In questo articolo abbiamo chiesto ai tre gestori di portafoglio del fondo AIMS Target Return di illustrare le nuove modalità con cui utilizzano le opzioni all'interno del portafoglio, i potenziali benefici di questo approccio e le motivazioni alla base di alcune delle strategie adottate più di recente.
Leggi questo articolo per scoprire:
- Perché le strategie in opzioni possono proteggere il portafoglio nelle fasi di ribasso e contribuire a generare rendimenti costanti
- Alcune delle modalità con cui i gestori di portafoglio utilizzano le opzioni
- Perché i nuovi ingressi nel team sono stati determinanti per un utilizzo più efficace delle opzioni
Dal suo lancio, avvenuto oltre dieci anni fa, i gestori del fondo Aviva Investors Multi Strategy (AIMS) Target Return hanno cercato di sfruttare il più ampio insieme possibile di opportunità d'investimento, con l'obiettivo di generare rendimenti costanti per i clienti.
A differenza dei fondi tradizionali long-only, AIMS può assumere posizioni corte per cercare di trarre profitto dai previsti ribassi di attivi tradizionali quali azioni e obbligazioni. Può inoltre assumere esposizioni ai mercati valutari e alle materie prime per diversificare ulteriormente le fonti di rendimento e rafforzare la resilienza del portafoglio.
Negli ultimi anni, il miglioramento dell'efficacia delle strategie in opzioni del team ha rivestito un'importanza particolare. Il lead fund manager Ian Pizer (IP) afferma che questo è stato probabilmente il principale fattore che ha consentito al fondo di proteggere gli investitori da alcune gravi fasi di ribasso dei mercati, come quelle registrate nel corso del 2022, nel marzo 2025 e nuovamente nella primavera di quest'anno.
Pizer afferma che l'ingresso di Patrick Bartholet (PB) nel 2018 e di Ralph Maison (RM) due anni dopo è stato determinante per conseguire questo miglioramento. Entrambi vantavano una vasta esperienza nel trading di opzioni su indici azionari e di altri derivati più complessi maturata presso diverse banche d'investimento.
Perché l'utilizzo delle opzioni ha favorito il fondo?
IP Abbiamo assunto prima Pat e successivamente Ralph per rafforzare sostanzialmente le nostre competenze nel campo delle opzioni. Le risorse e il livello di competenza in materia di opzioni di cui oggi dispone il team ci consentono di utilizzare queste strategie con maggiore flessibilità, su scala più ampia e in modo molto più efficace, a tutto vantaggio dei risultati ottenuti negli ultimi quattro o cinque anni.
Con l'arrivo di Pat e Ralph siamo riusciti a modificare a nostro favore la distribuzione dei rendimenti. Pur rinunciando a una parte del potenziale di rialzo attraverso l'utilizzo delle opzioni, si rafforza la protezione nelle fasi di ribasso. Per un fondo come il nostro, il vero vantaggio è la possibilità di rendere i rendimenti molto più regolari nel tempo.
RM Entrambi vantiamo una vasta esperienza nella gestione di un'ampia gamma di derivati, che ci consente di analizzare e cogliere opportunità in diverse classi di attivo. Ciò permette sia di generare rendimento direttamente, sia di ottenere una protezione dai ribassi del portafoglio a costi contenuti.
Esistono numerosi fattori che influenzano il prezzo di un'opzione e il rendimento atteso delle diverse strutture in opzioni. Disponiamo di numerosi strumenti che ci consentono di valutare se le opzioni siano convenienti o costose.
Ma è altrettanto importante considerare come è costruito il resto del portafoglio. Ad esempio, possiamo chiederci fino a che punto sia opportuno fare affidamento sulle nostre posizioni obbligazionarie per ridurre il rischio azionario e se questo sia il modo migliore per coprirlo oppure se sia preferibile ricorrere ai derivati.
PB A differenza di altri, non utilizziamo i derivati semplicemente per rafforzare la protezione dai ribassi. Puntiamo a migliorare i rendimenti corretti per il rischio, tenendo conto del posizionamento complessivo del portafoglio. Talvolta cerchiamo di ridurre il rischio mediante i derivati, se troviamo un modo conveniente per farlo; altre volte preferiamo raggiungere lo stesso obiettivo detenendo obbligazioni. La flessibilità è fondamentale.
La nostra esperienza nell'investment banking rappresenta un vantaggio perché ci permette di comprendere non solo come le banche prezzano questi derivati, ma anche quando cercano di trasferire il rischio ad altri operatori.
Mentre alcuni acquistano un'opzione semplicemente perché sembra conveniente, questa esperienza ci consente di capire meglio se lo sia per valide ragioni oppure no. Non conta solo ciò che si negozia. A volte è altrettanto importante evitare gli ostacoli.
Può farci qualche esempio concreto?
RM Una delle principali posizioni assunte recentemente è stata uno «spread rialzista con opzioni call» sull'azionario cinese (indice CSI 500). La logica alla base dell'operazione era duplice. In primo luogo, a novembre il team ha ritenuto che il mercato cinese fosse sottovalutato.
In secondo luogo, e con altrettanta importanza, abbiamo osservato che il mercato delle opzioni offriva l'opportunità di partecipare al previsto rialzo acquistando al tempo stesso una protezione dai ribassi a costi molto contenuti.
Abbiamo strutturato un'operazione in cui, nel caso di un ribasso del mercato, la perdita sarebbe stata pari ad appena un terzo del potenziale guadagno in caso di rialzo. Abbiamo realizzato i profitti sulla posizione a gennaio, per poi riaprirla alla fine di marzo.
Ritengo che questo sia un buon esempio di come cerchiamo di sfruttare i profili di rendimento asimmetrici offerti dalle opzioni per ottenere un vantaggio
PB Ritengo che questo sia un buon esempio di come cerchiamo di sfruttare i profili di rendimento asimmetrici offerti dalle opzioni per ottenere un vantaggio competitivo. Talvolta, se si è fortemente convinti che il prezzo di un'attività sottostante sia destinato a salire, può avere senso detenerla direttamente. Il vantaggio delle opzioni è che consentono di partecipare al rialzo limitando al contempo le perdite nel caso in cui si verifichi lo scenario opposto. Offrono profili di rendimento asimmetrici.
Inoltre, possiamo modificare più volte il modo in cui un'operazione viene implementata nel corso della sua durata, in funzione delle prospettive di mercato, della volatilità e della composizione complessiva del portafoglio.
In alcuni casi possiamo decidere di assumere un rischio maggiore e acquistare semplicemente opzioni call. Altre volte possiamo avere una convinzione meno forte e quindi costruire uno spread acquistando un'opzione e vendendone un'altra. Valutiamo costantemente il modo migliore per strutturare un'operazione in funzione delle nostre convinzioni di mercato. Cerchiamo prima di definire lo scenario e poi di individuare la struttura di payoff più adatta, anziché partire dal payoff e verificare successivamente come possa inserirsi nel portafoglio.
RM Un'altra posizione redditizia è stata l'oro. Nei circa sei mesi conclusi a marzo abbiamo ottenuto ottimi rendimenti detenendo oro. Inizialmente ciò è stato possibile grazie alla detenzione diretta del metallo, ma con il protrarsi del rialzo abbiamo trasformato tale esposizione in opzioni call.
Questo ci ha consentito di ridurre il rischio monetizzando gran parte dei profitti realizzati, pur mantenendo l'esposizione all'oro. Di conseguenza, quando il prezzo dell'oro è crollato a marzo, abbiamo evitato una perdita significativa.
PB Tornando ancora più indietro, il fondo ha registrato una solida performance nella primavera dello scorso anno, in vista dell'annuncio dei cosiddetti dazi del «Liberation Day» da parte del Presidente degli Stati Uniti Donald Trump. Ritenevamo che il mercato sottostimasse il rischio di una marcata correzione.
Oltre a vendere gran parte delle nostre posizioni azionarie, abbiamo acquistato contratti derivati che avrebbero generato un rendimento in caso di un forte aumento della volatilità dei mercati. Abbiamo inoltre acquistato alcune opzioni put su indici, progettate per aumentare di valore quando il mercato scende.
Queste posizioni, che ci hanno consentito di affrontare l'annuncio con un'esposizione azionaria di fatto «short», hanno dato ottimi risultati quando successivamente i mercati azionari sono scesi bruscamente.
Ritiene che le opzioni continueranno a svolgere un ruolo fondamentale nella gestione del fondo?
IP Assolutamente sì. Sebbene possa sembrare banale parlare di incertezza sui mercati, l'esito del recente conflitto in Iran era di fatto impossibile da prevedere con un ragionevole grado di certezza.
Di fronte a uno scenario sostanzialmente binario, in cui il mercato potrebbe salire, ad esempio, del 10% oppure scendere del 10%, poter costruire una posizione in cui il rischio di ribasso rappresenta solo una frazione del potenziale di rialzo può essere vantaggioso.
Dopo l'inizio delle ostilità a febbraio abbiamo acquistato alcune opzioni sull'indice Nasdaq, perché ritenevamo che vi fosse l'opportunità di aumentare il rischio in portafoglio nella prospettiva di una risoluzione del conflitto. Qualora la situazione fosse peggiorata, le potenziali perdite sarebbero state solo una frazione dei potenziali guadagni.
È importante sottolineare che, sebbene l'utilizzo dei derivati possa essere vantaggioso, non è sempre così
RM È importante sottolineare che, sebbene l'utilizzo dei derivati possa essere vantaggioso, non è sempre così. Ad esempio, attualmente nessuna delle nostre posizioni valutarie è realizzata tramite opzioni e abbiamo diverse posizioni azionarie e obbligazionarie per le quali l'impiego di derivati non è appropriato.
IP Vorrei inoltre sottolineare che le opzioni non sono una soluzione miracolosa. Non puntiamo a operare come un hedge fund specializzato nella copertura del rischio di coda, pertanto è comunque necessario che le previsioni di fondo siano sostanzialmente corrette.
Al di là della volatilità di breve periodo, la storia insegna che nel lungo termine i mercati azionari tendono a salire. Di conseguenza, il modo in cui utilizziamo le opzioni deve essere strutturato in modo coerente con questo scenario di base.
Di recente avevamo ridotto il livello di rischio del portafoglio a causa delle prospettive incerte. Se la situazione in Iran fosse degenerata, una parte significativa delle infrastrutture energetiche del Golfo Persico avrebbe potuto essere distrutta.
In uno scenario del genere sarebbe opportuno costruire un portafoglio molto diverso. Non possiamo limitarci a dire che i nostri investimenti andranno bene purché li manteniamo abbastanza a lungo. Non è questo che i clienti si aspettano da noi.
Valutiamo costantemente il prezzo relativo del potenziale di rialzo e di ribasso per costruire il miglior profilo rischio/rendimento coerente con la nostra visione dei mercati.
Investendo in opzioni si rinuncia a una parte del potenziale di rialzo oppure si sostiene un costo per uno strumento che potrebbe alla fine non avere alcun valore. Ma se l'obiettivo è proteggersi nelle fasi di ribasso e generare rendimenti più costanti, vale la pena rinunciare a una parte di quel potenziale pur di eliminare il rischio di drawdown pronunciati.
