Los límites se difuminan

Lea este artículo para comprender:

• Por qué un punto de vista soberano y basado en los tipos de interés es cada vez más importante para la inversión crediticia
• Cómo se están difuminando los límites entre los países emergentes y los desarrollados
• El valor de la colaboración entre equipos y las perspectivas compartidas

Los límites entre las clases de activos tradicionales se difuminan ante la convergencia de la política macroeconómica y la dinámica de los mercados. Y los datos, los acontecimientos y los activos, que antes se consideraban periféricos, ahora influyen en la rentabilidad de las carteras. Algunos pueden presentar riesgos, mientras que otros ofrecen importantes ventajas. Esta superposición está haciendo que la deuda y el crédito de los países emergentes sean una opción cada vez más atractiva para los inversores de los países desarrollados.

En cuanto a los países emergentes, las emisiones primarias siguen despertando interés a nivel mundial. Los bonos soberanos de países como Chile y Polonia ahora rivalizan con sus homólogos de los países desarrollados con calificaciones similares, y despiertan el interés de los inversores que compran y mantienen sus activos. La reclasificación de Catar y Kuwait como mercados desarrollados los excluye de los índices soberanos de países emergentes de J.P. Morgan. En el otro extremo del espectro, los inversores en deuda en dificultades se han beneficiado de las reestructuraciones en determinados países emergentes, atraídos por el potencial de recuperación de los fundamentales y de rendimientos extraordinarios. Cada vez más, los activos de los países emergentes están ganando terreno entre los inversores que, tradicionalmente, se centraban en los países desarrollados.

Los mercados de bonos de grado de inversión y de alto rendimiento también están en proceso de convergencia. La constante rotación de estrellas emergentes y ángeles caídos está difuminando los límites entre estas categorías. Los inversores están ampliando los límites, buscando diversificación y nuevas fuentes de valor, incluso respetando las restricciones de los mandatos.

En la actualidad, los mercados de crédito están más condicionados que nunca por factores macroeconómicos. La inflación, la volatilidad de los tipos y la política fiscal afectan a todas las clases de activos. Por ejemplo, los aranceles son una preocupación global. Los gestores de títulos con grado de inversión se benefician de las aportaciones no solo de los especialistas en tipos de interés, sino también de sus homólogos de los países emergentes. Los mercados de alto rendimiento y los países emergentes comparten múltiples características y riesgos, y el intercambio de información entre equipos resulta cada vez más valioso.

La importancia de una perspectiva en materia de deuda soberana

Incorporar una perspectiva en materia de deuda soberana y de tipos de interés se está convirtiendo en esencial a la hora de invertir en crédito.

Cuando los diferenciales crediticios son estrechos, los tipos de interés contribuyen de manera significativa al rendimiento. Cuando los tipos suben, como se ha visto recientemente en Estados Unidos y Reino Unido, la dinámica de los diferenciales cambia. Las medidas adoptadas por los bancos centrales afectan a otros ámbitos además de la deuda pública: diferenciales de los bonos con grado de inversión se ajustan, las ventanas de refinanciación se abren o se cierran y las curvas de crédito se remodelan. No tener una visión prospectiva de los tipos puede significar perder oportunidades.

Por ejemplo, a fecha de agosto de 2025, creemos que la prima incorporada en los rendimientos de determinados bonos gubernamentales podría estar distorsionando la valoración del crédito. En consecuencia, en los niveles actuales, creemos que las empresas siguen ofreciendo una valoración razonable, más que elevada. La preocupación por la solvencia de algunos gobiernos occidentales nos lleva a basarnos más en parámetros como los diferenciales de los swaps para valorar el riesgo corporativo, en lugar del diferencial con respecto al gobierno. De este modo, se elimina mejor el creciente riesgo crediticio que se está infiltrando en los rendimientos de la deuda pública y se obtiene una valoración crediticia pura. Sin embargo, para poder apreciar esta situación es necesario adoptar una perspectiva soberana.

Por el contrario, el aumento de los diferenciales de los bonos con grado de inversión puede indicar riesgos de recesión, e influir en el posicionamiento de los tipos. Esta interdependencia pone de relieve las limitaciones del análisis compartimentado. El tratamiento por separado de los tipos y el crédito puede dar lugar a lagunas de información, una gestión del riesgo deficiente y la pérdida de alfa. Aún así, muchos gestores de activos siguen separando estas funciones.

Una perspectiva soberana, que durante mucho tiempo ha sido fundamental para el crédito corporativo de los países emergentes, ahora también es crucial en los contextos de los países desarrollados, como Italia, España e incluso el Reino Unido, porque los países desarrollados se enfrentan ahora a retos similares a los de los países emergentes, desde la sostenibilidad de la deuda hasta el limitado margen fiscal y el proteccionismo. Hoy en día, no es suficiente evaluar los tipos de interés de forma aislada, sino que hay que integrar la información a nivel nacional. La colaboración entre equipos está transformando la forma en que se valoran los créditos, y constituye un factor clave de la convergencia entre los países emergentes y los mercados desarrollados.

Convergencia de los países emergentes y desarrollados

En el pasado, la deuda de los países emergentes podía describirse como una clase de activos con características idiosincrásicas. Sin embargo, la integración global, la convergencia de las posiciones fundamentales y el aumento de los factores de riesgo superpuestos han impulsado al alza la correlación entre los activos de los países emergentes y los países desarrollados.

Como se ha mencionado anteriormente, los inversores en ambas clases de activos se ven afectados por los mismos riesgos macroeconómicos. La calidad crediticia del universo de los países emergentes también ha mejorado de forma constante desde principios de la década de 2000. Y, aunque antes las economías desarrolladas solían ser sistemáticamente más grandes y eficaces, con más poderío que los países emergentes, algunos de estos últimos han invertido ahora esta situación. Dado que las economías de los países desarrollados se enfrentan a retos continuos, y que los factores estructurales siguen mejorando en los países emergentes, también esperamos una mayor convergencia entre ambos (véase la figura 1). 

Por otra parte, en el universo corporativo, cada vez es mayor el número de emisores presentes tanto en los índices de países emergentes como en los índices de países desarrollados. Es el caso de un grupo diverso de empresas y sectores, como la empresa mexicana de telecomunicaciones América Móvil, la farmacéutica israelí Teva, la especialista en telecomunicaciones luxemburguesa Altice o el sector del juego de Macao. Esto ha supuesto que, desde la perspectiva analítica, una área de intersección cada vez mayor, ya que estas empresas son relevantes para los inversores en países tanto desarrollados como emergentes, y se incluyen en las carteras de diferentes estrategias.

Los inversores también pueden beneficiarse cada vez más de ideas individuales allí donde los límites se difuminan. En el sector financiero, BBVA México es un buen ejemplo. Como filial clave y con un sólido rendimiento del Grupo BBVA, ofrece una importante prima por los bonos que emite directamente. Dada la posición fundamental subyacente, creemos que esta prima no está justificada.

Del mismo modo, los países emergentes requieren una gestión más clara de la volatilidad política, y el conocimiento de la evolución de la misma y su impacto en la economía es algo natural en ese universo. Sin embargo, los países desarrollados también se están viendo cada vez más afectados por factores políticos. Las empresas con sede en países desarrollados también se están volviendo más globales, lo que significa que los inversores deben comprender mejor sus entornos operativos. El Grupo BBVA vuelve a ser un buen ejemplo, ya que es un emisor de países desarrollados con sede en España, pero con México contribuyendo con un 54% de sus ingresos totales.

Aunque la convergencia está en curso, también hay aspectos en los que las clases de activos siguen difiriendo. En este caso, la colaboración también puede proporcionar a las agencias de inversión la capacidad de aprender unas de otras y evaluar una gama más amplia de factores relevantes.

Los acontecimientos idiosincrásicos que suelen afectar a los países emergentes, por ejemplo, tienen con más frecuencia repercusiones a escala mundial, incluso para los inversores de los países desarrollados. Así, el colapso del mercado inmobiliario chino provocó impagos y pérdidas crediticias que se limitaron casi exclusivamente a Asia. Pero su impacto en la economía general de China fue mucho más allá del universo de los países emergentes. Por lo tanto, comprender el sector inmobiliario chino fue un factor clave para formarse una opinión sobre China, que sigue siendo un tema importante a nivel mundial.

Y en Europa, la situación en Ucrania sigue teniendo un gran impacto. Los acontecimientos recientes han afectado directamente a los riesgos fiscales y a las necesidades de financiación, y han hecho que los mundos de los países desarrollados y emergentes colisionen, afectando de forma significativa a los precios y las perspectivas de los mercados de renta fija.

Sin embargo, la mayoría de los inversores siguen tratando y posicionando los universos de los países desarrollados y emergentes por separado. En nuestra opinión, las clases de activos deberían unificarse mediante intercambios colaborativos continuos entre las agencias de inversión.

Polinización cruzada para una cosecha más abundante

A medida que los tipos y el crédito se vinculan cada vez más, y los países emergentes y desarrollados convergen, los equipos integrados pueden gestionar mejor el riesgo bajista y aprovechar las oportunidades.

Compartir información entre clases de activos permite a los equipos tener en cuenta perspectivas de futuro. También abre el acceso a un universo crediticio más amplio, enriqueciendo las carteras con ideas que se alejan de los índices de referencia.

Los procesos de los países desarrollados ofrecen amplitud, rigor basado en datos y aportaciones sectoriales estructuradas. Los equipos de los países emergentes pueden adoptar estas prácticas para crear marcos más sólidos. La colaboración entre activos reúne competencias complementarias, y fomenta la innovación y la gestión dinámica de carteras.

Al combinar las perspectivas de los bonos de grado de inversión, los bonos de alto rendimiento, los bonos de países emergentes y los bonos de países desarrollados, los inversores pueden descubrir ideas de alta rentabilidad, mejorar los resultados ajustados al riesgo y potenciar la generación de ideas. Es más que eficiencia operativa: es un cambio de mentalidad. Romper los compartimentos estancos no solo mejora la colaboración, sino que abre nuevas vías para el rendimiento en un mundo cada vez más interconectado.