Bond Voyage

Leggi questo articolo per scoprire:

• La portata della raccolta fondi dei grandi fornitori di servizi cloud (hyperscaler) 
• Le implicazioni per gli investitori e l'impatto sui mercati delle obbligazioni societarie
• In che modo i mercati stanno sempre più operando una differenziazione tra queste società

Da quando abbiamo parlato per l'ultima volta degli "hyperscaler" nell'edizione di dicembre 2025 di Bond Voyage, il ritmo degli investimenti in nuovi data center – insieme alla corsa correlata alla raccolta di capitali – non ha fatto che accelerare. 

Nel 2025, i cinque maggiori hyperscaler (Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft e Oracle) hanno investito in totale circa 400 miliardi di dollari USA in spesa in conto capitale (CapEx), perlopiù volti alla costruzione di nuovi centri dati, a infrastrutture di calcolo e a componenti chiave quali unità di elaborazione grafica (GPU), cfr. Figura 1. 

Le loro ultime indicazioni sulla spesa in conto capitale per l'anno solare 2026 indicano quasi il raddoppiamento dell'importo a 800 miliardi di dollari USA. In base ai commenti delle società, le prime indicazioni per il 2027 suggeriscono l'attesa di ulteriori incrementi, con alcune stime delle banche d'investimento che prevedono un possibile avvicinamento alla soglia di 1.000 miliardi di dollari USA, o persino il suo superamento.

Sebbene parte di questo aumento rifletta costi più elevati dei componenti, trainati da una domanda eccezionale e da persistenti colli di bottiglia nelle catene di approvvigionamento, esso è anche alimentato da un "contracted cloud backlog" in rapida espansione.¹ Gli ultimi dati sui remaining performance obligation (RPO) complessivi di Amazon, Microsoft, Alphabet e Oracle hanno evidenziato un valore superiore ai 2.000 miliardi di dollari USA, in crescita di oltre il 25 percento rispetto al trimestre precedente e quasi tre volte superiore su base annua.² La Figura 2 illustra l'attuale portafoglio ordini riportato.

Oltre agli sviluppi dei propri centri dati

Gli hyperscaler stanno inoltre ricorrendo sempre più alla stipula di contratti di locazione a lungo termine per garantirsi capacità futura. Questi impegni contrattuali già sottoscritti ma non ancora avviati, contabilizzati fuori bilancio, sono stati stimati intorno agli 800 miliardi di dollari USA nelle ultime informative. I futuri canoni di locazione vengono in genere destinati al servizio del debito raccolto dagli sviluppatori dei centri dati per la realizzazione di progetti specifici. 

Inoltre, parte delle esigenze di finanziamento aggiuntive è riconducibile agli impegni di capitale già versati o ancora pendenti nei confronti dei principali laboratori di IA avanzata, ad esempio Amazon e Alphabet hanno accordi per un valore superiore complessivamente a 120 miliardi di dollari USA, di cui circa 85 miliardi soggetti a futuri pagamenti legati al raggiungimento di specifiche milestone.³

Una quota significativa di questi investimenti sostanziali può essere finanziata tramite forti flussi di cassa operativi in crescita, insieme a consistenti riserve di liquidità, riflettendo i profili investment grade generalmente solidi di queste società. Tuttavia, con l'accelerazione degli investimenti nell'ecosistema dell'intelligenza artificiale, molti hyperscaler stanno facendo sempre più ricorso a fonti di finanziamento prima poco utilizzate. 

Ricorrendo a nuove fonti di finanziamento

Nei mercati obbligazionari, questo fenomeno si è manifestato attraverso livelli record di emissioni in valute diverse dal dollaro USA. Tali operazioni hanno rappresentato oltre un terzo dei circa 170 miliardi di dollari USA raccolti dagli hyperscaler tramite emissioni obbligazionarie al 26 giugno 2026, cfr. Figura 3. 

Ad esempio, dopo il debutto di Alphabet con un'operazione in dollari canadesi – emissione multi-tranche da 8,5 miliardi di dollari canadesi con varie scadenze fino a 30 anni – anche Amazon ha lanciato la sua prima operazione in giugno (14 miliardi di dollari canadesi) divisa in cinque tranche. Tali operazioni hanno fatto seguito alle emissioni aggregate delle società in franchi svizzeri (5,9 miliardi) e in euro (23,5 miliardi), e si sono affiancate alle emissioni di Alphabet denominate in sterline (5,5 miliardi) e yen (576,5 miliardi). 

L'ingresso in questi mercati rappresenta sia opportunità sia sfide per gli investitori locali in reddito fisso. Da un lato, l'espansione della base dell'emittente ha consentito ai gestori di portafoglio di soddisfare meglio la forte domanda dei clienti domestici per asset di alta qualità e in valuta locale. Dall'altro, la portata eccezionale di queste operazioni alimenta preoccupazioni riguardo alla concentrazione. 

Ad esempio, nel mercato in dollari canadesi, Alphabet e Amazon rappresentano attualmente circa il 3 per cento dell’universo corporate investment grade, inclusi i finanziari, sulla base del valore nominale delle obbligazioni in circolazione.⁴ Per quanto riguarda il mercato in franchi svizzeri, la quota complessiva delle due società supera il quattro percento.⁵ Di conseguenza, per gli investitori nel reddito fisso in valuta locale è sempre più difficile ignorare questi emittenti, anche per coloro con un orientamento più prudente rispetto al più ampio tema dell'IA.

I mercati stanno inoltre sempre più differenziando le società sulla base della loro performance e di come finanziano la loro crescita.

Perché i progressi operativi e i piani di finanziamento sono importanti 

Alphabet ha di recente annunciato un programma di raccolta di capitale azionario del valore di 84,75 miliardi di dollari USA, in aumento rispetto agli 80 miliardi di dollari USA, circa la metà dei quali sono ancora disponibili nell'ambito del programma at-the-market (ATM).⁶ Nel frattempo, dopo aver emesso all'inizio dell'anno 5 miliardi di dollari USA in azioni privilegiate convertibili obbligatorie, Oracle ha indicato un ulteriore programma at-the-market (ATM) da 20 miliardi di dollari USA nel 2026. Per contro, Amazon e Meta hanno fatto principalmente ricorso ai mercati obbligazionari, mentre Microsoft ha mantenuto un profilo relativamente più discreto, senza ricorrere al mercato con una nuova importante emissione obbligazionaria negli ultimi anni.

Anche le valutazioni obbligazionarie di questi importanti attori sono state significativamente diverse, riflettendo le percezioni di posizionamento relativo nella corsa all'IA. 

Le obbligazioni di Meta, ad esempio, hanno registrato un significativo ampliamento rispetto ai concorrenti, poiché gli investitori mostrano una crescente preoccupazione per l'elevato livello di CapEx, un modello di business meno diversificato e una maggiore incertezza sulla capacità di monetizzare l'IA. Nonostante il rating AA-, le obbligazioni di Meta a lunga scadenza scambiano attualmente in linea con molti emittenti societari con rating BBB.

Aspetto importante, il finanziamento dell'espansione delle infrastrutture per l'IA non si limita agli hyperscaler. Tra gli attori coinvolti figurano anche i cosiddetti fornitori "neocloud", ovvero società cloud specializzate esclusivamente nei carichi di lavoro legati all'IA, come CoreWeave. Parallelamente, il mercato delle obbligazioni garantite finalizzate al finanziamento dei progetti di centri dati ha registrato una rapida espansione, interessando sia il segmento investment grade sia quello high yield. Dalla prima operazione di Meta nel mese di ottobre 2025, le emissioni complessive in questo segmento si avvicinano ormai ai 100 miliardi di dollari USA. Pertanto, gli investitori devono valutare con attenzione e bilanciare i rischi legati alla costruzione e alla concentrazione, insieme alla qualità creditizia degli affittuari e alle specifiche condizioni contrattuali incorporate nelle strutture di locazione.

Sebbene il panorama dell'IA continui a evolversi – probabilmente oltre la capacità previsionale persino dei più avanzati modelli linguistici di grandi dimensioni (LLM) – questo settore è destinato a offrire opportunità significative agli investitori obbligazionari attivi, che stanno rivolgendo un'attenzione crescente, quasi "iper-focalizzata", a questo tema.