Illiquiditätsprämien bei Private Debt

An den Private-Debt-Märkten sind Illiquiditätsprämien ein zentraler Faktor in der Relative-Value-Analyse zwischen verschiedenen Segmenten dieses Marktes sowie im Vergleich zu den Public-Debt-Märkten, also den Anleihemärkten. Für Anleger, die einen langen Atem haben und langfristig Kapital bereitstellen können, stellen diese Prämien das Potenzial an zusätzlicher Rendite dar, die sie mit Private-Debt-Investments erwirtschaften können. Multi-Sector- oder opportunistischen Anlegern bietet sich damit die Möglichkeit, von Relative-Value-Chancen zwischen Private-Debt-Segmenten sowie von Preisverzerrungen gegenüber den Public-Debt-Märkten zu profitieren.

Seit Mitte 2022 folgen die Illiquiditätsprämien für IG-Private-Debt in allen Sektoren einem Aufwärtstrend, wie an Abbildung 1 abzulesen ist. Ausschlaggebend dafür war ein Marktumfeld mit einem Spread-Rückgang an den öffentlichen Märkten (ca. 130 Basispunkte seit Mitte 2022), während sich die Spreads bei Private Debt im Vergleich dazu besser behaupten konnten.¹ Daher hat sich die durchschnittliche Liquiditätsprämie für alle Sektoren im Jahr 2025 auf ca. 115 Basispunkte erhöht, die damit über ihrem langfristigen Durchschnitt liegt.

Strukturierte Finanzierungen haben als Marktsegment in der Vergangenheit höhere Illiquiditätsprämien generiert als Private Corporate Debt. Diesem Segment sind auch Verbriefungen zuzurechnen, für die Nischenstrukturen oder innovative Strukturen genutzt werden können, was mit einer „Komplexitätsprämie“ verbunden sein kann.

Abbildung 1: Illiquidity premia for investment grade private debt to Q4 2025 (basis points)

Past performance is not a reliable indicator of future returns. For illustrative purposes only. The value of an investment can go down as well as up and there is no guarantee that the forecasted return will be achieved.

Note: The illiquidity premia are calculated based on Aviva Investors’ proprietary deal information. There are various methodologies that can be employed to calculate the illiquidity premium. Please note that the illiquidity premia shown are measured against broad relevant public debt reference data, are rating band (not notch) matched and are not duration/maturity matched.

Source: Aviva Investors, ICE BofAML Sterling and Euro Investment Grade Corporate indices. Data as of December 31, 2025.

Die Spread-Verengung an den Anleihemärkten war Spiegelbild des Optimismus im Hinblick auf das Szenario einer „weichen Landung“ für die Weltwirtschaft, mit wieder dem Inflationsziel entsprechenden Preissteigerungsraten und Zinssenkungen der Bank of England, der Europäischen Zentralbank und der US Federal Reserve, die damit ihre Abkehr von einem restriktiven Kurs in der Geldpolitik vollziehen. Nach dem „Liberation Day“ am 2. April 2025 war an den öffentlichen Märkten eine gewisse Volatilität bei den Spreads zu beobachten, die mit einer Spread-Ausweitung einherging. Angesichts der nachlassenden Handelsspannungen und der Stabilisierung der Märkte liegen die Spreads von IG-Anleihen an den öffentlichen Märkten derzeit jedoch rund 20 Basispunkte unter dem Niveau vor dem Liberation Day (siehe Abbildung 2).

An den Daten wird vor allem eines deutlich: Illiquiditätsprämien sind nicht statisch, sondern verändern sich über den Marktzyklus. Außerdem entwickeln sich die Illiquiditätsprämien in den verschiedenen Private-Debt-Segmenten nicht im Gleichlauf, was auf eine jeweils unterschiedliche Marktdynamik schließen lässt.

Spreadentwicklung am Private-Debt-Markt

Ein wichtiger Faktor dabei sind die „trägen“ Spreads in Private-Debt-Segmenten, die nur langsam auf die Entwicklung bei Anleihen reagieren.

• Im Bereich Real Estate Debt bewegen sich die Spreads in der Regel am langsamsten. Erfahrungsgemäß korrelieren die Illiquiditätsprämien in diesem Bereich daher mit dem Immobilienzyklus. Wenn die Immobilienbewertungen sinken, fallen auch die Illiquiditätsprämien, und bei wieder steigenden Bewertungen erholen sich die Prämien ebenso.
• Im Bereich Infrastructure Debt sind die Spreads leicht träge und folgen den Public-Debt-Märkten nur allmählich.

• Im Bereich Private Corporate Debt ist die Trägheit der Spreads am geringsten. In diesem Segment vollzieht sich die Anpassung an das Spreadniveau bei Anleihen am schnellsten. Langfristig dürften sich die Illiquiditätsprämien also tendenziell in einer engeren Spanne bewegen. So sind auch die höchsten Illiquiditätsprämien in Phasen höherer Marktvolatilität, insbesondere bei geringer Verfügbarkeit von Kapital aus traditionellen Finanzierungsquellen, zu beobachten.

Abbildung 3 zeichnet ein nuancierteres Bild von der Spreadentwicklung. Für Anleger heißt dies, dass bei Private Debt ein Multi-Asset-Ansatz sinnvoll sein kann, können sie damit doch die aus den Bewertungsunterschieden zwischen den verschiedenen Segmenten resultierenden Anlagechancen nutzen.

Abbildung 3: Preisentwicklung in den Private-Debt-Segmenten

Past performance is not a reliable indicator of future returns.

Note: ILP = Illiquidity Premia.

Source: Aviva Investors, 2026.

2025 markierte ein neues Rekordhoch in der Aktivität am europäischen Infrastructure-Debt-Markt, getragen von anhaltend hoher Transaktionsintensität in den Bereichen Energiewende und digitale Infrastruktur.

Am europäischen Infrastructure-Debt-Markt setzte sich mit Volumina in einer Größenordnung von 80 Mrd. EUR in Q4 der Aufwärtstrend der letzten Jahre fort Angeführt wurde die Rangliste der Mega-Deals in diesem Zeitraum von 23 Transaktionen mit einem Finanzierungsvolumen von mehr als 1 Mrd. EUR. Spitzenreiter war dabei das Kernkraftwerk Sizewell C in Großbritannien. Das Gesamtvolumen von 48 Mrd. EUR umfasst auch eine über eine Exportkreditagentur finanzierte Tranche von 6,2 Mrd. EUR. Den Rest stellte die britische Regierung Anfang des Jahres über den National Wealth Fund bereit.

Weitere nennenswerte Transaktionen sind die MasOrange/Vodafone-Refinanzierung sowie die Finanzierung des Offshore-Windparks Hornsea 3 vor der britischen Küste. Insgesamt entfielen auf Transaktionen in Großbritannien 24 Mrd. GBP des Gesamtvolumens für den europäischen Markt. Spanien, Italien und Deutschland mit den höchsten Werten lagen nur leicht darüber. Im Sektorvergleich hatte Erneuerbare Energien mit einem Volumen von 27 Mrd. EUR aus 143 Transaktionen die Nase vorn. Innerhalb dieses Sektors war das Segment Solar am stärksten (11,7 Mrd. EUR), gefolgt von Glasfaser (8 Mrd. EUR).

Am britischen Real-Estate-Debt-Markt herrschte das gesamte Jahr 2025 über hoher Wettbewerbsdruck. Zum Jahresende konnten einige Transaktionen unter Dach und Fach gebracht werden, und die Deal Pipeline der Kreditgeber für 2026 füllt sich bereits. Diese waren weiterhin sehr aktiv. Der Schwerpunkt lag nach wie vor auf Refinanzierungen, doch auch die Finanzierung von Objektkäufen und Entwicklungsprojekten hat zugenommen.

Mit wachsender Zuversicht am Markt wurden mehrere große Portfolios zum Verkauf angeboten, insbesondere in den Segmenten Industrie und Wohnimmobilien. Diese Transaktionen erfreuten sich regen Interesses von Kreditgeberseite.

Die Margen sind bei höher rentierlichen Strategien und vorrangigen Krediten unter Druck geraten, letztere sind unter Relative-Value-Gesichtspunkten jedoch nach wie attraktiv im Vergleich zu Anleihen.

Am breiter gefassten europäischen Real-Estate-Debt-Markt sind dieselben Trends zu beobachten. Die Entwicklung befindet sich dort jedoch noch in einem früheren Stadium, mit steigender Tendenz beim Finanzierungsvolumen. Manche Kreditgeber sind jedoch nach wie vor zurückhaltend und/oder legen den Fokus auf ihr Bestandsportfolio. Bei den Objekten, die sich am Markt der größten Beliebtheit erfreuen, sind die Preise für eine Kreditfinanzierung gesunken. In Marktsegmenten mit weniger starker Nachfrage wie Teilen des Marktes für Büro- und Einzelhandelsimmobilien ist dieser Preisrückgang indes deutlich weniger stark ausgeprägt.

Die angespannte Finanzierungssituation hielt in Q4 2025 weiter an. Je nach Sektor und Abhängigkeit von geopolitischen Einflussfaktoren wie den US-Zöllen bot sich indes durchaus ein gemischtes Bild. Die Illiquiditätsprämien bewegen sich bei Private Corporate Debt nach wie vor auf hohem Niveau. 

Mit sinkenden Zinsen rechnen wir mit einer Angebotsausweitung bei IG-Emittenten, insbesondere in den Marktsegmenten unterhalb von Staatsanleihen sowie in regulierten Marktsegmenten. Hier sehen wir wieder Privatplatzierungen festverzinslicher Papiere mit längeren Laufzeiten.

Die USA und Kontinentaleuropa boten weiterhin höhere risikobereinigte Renditen als der britische Markt mit seinem strukturellen Ungleichgewicht, da das Anlagekapital britischer Versicherer das Angebot am Markt übersteigt. In den Marktsegmenten unterhalb des Investment-Grade-Bereichs verharrten die Spreads auf einem im historischen Vergleich niedrigen Niveau, waren aber volatiler als im IG-Segment.

Das M&A-Segment erholte sich in Q4 nur allmählich, und wir hielten an einem konservativen Fokus auf besicherte Transaktionen mit geringem Verschuldungsgrade in defensiven Sektoren fest. Dieser Ansatz stand in Einklang mit heterogenen Fundamentaldaten bei den Unternehmen zum Jahresende. Eine Lockerung der Zinsschraube im Laufe des Jahres 2026 dürfte für Unternehmen zu einer Entlastung beim Schuldendienst beitragen, was sich positiv auf die für den Kreditmarkt relevanten Fundamentaldaten auswirken dürfte.

Der Private-Credit-Markt zog in Q4 über alle Segmente spürbar an. Bei Direktkrediten waren steigende Volumina zu verzeichnen, und bei größeren Transaktionen kam wieder mehr Bewegung in den Markt. Dieser Aufwärtstrend fällt mit einem breiter angelegten Wachstumstrend bei Spezialfinanzierungs- und Structured-Credit-Strategien zusammen. Dieser ist vor dem Hintergrund neuer Entwicklungen im Aufsichtsrecht zu sehen, die auf größere Transparenz, einen höheren beim Kreditgeber verbleibenden Eigenanteil des wirtschaftlichen Risikos und stärkere Standardisierung ausgerichtet sind (z. B. Änderungen an den regulatorischen Rahmenbedingungen für CLOs in Europa). Parallel dazu sind ESG- und Nachhaltigkeitsthemen bei Verbriefungen wieder im Kommen, sodass nach einem schwächeren Jahr 2025 nun 2026 wieder mit einer stärkeren Emissionstätigkeit zu rechnen ist.

In Q3 gab es sowohl bei Limited Partnern als auch bei General Partnern wieder Anzeichen für höheren Liquiditätsbedarf. Dieser Trend setzt sich fort. So werden beispielsweise wieder mehr Collateralised Fund Obligations (CFOs) und auf einen Feeder-Fonds bezogene, geratete Schuldverschreibungen emittiert. Auch Continuation Vehicles erfreuen sich wachsender Beliebtheit. Dabei handelt es sich um spezialisierte Fondsstrukturen, die es ermöglichen, bestehende Portfoliounternehmen über die übliche Laufzeit eines Private Equity-Fonds hinaus zu halten. Der Sekundärmarkt für Private-Markets-Anlagen und -Portfolios ist ebenfalls liquider als in der ersten Jahreshälfte des vergangenen Jahres.

Diese Entwicklungen vollziehen sich gleichzeitig mit einer breiter angelegten Verschiebung in der Marktinfrastruktur. In Q4 war eine wachsende Tokenisierung von Vermögenswerten und die zunehmende Nutzung KI-gestützter Tools zu beobachten, die für höhere Effizienz in der Abwicklung, transparenteres Reporting und höhere regulatorische Standards am Markt für strukturierte Finanzierungen sorgen.