Compass Q3 2026

Die aktuelle Ausgabe des Compass steht im Zeichen zweier Faktoren: der anhaltenden geopolitischen Risiken und des sich beschleunigenden Investitionszyklus im Bereich der künstlichen Intelligenz.

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Compass Q3 2026

Die Lage im Persischen Golf bleibt dynamisch, und eine klare Lösung ist weiterhin nicht in Sicht. Die Aussichten für Wachstum und Inflation bleiben mit erheblichen Unsicherheiten behaftet. Entscheidend wird sein, ob sich der Schiffsverkehr durch die Straße von Hormus wieder normalisiert.

Der Investitionszyklus im KI-Bereich setzt sich unterdessen ungebremst fort, was sich unter anderem in außergewöhnlich großen Anleiheemissionen von US-Technologieunternehmen widerspiegelt. Dies schafft Risiken für passive Anleger sowie potenzielle Konzentrationsrisiken, da sowohl Fixed-Income- als auch Aktienindizes zunehmend von einer kleinen Zahl von Unternehmen dominiert werden.

Dies beschreibt die Großwetterlage an den globalen Märkten. Auf Ebene der einzelnen Märkte zeigt sich jedoch ein deutlich differenzierteres Bild.

Der globale Konjunkturzyklus verläuft uneinheitlich, und die Unterschiede zwischen den Märkten nehmen weiter zu. Die Zentralbanken rücken zunehmend von einer Lockerung der Geldpolitik ab. Umfang und Tempo ihrer geldpolitischen Maßnahmen dürften jedoch erheblich variieren, abhängig von der Haushaltslage der jeweiligen Staaten und ihrer Anfälligkeit gegenüber Energiepreisentwicklungen.

Insgesamt bleibt die Geldpolitik auf einem graduellen und nicht auf einem abrupten Anpassungspfad. In der zweiten Jahreshälfte wird sich der Fokus jedoch zunehmend auf die Entscheidungen der Zentralbanken richten. 

Die Schlussfolgerung liegt auf der Hand: Während Beta weiterhin vom übergeordneten makroökonomischen Umfeld bestimmt wird, entsteht Alpha zunehmend auf lokaler Ebene.

Genau für ein solches Marktumfeld wurden unsere Matrix Pods entwickelt. Jeder Pod bündelt Expertise in einem bestimmten Bereich des Fixed-Income-Marktes. Gemeinsam vermitteln sie sowohl ein umfassendes globales Gesamtbild als auch die notwendige Detailtiefe, um Risiken und Chancen auf Einzeltitel- und Segmentebene zu identifizieren (siehe Übersichtstabelle der Matrix Pods Abbildung 1).

Abbildung 1: Matrix Pod summary – fixed income allocation overview

Based on internal assumptions. For illustrative purposes only and not intended as an investment recommendation.

Forecasts are not a reliable indicator of future performance. The value of an investment and any income from it can go down as well as up. Investors may not get back the original amount invested.

Note: Duration: a positive score indicates bond yields expected to fall, negative to rise. Curve: a positive score indicates a steeper yield curve expected, negative a flatter curve.

*Option-adjusted spreads (OAS).

Source: Aviva Investors. Data as of July 2026.
 

Die Fundamentaldaten im Kreditbereich bleiben robust. Angesichts der bereits engen Spreads, die ein hohes Maß an Optimismus widerspiegeln, dürfte das Potenzial für eine weitere Spreadeinengung jedoch begrenzt sein. Dies spricht für eine ausgewogene Positionierung statt für extreme Überzeugungspositionen. Eine sorgfältige Titelauswahl, Flexibilität und ein diszipliniertes Risikomanagement sind entscheidend, da die Märkte kaum Spielraum für Fehler lassen.

Vor allem sehen wir keine überzeugenden Argumente dafür, strukturell auf lange oder kurze Laufzeiten zu setzen. Die Inflation ist zurückgegangen, aber noch nicht überwunden. Das Wirtschaftswachstum zeigt sich weiterhin solide, weist jedoch erste Anzeichen einer Abschwächung auf. Die Unsicherheit über die weitere Entwicklung der Märkte bleibt hoch.

Fixed-Income-Anleger sollten nicht auf ein einziges makroökonomisches Szenario setzen, sondern defensive Portfolios aufbauen, die in unterschiedlichen Szenarien erfolgreich bestehen können. In einem Umfeld, in dem sich attraktive Renditechancen schwieriger erschließen lassen, sind Diversifikation, aktives Management und Flexibilität wichtiger denn je.

Der Pod bleibt vorsichtig konstruktiv positioniert. Bevorzugt werden kurzfristige britische Zinspapiere, Geldmarktanlagen, gedeckte Schuldverschreibungen und Asset-Backed Securities (ABS), während gegenüber europäischen und US-Zinssätzen, SSAs sowie Swap-Spreads von Staatsanleihen eine neutrale Haltung eingenommen wird. Das Team ist gegenüber Investment-Grade-Unternehmensanleihen leicht zurückhaltend eingestellt. Im kurzen Laufzeitenbereich sehen wir jedoch weiterhin attraktive Chancen und erwarten, dass das geringere Nettoangebot an Covered Bonds im weiteren Jahresverlauf eine weitere Spreadeinengung unterstützen wird.

Makroökonomie und Zinssätze

Wir bleiben gegenüber kurzfristigen britischen Zinspapieren konstruktiv eingestellt und halten die vom Markt eingepreiste weitere Zinserhöhung bis Ende 2026 für übermäßig restriktiv, da wir in der zweiten Jahreshälfte mit einem deutlichen Rückgang der Inflation rechnen. Für Europa bleiben wir neutral eingestellt, da die vom Markt eingepreiste weitere Zinserhöhung aus unserer Sicht insgesamt angemessen erscheint. Auch für die USA bleiben wir neutral positioniert, da erhebliche Unsicherheit über den künftigen geldpolitischen Kurs der Fed besteht – insbesondere nach den jüngsten Äußerungen von Fed-Chef Warsh und angesichts des Fehlens klarer Signale für den weiteren geldpolitischen Kurs.

Geldmärkte

Wir bleiben für Geldmarktanlagen positiv gestimmt. Trotz des fortgesetzten Liquiditätsentzugs haben sich die GBP-Spreads leicht verengt. Der erwartete Wiederaufbau der Kassenbestände während der saisonal ruhigeren Sommermonate dürfte ein unterstützendes Umfeld für die Spreads schaffen.

Staatsanleihen

Für Swap-Spreads von Staatsanleihen bleiben wir auf Sicht der kommenden sechs Monate insgesamt neutral positioniert. Die Entwicklung dürfte gleichermaßen von politischen Entwicklungen wie von technischen Faktoren bestimmt werden. Unsere Einschätzung für SSA-Anleihen haben wir von positiv auf neutral herabgestuft, da die starke jüngste Entwicklung von Staatsanleihen aus den Semi-Core- und Peripherieländern Europas die relative Attraktivität dieses Segments verringert hat (Abbildung 2).¹

Kreditmärkte und ABS

Wir bleiben für Covered Bonds positiv eingestellt. Ausschlaggebend sind das erwartete negative Nettoangebot in der zweiten Jahreshälfte sowie das Potenzial für eine weitere Spreadeinengung. Wir bleiben gegenüber Investment-Grade-Unternehmensanleihen leicht zurückhaltend, da die Bewertungen den Spielraum für eine weitere Spreadeinengung begrenzen. Im kurzen Laufzeitenbereich sehen wir jedoch weiterhin selektive Wertpotenziale. Unsere positivere Einschätzung in Bezug auf ABS bleibt unverändert. Wir bevorzugen das sehr kurze Laufzeitensegment, da die Nachfrage der Treasury-Abteilungen von Banken dort im Vergleich zum Laufzeitenbereich von drei bis fünf Jahren attraktiver ist.

Das Team hält an einer Positionierung für eine Versteilerung der Zinskurve fest und bevorzugt zugleich ausgewählte Positionen mit langer Duration. In den meisten Märkten haben sich die Laufzeitprämien infolge rückläufiger Inflationsrisikoprämien verringert. Eine Ausnahme bildet Japan, wo die anhaltende fiskalpolitische Unsicherheit die Renditen langlaufender Anleihen weiterhin belastet (Abbildung 3).

Vereinigte Staaten

US-Staatsanleihen entwickelten sich im Juni erneut schwächer. Hauptursachen waren der restriktivere Ton des Offenmarktausschusses der US-Notenbank sowie eine veränderte Kommunikationsstrategie mit weniger vorausschauender geldpolitischer Kommunikation und einem stärkeren Fokus auf die Inflation. Ein wesentlicher Unterschied gegenüber dem Ausverkauf im Mai war die deutlich stärkere Abflachung der Zinskurve. Trotz dieser jüngsten Abflachung hält das Team an einer moderaten Präferenz für eine Versteilerung der Zinskurve fest.

Unser negatives Szenario für US-Zinsen geht davon aus, dass die für 2025 eingepreisten Lockerungserwartungen entfallen. Dies würde zwei bis drei zusätzliche Zinserhöhungen anstelle eines deutlich aggressiveren Straffungszyklus bedeuten. Bei einem voraussichtlich robusten Wirtschaftswachstum dürften die Spillover-Effekte auf Risikoanlagen begrenzt bleiben.

Europa

Bei den kurzfristigen Zinsen bleiben wir neutral positioniert. Der Markt preist eine weitere Zinserhöhung ein, was sowohl dem Konsens der Volkswirte als auch den Erwartungen unseres Strategieteams entspricht. Unsere Überzeugung ist im Bereich der Zinskurve jedoch größer: Da das Risiko eines deutlichen Ausverkaufs am kurzen Ende begrenzt ist, halten wir an unserer Präferenz für eine Versteilerung der Zinskurve fest. Diese wird durch steigende Laufzeitprämien infolge der deutschen Fiskalexpansion sowie durch eine veränderte Nachfrage nach langlaufenden Anleihen gestützt.

Vereinigtes Königreich

Wir halten an einer Long-Duration-Positionierung fest, nachdem wir unsere Einschätzung in den vergangenen Monaten angesichts des Rückgangs der Renditen von ihren Höchstständen etwas zurückgenommen haben. Der Markt preist für dieses Jahr inzwischen nahezu eine geldpolitische Straffung ein. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Bank of England ihren Leitzins zunächst unverändert belassen und den Lockerungszyklus erst 2027 wieder aufnehmen wird. Zwar bleibt die Inflation erhöht, doch die schwächere Konjunktur dürfte Druck auf die Renditen ausüben. Darüber hinaus bevorzugt das Team weiterhin eine Positionierung zugunsten einer Versteilerung der Zinskurve, gestützt durch fiskalpolitische Risiken, ein hohes Anleiheangebot und anhaltend hohe Laufzeitprämien.

Japan

Bei Duration und Zinskurve bleiben wir neutral positioniert. Die Markterwartungen am kurzen Ende der Zinskurve bewegen sich weiterhin in einer engen Bandbreite, während fiskalpolitische Unsicherheit und die japanische Zentralbank, die im Straffungszyklus weiterhin hinter der Kurve liegt, den Markt belasten. Kurzfristige Auslöser für eine Trendwende sind derzeit nicht erkennbar. Angesichts der anhaltend hohen Volatilität bleibt Japan ein zentraler Schwerpunkt des Pods und ein wichtiges Thema für die zweite Jahreshälfte.

Kanada

Die Positionierung des Pods mit langer Duration am kurzen Ende der Zinskurve war im Juni vorübergehend neutral, wurde inzwischen jedoch wieder auf Long zurückgeführt. Kanada bleibt aus Relative-Value-Sicht attraktiv. Unser Basisszenario geht weiterhin von einer verlängerten Zinspause aus, auch wenn vereinzelt die Möglichkeit einer Zinssenkung gesehen wird. Das Team hält zudem an seiner Präferenz für eine Versteilerung der Zinskurve als Bestandteil einer umfassenderen globalen Strategie fest und kombiniert diese mit einer vergleichsweise expansiven Ausrichtung am kurzen Ende der Zinskurve.

Unsere Positionierung im Credit-Bereich bleibt angesichts enger Spreads vorsichtig. Gleichwohl zeichnen sich in einzelnen Marktsegmenten attraktive Chancen ab. In bestimmten Sektoren haben Volatilität und die Differenzierung gegenüber dem Gesamtmarkt zugenommen. Dadurch eröffnen sich Möglichkeiten, Risiken durch aktive Sektorrotation umzuschichten, ohne das Markt-Beta wesentlich zu erhöhen. Zwar gibt es angesichts des soliden fundamentalen und technischen Marktumfelds derzeit keinen eindeutigen Auslöser für eine unmittelbar bevorstehende Spreadausweitung. Die Bewertungen erscheinen jedoch – insbesondere bei längeren Laufzeiten – nicht attraktiv genug. Das Team bevorzugt daher eine Übergewichtung von Carry-Positionen am kurzen Ende der Zinskurve, die durch eine defensivere Positionierung in längeren Laufzeiten ergänzt wird.

Makroökonomie und Fundamentaldaten

Das makroökonomische Umfeld hat sich verbessert, wenngleich die engen Spreads nur wenig Spielraum für Enttäuschungen lassen. Die Wachstumserwartungen haben sich aufgehellt, die Arbeitsmärkte bleiben stabil und die Inflation dürfte weiter nachgeben, sofern die Energiepreise auf ihrem aktuellen Niveau verharren. Der Ölpreisschock bedarf jedoch einer sorgfältigen Beobachtung (Abbildung 4). Die Leitzinsen erscheinen – mit Ausnahme des Vereinigten Königreichs – weitgehend angemessen eingepreist; dort rechnet der Markt für Anfang kommenden Jahres mit weiteren Zinssenkungen.

Die Fundamentaldaten der Unternehmen bleiben robust. Herabstufungen beschränken sich bislang auf Einzelfälle, und Anzeichen für eine steigende Belastung im Unternehmenssektor sind weiterhin begrenzt. Auch der Finanzsektor präsentiert sich stabil, wenngleich Risiken im Bereich Private Credit und bei Nichtbanken fortbestehen. Von der Berichterstattung zum zweiten Quartal sind voraussichtlich keine wesentlichen neuen Risiken zu erwarten, sodass das Marktumfeld den Sektor insgesamt weiterhin stützt.

Bewertung und technische Faktoren

Die technischen Marktindikatoren bleiben robust. Allerdings befinden sich die Spreads auf historisch engen Niveaus, das Emissionsvolumen stellt in Teilen des High-Yield-Marktes weiterhin einen Risikofaktor dar, und langlaufende Unternehmensanleihen gelten als besonders anfällig. Dies gilt insbesondere für den TMT-Sektor, wo das Emissionsvolumen – vor allem im Investment-Grade-Bereich durch sogenannte „Hyperscaler“ – deutlich zugenommen hat. Kurzfristig bevorzugt der Pod eine moderat übergewichtete Carry-Positionierung, soweit diese durch die technischen Marktbedingungen gerechtfertigt ist, insbesondere am kurzen Ende der Zinskurve. Gleichzeitig liegt der Schwerpunkt klar auf Emittenten hoher Bonität, einer disziplinierten Sektorallokation und einer nur begrenzten Allokation in Triple-C-Anleihen.

Global Investment Grade

Kräftige Mittelzuflüsse in ETFs und Investmentfonds, hohe Wiederanlagevolumina aus Rentenzahlungen sowie ausländische Investoren, die rund 50% der US-Neuemissionen aufnehmen, sprechen dafür, dass der Investment-Grade-Markt weiterhin von einem günstigen technischen Umfeld profitiert. Angesichts der historisch engen Spreads bleibt der Pod bei seiner neutralen Positionierung. Er hält an einer positiven Carry-Ausrichtung fest, positioniert sich jedoch zugleich für eine moderate Spreadausweitung und sichert sich gegen mögliche Kursverluste ab.

Global High Yield

Die Markttechnik im High-Yield-Markt wird derzeit zurückhaltender beurteilt, da die Spreads eng sind und eindeutige makroökonomische Impulse fehlen. Das Emissionsvolumen bleibt der entscheidende Einflussfaktor. Mittelabflüsse aus ETFs sowie eine erhebliche Fälligkeitswelle stellen zusätzliche Risikofaktoren dar. Für den europäischen High-Yield-Markt präsentiert sich das technische Umfeld dagegen günstiger. Die Fälligkeitswelle dürfte erst ab 2028 relevant werden, während die anhaltend starke Nachfrage seitens der Käufer von Collateralised Loan Obligations den Markt weiterhin unterstützt. Die zunehmende Differenzierung innerhalb des Marktes sowie eine gezielte Titelauswahl gewinnen für die Wertentwicklung weiter an Bedeutung. Die Bewertungen bleiben anspruchsvoll, und das Risiko-Rendite-Profil erscheint weniger attraktiv. Die Renditen bieten nur einen begrenzten Puffer gegenüber möglicher Volatilität, während das Verhältnis von Spread zu Rendite auf begrenztes Aufwärtspotenzial und erhöhte Abwärtsrisiken hindeutet.

Diese Anleihen starten mit einer soliden Ausgangslage in die zweite Jahreshälfte 2026. Robuste Fundamentaldaten, eine nachlassende Inflation und eine gestiegene geldpolitische Glaubwürdigkeit bilden eine solide Grundlage. Während sowohl Staats- als auch Unternehmensanleihen in Hartwährung weiterhin attraktive Chancen bieten, weisen Lokalwährungsmärkte das überzeugendste Renditepotenzial auf. Attraktive Realrenditen, eine orthodoxe Geldpolitik der Zentralbanken sowie verbesserte außenwirtschaftliche Fundamentaldaten stützen Zinsmärkte und Währungen und eröffnen mehrere Ertragsquellen.

Makroökonomisches Umfeld und Fundamentaldaten

Das fundamentale Umfeld in den Schwellenländern präsentiert sich zunehmend attraktiv. Gestützt wird es durch robustere wirtschaftspolitische Rahmenbedingungen, eine größere makroökonomische Disziplin sowie solidere Staatsbilanzen. Geringere außenwirtschaftliche Verwundbarkeiten, eine verbesserte Angemessenheit der Währungsreserven und eine vorausschauendere Wirtschaftspolitik haben die Widerstandsfähigkeit eines Großteils dieser Anlageklasse gestärkt. Obwohl die Unterschiede zwischen den einzelnen Ländern weiter zunehmen, befinden sich die Schwellenländer heute insgesamt in einer Position der Stärke. Damit bieten sie langfristig orientierten Anlegern eine tragfähigere Grundlage als in früheren Marktzyklen.

Bewertungen und technische Faktoren

Die Bewertungen von Anleihen aus Schwellenländern bleiben attraktiv, wenngleich eine zunehmend selektive Titelauswahl erforderlich ist. Lokalwährungsmärkte bieten attraktive Realrenditen und gezielte Chancen im Währungsbereich, während Staatsanleihen weiterhin ein attraktives Ertragspotenzial auf der Grundlage solider Kreditfundamentaldaten bieten. Auch die technischen Marktbedingungen bleiben unterstützend. Kräftige Nachfrage, eine disziplinierte Emissionstätigkeit sowie die zunehmende Anerkennung der verbesserten Fundamentaldaten dieser Anlageklasse bilden hierfür die Grundlage.

Ansicht nach Anlageklassen

Zinsen

Die attraktivsten Chancen sehen wir derzeit bei Emerging-Market-Anleihen in Lokalwährung. Hohe Realrenditen bieten über unterschiedliche makroökonomische Szenarien hinweg einen erheblichen Puffer, während glaubwürdige geldpolitische Rahmenbedingungen, sich verbessernde außenwirtschaftliche Salden und verankerte Inflationserwartungen die Fundamentaldaten stützen. Da die Unsicherheit vom Markt bereits weitgehend eingepreist ist, bieten laufende Erträge und Durationserträge für langfristig orientierte Anleger ein attraktives asymmetrisches Chancen-Risiko-Profil. Dadurch gehören Lokalwährungsmärkte innerhalb des Emerging-Market-Debt-Segments weiterhin zu unseren bevorzugten Anlagebereichen.

EM-Devisen

Wir bleiben für EM-Devisen konstruktiv eingestellt. Attraktive Realrenditen, glaubwürdige wirtschaftspolitische Rahmenbedingungen und solide außenwirtschaftliche Positionen stützen unsere Einschätzung. Verbesserte Währungsreserven, robuste Zahlungsbilanzentwicklungen und anhaltende ausländische Kapitalzuflüsse haben die Widerstandsfähigkeit vieler Schwellenländer gestärkt, während die Bewertungen in mehreren Märkten weiterhin attraktiv erscheinen. Da die Entwicklung zunehmend von länderspezifischen Fundamentaldaten bestimmt wird, kommt einer aktiven Währungsauswahl eine Schlüsselrolle zu, um Carry-Erträge und Aufwertungspotenzial im EM-Devisenmarkt zu erschließen.

Schwellenländerstaatsanleihen

Bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung sind wir ausgewogener positioniert. Die außenwirtschaftlichen Verwundbarkeiten haben abgenommen, die wirtschaftspolitischen Rahmenbedingungen haben sich verbessert und die Staaten sind heute besser in der Lage, Phasen erhöhter Marktvolatilität zu bewältigen. Selbst wenn die Bewertungen der Spreads auf Gesamtmarktebene weniger attraktiv erscheinen, bieten die aktuellen Renditen weiterhin einen attraktiven Puffer. In diesem Umfeld bleibt eine aktive Länderauswahl entscheidend, da die zunehmende Differenzierung zwischen den einzelnen Ländern Chancen eröffnet, Emittenten mit einem attraktiveren risikobereinigten Renditepotenzial zu identifizieren.
 

Viele Schwellenländer verfügen über solide finanzierte außenwirtschaftliche Positionen und zugleich über einige der höchsten Realrenditen weltweit – eine seltene und äußerst attraktive Kombination (Abbildung 5).

Abbildung 5: Healthy balance of payments and high real yields generate positive FX returns for GBI-EM (per cent)

Past performance is not a reliable indicator of future returns.

Note: One-year ahead FX return expectations (y-axis) versus basic balance (FDI plus current account, as percentage of GDP) plus real yields (x-axis).

Source: Aviva Investors, International Monetary Fund (IMF), Bloomberg, as of July 9, 2026.

Im Zinsbereich unterschätzen die Märkte trotz der Bedenken hinsichtlich der Bewertungen von Technologieaktien die Wahrscheinlichkeit eines ausgeprägten Zinssenkungszyklus. Tief aus dem Geld liegende Receiver Swaptions erscheinen daher unterbewertet und sollten im Falle einer Korrektur an den Risikoanlagen Schutz bieten. Der strategische Einsatz solcher Instrumente als strukturelle Absicherung im Portfolio liefert aus unserer Sicht ein attraktives Risiko-Rendite-Verhältnis.

An den Kreditmärkten bewegen sich die Spreads trotz verschiedener aufkommender Risiken weiterhin nahe dem unteren Ende ihrer historischen Bandbreite. Zu diesen Risiken zählen das Ende der Waffenruhe im Persischen Golf, ein restriktiverer geldpolitischer Kurs der Zentralbanken infolge eines möglichen Wiederanstiegs der Inflation sowie das stark zunehmende Emissionsvolumen von Hyperscalern. Der Markt begegnet diesen Risiken weiterhin bemerkenswert gelassen und möglicherweise sogar selbstgefällig, sodass Absicherungen nach wie vor vergleichsweise günstig sind. Wir empfehlen, direkt in den Schutz über CDS-Indizes zu investieren und diesen durch kurzfristige, weit aus dem Geld liegende Optionen zu ergänzen, um für das saisonal häufig volatile Ende des dritten Quartals eine kostengünstige konvexe Absicherung aufzubauen.

Das Hauptrisiko für die Schwellenländer besteht in einer Aufwertung des USD, die insbesondere durch einen restriktiveren geldpolitischen Kurs der Fed ausgelöst werden könnte. Dies könnte die Anlagen in Schwellenländern belasten und die Marktvolatilität erhöhen. Zur Steuerung dieses Risikos setzen wir Absicherungsstrategien ein, die darauf ausgerichtet sind, Chancen an den lokalen Zinsmärkten zu nutzen und gleichzeitig das Engagement gegenüber einem breiteren Stress im Kreditmarkt der Schwellenländer zu reduzieren.