Strukturen.

Nach Analysen von MSCI erzielten Evergreen-Strukturen Renditen, die weitgehend mit denen traditioneller Private-Market-Anlagevehikel vergleichbar sind, und entwickelten sich in einigen Zeiträumen sogar besser als geschlossene Fonds. Das häufig vorgebrachte Argument gegen Evergreen-Strukturen, wonach Liquiditätsreserven die Rendite schmälern, lässt sich daher zunehmend schwerer aufrechterhalten.²

Es hat viele Jahre gedauert, bis sich Private Markets von einer Nischenanlage zu einem festen Bestandteil institutioneller Portfolios entwickelt haben. Der Aufstieg von Evergreen-Strukturen dürfte sich deutlich schneller vollziehen.