In questo numero di Bond Voyage, il nostro team Solutions analizza le cause dell’allargamento dello spread tra gilt e swap e le relative implicazioni per gli investitori in titoli di Stato, in particolare per le compagnie assicurative.
Leggi questo articolo per scoprire:
- Perché lo spread tra i titoli di Stato britannici (gilt) e i tassi swap è aumentato
- Le forze tecniche e normative alla base di questi movimenti
- Quali sono le implicazioni per le strategie di investimento delle compagnie assicurative
Cosa sono gli swap sui tassi di interesse?
Gli swap sui tassi di interesse sono accordi tra due parti per scambiarsi nel tempo flussi contrapposti di pagamento di interessi, per un periodo di tempo prestabilito.
Quindi, cosa si intende per swap spread?
Uno swap spread indica la differenza tra:
- il tasso fisso di uno swap sui tassi di interesse
- il rendimento di un titolo di Stato (come un gilt britannico) con la stessa scadenza
Questo spread oscilla in base a diversi fattori:
- aspettative di mercato per i tassi di interesse, inflazione e crescita economica
- dinamiche di domanda e offerta nei mercati obbligazionari
- percezione dell’affidabilità creditizia dell’emittente del titolo obbligazionario e della controparte dello swap
- condizioni di liquidità nei mercati dei titoli di Stato e degli swap
…e perché lo spread si sta allargando?
Negli ultimi anni, lo spread tra i gilt britannici e i tassi swap è aumentato in modo significativo e rimane elevato, con i gilt che attualmente offrono agli investitori un rendimento nettamente superiore rispetto agli swap. Riteniamo che vi siano tre motivi principali alla base di questo dato.
1. Diminuzione della domanda di strumenti di copertura da parte dei fondi pensione
Il Regno Unito ha beneficiato per molti anni di un sistema pensionistico nazionale che acquistava grandi volumi di gilt per gestire i rischi derivanti dalle proprie passività.
Ciò ha avuto l’effetto di generare una domanda strutturale nel mercato dei gilt, permettendo al Regno Unito di emettere grandi quantità di titoli di Stato a lunga scadenza. Oggi i fondi pensione a prestazione definita sono meglio capitalizzati, con un ammontare di passività notevolmente ridotto e livelli di copertura migliorati. Di conseguenza, la necessità di acquistare ulteriori titoli di Stato si è notevolmente ridotta, limitando la domanda proveniente da questa categoria storica di investitori.
2. Incremento nell’emissione di gilt
D’altro canto, il governo britannico prevede di raccogliere circa 250 miliardi di sterline quest’anno tramite l’emissione di gilt per soddisfare il proprio fabbisogno di finanziamento, e una cifra simile nei prossimi anni. Questa ampia e continua offerta, unita a un cambiamento nella domanda, ha portato a un significativo aumento degli spread tra gilt e swap. Ad esempio, un gilt a 30 anni offre agli investitori un rendimento superiore di oltre 80 punti base annui rispetto a uno swap di pari durata.
3. Incertezza sul fronte politico e fiscale
Oltre alla dinamica tra domanda e offerta, l’impatto dell’incertezza politica e dei dibattiti sulla politica fiscale sta rendendo la volatilità una caratteristica ricorrente del mercato degli swap spread.
Cosa significa investire oggi per le assicurazioni: come muoversi in questo nuovo scenario
L’ampliamento degli swap spread offre opportunità e rischi per gli assicuratori, principalmente in funzione della strategia di copertura adottata. Le compagnie assicurative nei rami vita e danni scontano le proprie passività utilizzando swap, in conformità alla normativa Solvency II; tuttavia, gli attivi in cui investono sono perlopiù strumenti a reddito fisso, valutati in base ai titoli di Stato di riferimento. Questo genera variazioni di valore tra attività e passività, influenzando inoltre l’efficacia della copertura contro il rischio di tasso di interesse.
Quale potrebbe essere l’entità di questa variazione? Dal grafico della Figura 1 si osserva che il fenomeno può dipendere dalla durata, con le scadenze brevi che mostrano variazioni più ampie e una maggiore volatilità.
Figura 1: Gilt spread over swaps of different maturity (basis points)
Note: Barclays Live constant maturity gilts used for each tenor.
Source: Aviva Investors, Barclays Trading, S&P Global Market Intelligence, Aladdin. Data as of September 1, 2025.
Di conseguenza, le compagnie assicurative con sede nel Regno Unito, che investono prevalentemente in obbligazioni in sterline a reddito fisso e le utilizzano per coprire il rischio di tasso di interesse, possono registrare fluttuazioni significative nel proprio rapporto SCR (Solvency Capital Requirement).1
Nel Modello Standard di Solvency II, i gilt non sono soggetti a requisiti di capitale, quindi sfruttare questo spread aggiuntivo può generare rendimenti efficienti in termini di capitale. Tuttavia, data la volatilità dello swap spread, è importante essere in grado di mantenere la posizione a lungo termine. Osservando gli spread di pareggio nella Figura 2, si nota che non è necessario un ampio allargamento degli spread prima che i rendimenti aggiuntivi vengano annullati dalle perdite in conto capitale.
Figura 2: Breakeven spreads of gilts (basis points)
Note: Breakeven spreads calculated using Barclays Live constant maturity gilts for each tenor.
Source: Aviva Investors, Barclays Trading, S&P Global Market Intelligence, Aladdin. Data as of September 1, 2025.
Data la persistente volatilità prevista negli swap spread e i rischi di eventi associati, come il prossimo annuncio di bilancio, è importante che le compagnie assicurative tengano conto di questo rischio quando progettano le loro strategie di investimento e di copertura. Una strategia ben progettata consentirà alle compagnie assicurative di trarre vantaggio dalla volatilità anziché esserne penalizzate.
