Le damos la bienvenida a la primera edición de Fixed Income Compass, una nueva serie prospectiva diseñada para ofrecer una visión estructurada y estratégica de todo el espectro de clases de activos de renta fija.
Lea este artículo para comprender:
- Cómo nuestros “Matrix Pods” han colaborado para elaborar una perspectiva global sobre la renta fija.
- Por qué esperamos que las curvas de rendimiento suban en todos los mercados, excepto en Japón.
- La oportunidad que ofrece la deuda de los países emergentes en divisa local.
Compass se basa en los conocimientos de nuestros “Matrix Pods”. Se trata de foros interfuncionales que reúnen a gestores de carteras, estrategas, economistas y operadores para generar opiniones prospectivas y consensuadas sobre las principales clases de activos de renta fija.
Cada trimestre, Compass integra las perspectivas macroeconómicas descendentes con la información de mercado ascendente para ofrecer una previsión bien fundamentada.
De este modo, los inversores obtienen una visión clara y precisa de los principales factores de riesgo, lo que les ayuda a orientar el posicionamiento de sus carteras y a mejorar la toma de decisiones en las principales clases de activos de renta fija.
Introducción
El Compass de este trimestre refleja una postura prudente pero optimista frente a un panorama macroeconómico en constante evolución. Aunque la incertidumbre persiste, especialmente en torno a la inflación, la política de los bancos centrales y el crecimiento mundial, seguimos identificando oportunidades selectivas, principalmente en los tipos de interés del Reino Unido, los mercados monetarios y en la deuda en divisa local de los países emergentes.
En lo que respecta a los tipos de interés y los bonos gubernamentales, mantenemos una visión moderadamente positiva sobre los gilts y los tipos a corto plazo del Reino Unido, y en Estados Unidos estamos adoptando una postura más neutral, ya que los riesgos parecen más equilibrados. Esperamos que las curvas de rendimiento suban en la mayoría de los principales mercados, impulsadas por una posible flexibilización de la política monetaria y la vuelta a la normalidad de las condiciones de mercado. La flexibilidad y la selectividad siguen siendo fundamentales para gestionar la duración y el posicionamiento en la curva de rendimiento en todas las regiones.
Los mercados de crédito muestran signos de tensión, especialmente en los segmentos de alto rendimiento (HY), donde los recientes impagos han evidenciado las vulnerabilidades. El crédito con grado de inversión (GI) sigue siendo más resiliente; sin embargo, adoptamos un enfoque prudente y nos centramos en la calidad y los vencimientos más cortos. El crédito privado también está bajo la lupa, y algunos episodios aislados de tensión refuerzan la importancia de permanecer alerta.
Los países emergentes (PE) siguen destacando. Preferimos la deuda en divisa local de los PE frente a la divisa fuerte, lo que refleja un perfil de riesgo/rentabilidad más atractivo, unos fundamentales sólidos y una perspectiva positiva para los mercados locales. En nuestra opinión, algunas divisas de los PE ofrecen oportunidades interesantes, especialmente aquellas con altos rendimientos y perspectivas nacionales favorables.
En general, nuestro posicionamiento refleja un enfoque disciplinado que busca equilibrar las oportunidades de ingresos con una gestión minuciosa del riesgo, en un contexto de cambio de la política monetaria y evolución de la dinámica del mercado (véase la tabla resumen de Matrix Pod en la figura 1).
Figura 1: Matrix Pod summary – fixed income allocation overview
Note: Duration; a positive score indicates bond yields expected to fall, negative to rise. Curve; a positive score indicates a steeper yield curve expected, negative a flatter.
Source: Aviva Investors. Data as of October 2025.
Liquidity Pod: perspectiva constructiva pero con reservas
El equipo se muestra moderadamente optimista con respecto a los tipos a corto plazo del Reino Unido y neutral en relación con los de Estado Unidos, ya que los riesgos parecen estar equilibrados. Mantenemos una postura optimista con respecto a los mercados monetarios, moderadamente optimista en cuanto a los gilts, neutral frente a los bonos garantizados y los valores respaldados por activos (ABS), y negativa en lo que respecta a los bonos corporativos.
Macroeconomía y tipos de interés
El equipo mantiene una postura moderadamente optimista respecto a los tipos de interés a corto plazo del Reino Unido, mientras que adopta una perspectiva neutral en relación con los de Estados Unidos, que previamente ofrecían un sesgo alcista. En Europa, no se prevén ajustes en el tipo de depósito del Banco Central Europeo durante los próximos seis meses.
Mercados monetarios
Los diferenciales ofrecen un precio atractivo en los mercados de la libra esterlina, el euro y el dólar estadounidense, y mantienen un sesgo alcista.
Bonos gubernamentales
Hemos mejorado nuestra valoración de los diferenciales de los gilts británicos, pasando de una posición neutral a una moderadamente optimista, en respuesta al reciente aumento de los rendimientos de los gilts a corto plazo frente a los tipos de los swaps. Aunque hay algo de incertidumbre ante el próximo presupuesto, nuestra hipótesis base contempla la presentación de un paquete de medidas capaz de tranquilizar suficientemente a los mercados. Mantenemos una visión pesimista respecto a los diferenciales de los bonos alemanes frente a los swaps. La figura 2 ilustra nuestra perspectiva optimista sobre los diferenciales de los gilts británicos, así como nuestro sesgo negativo en relación con los diferenciales de crédito.
Figura 2: Converging z-spreads – sterling short duration IG credit versus UK gilt (basis points)
Past performance is not a reliable indicator of future returns.
Note: Z-spread (zero-volatility spread) is a measure used to understand the extra yield a bond offers compared to a risk-free Treasury bond.
Source: Aviva Investors, Bloomberg. Data as of October 10, 2025.
Crédito y ABS
Mantenemos una perspectiva negativa sobre el crédito, dado que los diferenciales, históricamente ajustados, probablemente se mantendrán en estos niveles hasta finales de año, lo que limitaría el potencial alcista. Las oportunidades se concentran principalmente en los segmentos con calificaciones más bajas dentro del espectro crediticio. Nuestra postura sobre los ABS sigue siendo neutral, aunque persisten algunas oportunidades en subsectores como los ABS automovilísticos y los CLO, donde los inversores pueden beneficiarse de una prima por complejidad.
Cómo afecta al posicionamiento y a la implementación
En términos generales, el equipo continúa favoreciendo la flexibilidad y la selectividad, equilibrando las oportunidades de carry con una gestión disciplinada del riesgo, en un contexto de evolución constante de la política monetaria.
Duration and Curve Pod: posición larga en el Reino Unido y EE. UU., y posición corta en Japón y Canadá
El equipo mantiene una tendencia alcista en todos los mercados, excepto en Japón. Mantenemos un sesgo de duración alcista en Reino Unido y bajista en Japón, y hemos vuelto a una postura neutral en Estados Unidos tras la reciente recuperación.
Perspectivas regionales
EE. UU.
Hemos adoptado una duración neutral en el extremo corto de la curva, ya que los precios ahora parecen razonables tras la reevaluación de las expectativas de política monetaria provocada por las preocupaciones sobre el mercado laboral. Esperamos que el extremo corto se mantenga estable por nuevos recortes de la Fed, mientras que, en el largo plazo, la incertidumbre sobre el crecimiento y la inflación debería seguir favoreciendo una curva de rendimiento más pronunciada.
Reino Unido
Mantenemos una visión optimista sobre la duración, favoreciendo un sesgo largo, y consideramos que los riesgos continúan inclinándose hacia nuevos recortes en 2026, en un contexto de menor inflación, pero con un mercado laboral débil. El tema central del cuatro trimestre será la forma de la curva de tipos y los niveles de rendimiento a 10 años o más, antes y después del presupuesto, así como en la capacidad del ministro de Hacienda para tranquilizar al mercado de los gilts.
Europa
Conservamos una duración corta y un sesgo al alza, en previsión de rendimientos más elevados a medio y largo plazo. Nuestra visión económica sigue siendo positiva y nuestra perspectiva sobre la inflación ha mejorado. Esperamos que los rendimientos alemanes continúen abaratándose gradualmente a medida que el mercado se ajuste a un mayor volumen de emisión.
Japón
Mantenemos una perspectiva a corto plazo, aunque más reducida, de cara al cuarto trimestre, dado que seguimos viendo riesgos al alza para nuestros objetivos de rendimiento. A pesar de la reciente subida de la curva japonesa (véase la figura 3), hemos mantenido un sesgo de aplanamiento motivado por las preocupaciones fiscales, a la espera de que el Banco de Japón (BdJ) lleve a cabo una nueva subida en los próximos meses.
Figura 3: The Japanese curve has steepened excessively on fiscal concerns
Past performance is not a reliable indicator of future returns.
Note: five-year Japanese government bond (JGB) yields shown versus the spread between five-year and 15-year JGB yields.
Source: Aviva Investors, Bloomberg. Data as of October 3, 2025.
Canadá
Tras la bajada de tipos en septiembre, consideramos que los precios actuales son razonables, por lo que hemos adoptado nuevamente una duración neutral. No obstante, seguimos evaluando los riesgos de un posible deterioro adicional de la economía canadiense. Mantenemos nuestra preferencia por los bonos con curvas pronunciadas, y el presupuesto del cuarto trimestre será clave para valorar el impacto en los rendimientos.
Cómo afecta al posicionamiento y a la implementación
En Estados Unidos, mantenemos una posición en el pronunciamiento de la curva, con un sesgo neutral a largo plazo en el extremo corto y un sesgo neutral a corto plazo en los vencimientos superiores a 10 años. En Europa, conservamos una posición de duración corta y en el pronunciamiento de la curva de cara al cuarto trimestre, aunque adoptamos un enfoque más cauteloso. En Japón, mantenemos un sesgo de aplanamiento, dado que se prevé que los ajustes de política del BdJ sigan siendo graduales.
Credit Pod: descompresión y tensión en el alto rendimiento
Los mercados de crédito se mantienen en el extremo más restrictivo de sus rangos recientes. Sin embargo, el colapso de First Brands y Tricolor ha recordado al mercado los riesgos asociados al alto rendimiento y los préstamos. El equipo mantiene una visión constructiva respecto a los fundamentales del crédito, aunque prudente en cuanto a las valoraciones. Favorece una asunción selectiva de riesgos en emisores de mayor calidad, al tiempo que conserva una postura defensiva en sectores expuestos a presiones de refinanciación. La figura 4 ilustra cómo ha evolucionado el precio del préstamo de First Brands con vencimiento en 2027 en las últimas semanas.
Figura 4: First Brands’ 2027 loan price (basis points)
Past performance is not a reliable indicator of future returns.
Source: Aviva Investors, Bloomberg. Data as of October 10, 2025.
Macroeconomía y fundamentales
La trayectoria de crecimiento global sigue una tendencia bajista, con el cierre estadounidense como otro factor en contra. No obstante, los mercados de renta variable siguen al alza. Los fundamentales del segmento CCC han sido débiles y han observado un deterioro del apalancamiento y la cobertura de intereses. En contraste, se espera que los fundamentales del segmento de GI mantengan una mayor resiliencia en este entorno, salvo en sectores con desafíos estructurales, como el de la automoción y el químico.
Valoración y aspectos técnicos
Los diferenciales permanecen ajustados en términos generales, aunque se ha observado un ligero debilitamiento del mercado ante el resurgimiento del riesgo político en Francia. Los aspectos técnicos se han mantenido firmes, aunque se percibe una desaceleración en los flujos hacia los mercados de crédito, sobre todo en el segmento de alto rendimiento. Un giro hacia salidas significativas y constantes en este segmento podría aumentar la debilidad reciente.
Perspectivas por clase de activos
GI global
El mercado de GI sigue mostrando unos aspectos técnicos sólidos, a pesar del volumen récord de emisiones registrado en los últimos meses. Si bien algunos sectores presentan tendencias estructurales negativas, consideramos que el mercado de GI debería seguir contando con un respaldo generalizado en los próximos meses.
HY global
El mercado de alto rendimiento está bifurcado: los diferenciales a nivel de índice están dominados por créditos CCC muy débiles, mientras que los segmentos con calificaciones más altas siguen recibiendo apoyo. En un contexto de ralentización del crecimiento, anticipamos un rendimiento inferior por parte de los bonos de HY con calificaciones más bajas.
Cómo afecta al posicionamiento y a la implementación
El equipo recomienda una postura precavida, priorizando el riesgo direccional asociado al carry. El posicionamiento refleja una preferencia por activos líquidos y resilientes, con una exposición moderada a la duración y un interés por las oportunidades de valor relativo, en lugar del riesgo beta general. La volatilidad podría generar oportunidades tácticas, especialmente en PE y en bonos con GI a corto plazo.
“Deuda privada: el valor relativo persiste, pero la selectividad es clave”
La deuda privada continúa siendo atractiva, especialmente en un contexto de tipos básicos más elevados y primas por iliquidez alcanzables que han superado sus promedios a largo plazo. No obstante, el aumento de la competencia exige una mayor selectividad. Las tensiones recientes en el crédito privado pueden considerarse eventos idiosincrásicos, aunque no debe descartarse la posibilidad de que se produzcan nuevos episodios de este tipo. Finalmente, dada la naturaleza opaca del crédito privado, no pueden establecerse los vínculos entre las líneas de crédito, por lo que seguimos atentos a cualquier señal de exceso.
Emerging Markets Pod: sobreponderación de la divisa local y precaución con el crédito
El equipo mantiene una marcada preferencia por la deuda en divisa local de los PE frente a la divisa fuerte, lo que refleja un perfil de riesgo/rentabilidad más atractivo, unos fundamentales sólidos y una perspectiva positiva para los mercados locales.
El gráfico superior de la figura 5 muestra que los rendimientos reales a diez años en los mercados de bonos locales de los PE se sitúan cerca del extremo superior de su rango histórico, mientras que el gráfico inferior presenta su puntuación z, que ilustra cómo se comparan los rendimientos actuales con los promedios a largo plazo.
Figura 5: Emerging market real yields – elevated and historically strong
Past performance is not a reliable indicator of future returns.
Note: The z-score shows how far a value is from its historic average, helping identify if it’s unusually high or low.
Source: Aviva Investors, Macrobond. Data as of August 31, 2025.
Macroeconomía y fundamentales
La deuda de los PE muestra resiliencia gracias a superávits fiscales, una reducción de la deuda y el compromiso del FMI. La debilidad del USD y la estabilidad en los precios del petróleo favorecen los ciclos de flexibilización, la estabilidad monetaria y la acumulación de reservas en condiciones favorables.
Valoración y aspectos técnicos
Los diferenciales de los PE se mantienen en niveles razonables. El HY ofrece oportunidades de valor selectivo, mientras que los diferenciales de GI siguen históricamente ajustados, pero están bien respaldados. Los aspectos técnicos siguen siendo favorables, con una emisión limitada y una base de inversores más amplia que contribuye a la estabilidad y la demanda del mercado.
Perspectivas por clase de activos
Deuda de los PE en divisa local
Consideramos que esta clase de activos destaca por su atractivo, respaldada por fundamentales sólidos, balances reforzados y el efecto favorable de la debilidad del USD. La combinación de valoraciones atractivas, tipos reales elevados y condiciones externas favorables debería contribuir a que los tipos de los PE obtengan mayor rentabilidad que los países desarrollados.
Divisas de los PE
Las tendencias subyacentes siguen apuntando a una posible debilidad adicional del dólar a medio plazo frente a las divisas de los PE. Nos decantamos por las opciones de alto rendimiento con fundamentos ascendentes sólidos, como la lira turca y la libra egipcia, así como otras divisas de alto rendimiento como el real brasileño, el rand sudafricano y el peso mexicano.
Crédito soberano de los PE
Aunque los fundamentales del crédito de los PE siguen siendo sólidos, las valoraciones lo reflejan en buena medida. Hemos rebajado la calificación del alto rendimiento de los PE de neutral a negativa, y consideramos que cualquier oportunidad en este ámbito se encuentra en casos idiosincrásicos dentro del universo con calificaciones más bajas, como Ucrania y Argentina.
Cómo afecta al posicionamiento y a la implementación
A pesar de las perspectivas positivas, las asignaciones reales de cartera a los PE en divisa local siguen siendo modestas (alrededor del 5%), lo que refleja los retos de implementación, como la liquidez, la volatilidad y la complejidad operativa. Se observa un creciente interés por desarrollar una lista de mercados locales más adecuados para la inversión, con el objetivo de alinearlos mejor con las carteras principales y mejorar la eficiencia en la ejecución.
Protección: principales riesgos a tener en cuenta y cómo los gestionamos
El mercado de tipos de interés permanece en un entorno de rango de negociación ajustado, ya que el consenso del mercado se sitúa en torno a un tipo terminal del 3% en Estados Unidos. No obstante, una subida significativa de los rendimientos y un aplanamiento bajista de la curva (donde los tipos a corto plazo suben más que los de largo plazo) siguen siendo los principales riesgos para las carteras. Empleamos estrategias de cobertura mediante opcionalidad para hacer frente a una subida de los tipos.
El equipo mantiene su previsión de un aumento de los diferenciales, en un contexto de indicadores técnicos aún positivos y valoraciones que permanecen muy ajustadas. Sin embargo, los recientes acontecimientos en el ámbito crediticio, como los casos de Tricolor y First Brands, plantean la posibilidad de una descompresión de los diferenciales, con un impacto mayor en el segmento de HY frente al de GI. En este sentido, hemos desarrollado estrategias para afrontar un posible aumento más generalizado en los diferenciales de HY.
En los PE, los principales riesgos incluyen una significativa debilidad de la renta variable, los aranceles sobre las economías de los PE y la revalorización de la prima de plazo. Buscamos coberturas eficientes y de bajo coste frente al principal factor negativo: la fortaleza del dólar.
