Anleger in passiven Anleihefonds sind höheren Risiken ausgesetzt, als ihnen bewusst sein mag, da US-Tech-Giganten auf die Anleihemärkte zugreifen, um massive Ausgaben für KI-Rechenzentren zu finanzieren, argumentiert Mark Versey, Chief Executive von Aviva Investors.
Dieser Artikel beschäftigt sich mit folgenden Fragen:
- Warum die stark steigende Anleiheemission von US-Tech-Giganten Risiken für Anleger birgt
- Warum passive Anleihefonds die Preisfindung behindern
- Was für eine Deckelung des Gewichts einzelner Emittenten oder eine aktive Steuerung von Anleihe-Engagements spricht
In den letzten Jahren wurde ausführlich über die Gefahren berichtet, die passiven Aktienanlegern durch den exponentiellen Anstieg der Aktienkurse der weltweit größten Technologieunternehmen drohen.
Und das aus gutem Grund. Die Konzentration am US-Aktienmarkt befindet sich auf einem historischen Höchststand: Die zehn größten Werte machen rund 39 Prozent des S&P 500 Index aus. Angetrieben durch den Boom der künstlichen Intelligenz (KI) hat dies die Sorge über die Risiken verstärkt, denen Anleger ausgesetzt sind, sowie über die Schwierigkeit, ein diversifiziertes Portfolio aufzubauen.
Dass dieselben Unternehmen nun gezwungen sind, sich an die Anleihemärkte zu wenden, um diese kolossalen Investitionen in die KI-Infrastruktur zu finanzieren, beginnt nun auch Auswirkungen auf Anleiheanleger zu haben. Auch hier gilt dies insbesondere für diejenigen, die sich auf passive Anlageinstrumente verlassen.
Im Gegensatz zu Aktienindizes, in denen einzelne Aktien nach ihrer Marktkapitalisierung und letztlich nach ihrer Profitabilität gewichtet werden, werden Anleiheindizes von den am stärksten verschuldeten Unternehmen dominiert.
Obwohl diese US-Tech-Giganten enorm profitabel sein mögen, erweist sich der Aufbau der globalen Rechenzentrum- und KI-Infrastruktur samt der zugehörigen Stromversorgung als extrem kostspielig.
Die großen fünf „Hyperscaler“ – Googles Muttergesellschaft Alphabet, Amazon, der Meta-Eigentümer Facebook, Microsoft und Oracle – haben für dieses Jahr geplante Investitionsausgaben von rund 800 Milliarden US-Dollar angekündigt. Das entspräche mehr als einer Verfünffachung innerhalb von nur drei Jahren.
Finanzanalysten prognostizieren zudem, dass die Investitionsausgaben derselben fünf Unternehmen in den darauffolgenden vier Jahren weiter auf rund 4,0 Billionen US-Dollar steigen werden. Selbst diese Summe könnte unzureichend sein, wenn man bedenkt, wie schnell die Preise für Halbleiter und andere Komponenten sowie die Bauzeiten und -kosten für Rechenzentren gestiegen sind.
Es ist daher wenig überraschend, dass sich diese Unternehmen immer häufiger an die Unternehmensanleihemärkte wenden. JP Morgan schätzt, dass allein diese fünf Firmen – von denen einige bis vor kurzem noch nahezu schuldenfrei waren – in den nächsten fünf Jahren Anleihen im Wert von zusätzlichen 1,5 Billionen US-Dollar begeben müssen.
Der Technologiesektor stellt derzeit etwas mehr als 1,0 Billion US-Dollar an ausstehenden Schulden. Das entspricht 14 Prozent des US-Marktes für Investment-Grade-Anleihen – gegenüber nur sieben Prozent vor einem Jahrzehnt. Eine zusätzliche Anleiheemission von 1,5 Billionen US-Dollar würde diesen Wert noch einmal deutlich nach oben treiben.
Anleger in passiven Anleihefonds, die traditionelle Anleiheindizes nachbilden, müssen sich der erhöhten Risiken bewusst sein, denen sie durch eine Schuldenemission dieser Größenordnung potenziell ausgesetzt sind. In der jüngeren Geschichte findet sich hierzu ein warnendes Beispiel:
Der US-Schieferölboom des vergangenen Jahrzehnts wurde weitgehend über Schulden finanziert. Der Renditeabstand gegenüber Staatsanleihen blieb weit über jede rationale Rechtfertigung hinaus eng, da das Gewicht des Sektors innerhalb des Index weiter wuchs, während passive Fonds das frische Angebot aufmachten und aufsaugten. Als der Zyklus drehte, waren die Verluste schwerwiegend und konzentriert.
Die Parallelen zu heute sind unangenehm: enorme Investitionsprogramme mit hochgradig ungewissen Renditen, finanziert zu niedrigen Zinsen, die vom Markt bereitwillig absorbiert werden. Der Unterschied heute liegt in der Größenordnung: Der Betrag der von Technologieunternehmen begebenen Anleihen stellt denjenigen der Energieunternehmen während des Schieferölbooms weit in den Schatten.
Das bedeutet nicht, dass alle Anleihen dieser Technologieunternehmen unattraktiv sind. Obwohl es gute Gründe gibt, zu hinterfragen, ob diese Investitionen zufriedenstellende Renditen erbringen werden, darf nicht vergessen werden, dass ein Großteil davon aus dem laufenden Cashflow finanziert wird.
Big Tech wird sein Geld vielleicht nicht vollständig zurückverdienen, aber die Unternehmen werden überleben. Das bringt die etablierteren Firmen in eine ganz andere Lage als Unternehmen in früheren Markt-Hypes, in denen riesige Investitionen durch neue Schulden oder Eigenkapital finanziert wurden und das Platzen der Blase sie vollständig auslöschte.
Zudem lässt sich argumentieren, dass diese Tech-Giganten zumindest in einigen Fällen ein besseres Kreditrisiko darstellen als viele Regierungen. Dennoch ist das holprige Debüt der Anleiheemission von SpaceX eine mahnende Erinnerung an die Risiken, die mit dem derzeitigen Umfang der Anleiheemissionen einhergehen.
Die Sorge besteht darin, dass passive Anleihefonds ohne eingebaute Obergrenzen für Emittentengewichtungen eine reflexive Schleife erzeugen: Das Wachstum der Anleiheemissionen erhöht mechanisch das Indexgewicht, was wiederum zu weiteren passiven Käufen zwingt. Da die Preisfindung dadurch in den Hintergrund rückt, wird die Fähigkeit des Marktes geschwächt, weitere Emissionen durch höhere Renditen einzudämmen.
Die stark steigende Anleiheemission dieser Unternehmen setzt Anleger weit höheren Risiken aus, als ihnen bewusst sein dürfte
Und nicht nur Anleiheanleger sollten wachsam sein. Die stark steigende Anleiheemission dieser Unternehmen setzt Multi-Asset-Anleger, die ausschließlich passive Bausteine nutzen, weit höheren Risiken aus, als ihnen bewusst sein dürfte. Schließlich handelt es sich genau um dieselben Unternehmen, deren Aktien mittlerweile die US-amerikanischen und globalen Aktienindizes dominieren.
Im aktuellen Umfeld mit steigenden Aktienkursen und historisch niedrigen Spreads bei Unternehmensanleihen mag es alarmistisch erscheinen, vor den steigenden Risiken für Anleger zu warnen. Da jedoch kein Ende des KI-Investitionsbooms in Sicht ist, spricht mehr denn je dafür, das Gewicht einzelner Emittenten zu deckeln oder Anleihe-Exposures aktiv zu steuern.
